前幾天終于看了《大空頭》，這部電影雖然聽聞已久，但鑒于我歷來就因為概率論和統計學逃課過多學的太差從而對金融領域有著天然的抵觸，直到前幾天在一個偶然情況下才耐著性子找出來看了。結果是欲罷不能，看了2遍，然后對一些電影里快速帶過的專業性知識進行了惡補，終于算是敢說大概看懂了，決定把自己看電影過程中遇到的問題和思考寫下來，算是個自問自答吧。
《大空頭》是一部傳記劇情片，從金融從業者尤其是做空者的角度描述了次貸危機發生的原因和過程，當然這形容的有點干巴巴，從電影娛樂性上講，這是一個講述了一群所謂主流圈子以外的怪才在嘲笑、質疑中挑戰整個美國金融系統的故事。
下面我將以電影主線來開展講述：
電影的開頭是馬克吐溫的一句名言，“讓你陷入困境的不是無知，而是看似正確的謬誤論斷”。完美的題頭，我們可以在電影里看到那些世界上最懂金融的華爾街精英是如何讓自己一步一步陷入絕境的。
房貸證券市場的產生：
時間回到上世紀70年代，當時金融市場不怎么景氣，就是賣賣保險、幫人買買股票，這時候一個叫Lewis Ranieri的銀行家想了一個點子，把個人住房貸款包裝成證券去銷售。
這個點子有兩方面好處，一方面房貸穩定啊，再當時斷貸的情況非常少，將多筆房貸組合到一起做成產品，將會大大降低風險率，同時收益也不錯；另一方面對于貸款的銀行而言，將貸款包裝成證券產品賣出去后可以很大的改善現金流，例如我貸一筆住房貸款100萬美元，利息20萬，然后我把這筆貸款做成證券產品賣出去，自己提取5萬的手續費，購買產品的投資者可以得到15萬收益。這樣我貸出去的100萬提前拿回可以進一步做其他投資，而且還得到了5萬的手續費收益。
這種證券的信用評級很高，也逐漸被美國各州作為官方大量購買的證券產品（例如養老基金），對于金融機構而言也將此作為投資配置中最穩定的優質產品類。房貸證券市場由此開始快速發展。
第一個發現危機并展開行動的人：
時間來到2005年3月的一天，華爾街一家基金公司的辦公室里，我們的主角之一Michael J.Burry,（我查了下資料，電影描述和現實中的基本一致，真是一個活在現實世界的電影主角啊。獨眼、自閉，在成為基金經理前是個醫生，但是到了金融領域就是不折不扣的天才）發現了一個很奇怪的現象，2001年美國互聯網泡沫破裂后，硅谷的房價不降反升，再結合到近年來房價不斷上漲、整個房地產市場以及房貸證券市場火熱的現象，他決定做一些探索。
他對20家賣最火的房貸證券的所有貸款數據進行了分析（注意房貸證券是由成千上萬個住房貸款組成的，一般人不會去仔細研究），其中包括貸款人的菲科信用評分、利率、LTV（抵押貸款與房產價值比）。做了別人不會去做的事情，結果當然是發現了不得了的東西。具體的問題我打算在后文中詳細來說明，總之結果就是Burry認為房地產市場將會崩潰，他決定做空房貸證券。在電影中當Burry叼著牙刷和他的老板通告這個決定的時候，我覺得帥炸了。
不管老板認為有多么荒謬，Burry馬上就開始行動了。事實上當時市場上就沒有適合做空房產證券的產品，于是他請金融機構用CDS（信用違約互換）給他設計了一款產品。只要房貸證券價值下跌不能如約償付，那么投行將賠錢給Burry。
可以將CDS理解成一種保險，但是和保險不同的是，標的不歸投保人所有，就比如我給隔壁老王的房子買了個火險，如果隔壁房子著火了我將得到收益，而且這個交易關系還和老王自己沒半毛錢關系。
這個概念雖然很奇怪，但是只要明確一點就很清楚了，風險和收益是必然相伴的，承擔風險必然有可能獲得收益，風險越高獲得的收益期望必然越高。
同時為了保證房地產市場崩潰投行可能無力承擔賠償的情況，還作出約定，除了購買CDS的保費，如果期間房貸證券繼續漲價，因為標的資產提高，Burry還需要每月付出溢價。
Burry找了各大投行，根據電影中的信息，一共買了13億的房貸證券CDS。看到這里不禁感受到華爾街的殘酷，至要你心甘情愿的掏錢，什么產品我都能賣，只有利益沒有善惡。而事實上，結局是一種無聲而殘忍的嘲諷。
到這里為止，其實Burry的戲份到后面就不多了，完成了交易之后剩下的只是堅守和等待采摘果實。不過這只是因為他天才的判斷和獨特的性格所帶給他的果斷，這種天才人人都愛，但是電影的情節按這樣是進展不下去的，還是需要普通一點的凡人。
Burry投了13億美元做空房地產，事實上也不算小動作了，總有那么些人會得到這個信息，而且投行既然設計出了這種CDS產品自然也會拿出來賣，看看還有沒有哪個瘋子傻子回來買。
然后就出現了這樣一對買賣雙方，Jared Vennett，一個有著自己思維方式、覺得銀行業到處都是dogshi的t德意志銀行客戶經理；以及Mark Baum，一個對整個金融系統都充滿排斥和憤怒的基金公司管理人。
Jared從同事那里得知有人在做空房地產市場后，通過分析認為是可行的，是非常大的機會。但是沒人相信他，直到誤打誤撞的遇到了Mark的基金公司。
然后再電影里接下來這一段經Jared之口對房貸證券市場里的風險進行了分析，其中有很多專業術語的解釋和金融機構的操作過程，我也結合電影里的信息和查詢的資料以自己的理解進行一番解釋。
MBS（抵押貸款證券化），其實就是前文Lewis發明的房貸證券。將很多筆貸款捆綁打包做成產品出售，將風險分攤。風險分攤其實簡單點舉例就是1筆100萬的房貸，違約率是1%，如果恰巧被你遇上那1%呢你的損失10萬，損失率是10%，這個比例非常高了，但是如果把10筆100萬的房貸組合到一起，如果出現1筆違約，你的損失率就變成了1%，風險被分攤了。當然了，前提是大家認為1%這個違約率是小概率事件，多次出現小概率事件幾乎是不可能的。
在利益驅動下，逐漸有次級貸款出現，次級貸款是指信用度低、貸款利率低、違約率高的住房貸款。在過去，次級貸款根本不可能出現，因為貸款人通過不了銀行的審核，但是在MBS出現后，風險被分攤了，銀行樂于去賺手續費因為有人愿意買單，貸款越多=賣的越多=賺的越多。到了現代，實際上次級貸款所占比例已經非常大了。但是投資者不是傻子啊，風險這么高買的時候不會考慮嗎？那就要介紹介紹CDO了。
CDO（擔保債務憑證），金融行業里天才的創造，比較復雜，我就以房貸證券市場上的CDO來進行說明。以網上找的一張圖為例來解釋下，我是銀行，手上有很多評級是B級（美國金融市場上的評級從優到劣是AAA-AA-A-BBB-BB-B-B-CCC-CC-C-...）的MBS，可能由于評級太低了不好賣，沒關系我把它們再進行打包組成一個資金池，然后提煉出一個分層次的對應不同需求投資者的CDO，風險從上至下遞增，相應收益率從上之下遞增，然后賠付的話從下向上賠付。
看圖的話可能會有點不明白，怎么一堆B級就變成了AAA、AA、A級了呢，事實上重新打包后就從MBS變成另外一種產品了，需要重新評級了。那么得以重新劃分的原理是什么呢，當然不是華爾街的精英們自己說了算的，是通過復雜的數學模型計算出來的。簡單點理解，我所有的B級MBS違約率都是5%，現在我把他們堆起來設定一個規則，如果上層的MBS出現違約，我就用最底層的MBS進行賠付，這樣是不是大幅降低了上層MBS的風險？于是可能頂層的MBS就違約率就有可能降到了1%，于是B級還是B級，只是改頭換面后就變成了人們所看到的AAA級。
強調一下，CDO和MBS很大的一個區別是，MBS的標的物都是抵押資產，例如房產。而CDO的標的物可以是一堆債券及各種金融產品。
組合CDO，CDO的平方甚至N次方。這個概念就相當于，不同的CDO，可以相互包容相互擔保，從而以有限的MBS衍生出無限的CDO來。這樣說起來很玄乎，電影里舉了個例子我覺得挺好，A和B打牌，C和D賭A和B的輸贏，E和F賭C和D的輸贏，無限衍生，實際上真正賭博的只有A和B，但是可以有無數人參與進來，而且賭局的大小還和A和B的牌局沒多大關系，這就恐怖了吧。
說到這里，其實電影里因為主要是從金融圈的角度來切入，對宏觀經濟的背景介紹的很少，但其實這是房地產泡沫產生乃至次貸危機爆發的重要因素。下面將補充說明一下：
首先從供需和價值的角度上來看，房價的上漲應該和城市化水平提高、生活水平上升居住需求提高、用地稀缺等原因相關，那么如果上漲的趨勢和這些因素的變化趨勢相符，那么可以理解為正常的，如果大幅超過，則認為是泡沫。
前面提到，Burry發現2001年美國互聯網泡沫破滅后，硅谷的房價不降反升，從經濟學角度看，互聯網泡沫破裂，而互聯網中心硅谷的住房需求肯定會下降，相應的房價應該下降才對啊。那么原因是什么？再引入金融市場就可以很容易的理解了，在互聯網興起前，美國實體經濟就開始下滑，資本開始順應互聯網的發展進入到互聯網行業，主要是在股票市場上，也導致了互聯網相關的股票非理性增長。而互聯網泡沫結束，受到重創的投資者們自然希望轉向投資更穩定的金融產品，這時就轉向了房貸證券市場。資本是具有流動性的，向利性的。
這樣帶來兩方面都提高了房地產的需求，一方面有人直接購房進行投資，這個比較好理解；一方面房貸證券市場的火熱又促使了房貸中介公司大量放出次級貸款，導致大量本來沒有償付能力也不能獲得貸款的人開始購房，同時房價上升本身也會拖延這些次級貸款的違約時間（房價上漲則可認定所抵押的資產價值上升，可以用上升的價值進一步貸款來償還前期利息）。需求快速上升，房價自然上升。
好吧，循環來了，房價上升，投資熱情更加劇烈。至于風險？反正機構評級又高，市場行情這么好，專家們都說還會漲，沒半點負面風聲的情況下為什么不趁著機會賺錢？大家都是自認精明的，大不了看見漲價快到頭了再出手罷了，大家都認為自己能夠抓住那個拐點，認為就算下滑也有個過程，只要不出現斷崖式崩塌，虧也虧不到哪里去。于是房地產泡沫就在這種投資增加——偽需求增加——房價上漲這種循環中不斷越滾越大。
好了回到電影，Jared騷里騷氣（是真的很騷氣）的介紹完房貸證券市場的風險之后，Mark和他的手下是懵逼的。幸好Mark是個對整個金融系統都充滿了懷疑和憤怒的人，他為了驗證這種他內心渴望實現而不敢相信的機遇，帶著他的團隊開始進行了深入調研。
購房者：沒有工作卻在房價高點買了一棟大公寓的夫妻倆；有4套房子和1棟公寓的脫衣女郎，對了她甚至不知道自己的利率優惠期快到了馬上利率就要翻倍；償還不了房貸而跑路的購房者。
賣方中介：面對大量房屋出手還保持樂觀，認識只是市場小低估。
貸款中介：一年內貸款數量翻了3、4倍，靠著拿提成從酒吧招待到買自己的游艇，貸出的款有大量的次級貸款。
這樣很容易的可以推斷：房貸違約率即將大幅上升，房價即將開始下跌。Mark完成調研后，認為房地產泡沫已經到了非常嚴重的階段，果斷的開始做空房貸證券。
此外電影中還有另外一隊做空人馬，Charlie Geller和Jamie Shipley，兩個來自農村的小伙子，他們自己創業開了一家小型基金公司，專門做那些小概率事件的的期權，從概率上你可以理解為熱衷于買彩票期望中頭獎。但事實上他們就做成了，從11萬美元做到了4000萬美元。在前銀行交易員Ben Hockett的幫助下，也加入了做空行列。
好了，其實到這里這三組人馬已經完成了他們的做空工作了，作為已經知道最后結果的你們是不是在想剩下的就是等待摘取勝利果實？Too young~事實上做空整個房地產市場，相當于站在了當時的整個金融行業、所有購房者、整個美國經濟體系的對立面，如果賭錯了，自己虧光，如果賭對了，則代表整個美國經濟體系都將受到巨大的重創。即使是幾乎可以確定的事實，各個層面的力量都在試圖阻攔、拖延、掩蓋。做空所需要的遠遠不止精準的眼光和一筆交易，同樣需要面對整個世界的勇氣。他人笑我太癡狂，我笑他人看不穿。
電影從頭至尾都刻畫了很多鮮明的對比，不同人物之間例如只考慮自身提成不考慮中小投資人利益的銀行家與對于整個金融系統現狀不滿和憤怒的做空者們、靠著誘騙客戶用次級貸款購房的貸款中介和茫然而不自知的購房者；不同時間之間例如高盛客戶經理在Burry購買CDO的一股看傻子的自信笑容和在次貸危機爆發后希望向Burry贖回時的黯淡面容，不同場景之間例如大量空置待售的房產、快速上漲的違約率、即將到來的危機與燈紅酒綠的美國證券化論壇年會。
這些鮮明的反差都透露著美國金融市場、華爾街的殘酷與狡詐，透露著下層民眾的無辜與弱小。電影里飾演各路做空者的大咖們，用他們出色的演技展現出了這些做空者在面臨壓力時的無助、憤怒。
所以結論是，這當然是一部好電影。
關于電影及次貸危機的思考，我印象最深的有2點：
收益的最終來源應該是價值的增長
我們從房貸交易的最初概念來推導，購房者用信用換來貸款，以在未來付出更多的代價換來提前享有住房。所以無論圍繞住房貸款的金融市場有多大，它們最大的收益來源應該就是購房者在未來能夠償還的利息，當然是要扣除房地產泡沫之后的。
在電影里Mark和SPV（管理CDO的機構）的高管談話時討論過這個話題，按照目前的情況，5千萬美元的次級貸款，圍繞著它有多大的金融衍生品金額，結果答案是10億美元，200倍。5千萬美元的次級貸款帶來的利息收入，足夠支撐的起10億美元的金融產品嗎？這個問題不敢想。
信息不對稱是一切經濟危機的根源
從中小投資者角度來看，他們所看到的產品是銀行客戶經理、基金客戶經理給他們的一長串的項目和數值，也許就包含著大量類似于次級貸款這樣的"dogshit"，但是他們具有分辨出來的能力嗎？他們的信息來源是機構評級、客戶經理的鼓吹、關于行業大趨勢的新聞，而這些可能都是假的。他們得到的信息要么落后，要么虛假，所以在災難中他們沒有任何反抗和降低損失的方式，只有等待災難降臨。
為什么次貸危機前華爾街的精英們這么樂觀，是真的一點都看不到風險嗎？不可能，只是他們認為他們能夠更早的出逃，能夠提前把所持有的高風險證券處理出去，實際上他們也在這么做，只是沒有預料到房地產市場的斷崖式下崩塌。
