Catherine Wood，Ark Invest
在我的整個職業生涯中，在顛覆性創新策略失寵的時候，我主要關注的是我們的客戶。
也許是受到媒體負面頭條和我們策略固有波動性的影響，一些客戶在市場周期接近底部
時拋售，將原本暫時的損失變成了永久性損失。
因此，ARK 將重點放在我們的五年投資時間范圍上，通過博客、時事通訊、媒體采訪、
網絡研討會和其他視頻（如我們每月的“知情”系列）與客戶不斷溝通。我們給客戶傳 達的主要信息是：創新解決了社會問題，并有望在未來五到十年內加速改變人類生活。
我們還重申，我們利用調整期間的波動，將我們的投資組合集中于我們最有信心的股票。
與我們的客戶接觸的結果是客戶在我們這里繼續保留資產比許多觀察者預期的要好。今
年依賴，我們的資金流入量大大超過了我們的資金流出。因此，總體而言，我們的投資
者了解我們的積極管理投資流程和長期投資時間范圍。
從歷史上看，根據我們的研究，隨著市場反彈，我們的投資組合在調整期間的這種集中
持倉的方法給投資人帶來了顯著的絕對和相對收益表現。根據我們目前的估計，ARK 歷
史上只有一次，即 2018 年底，我們的研究會對未來五年投資組合的增長潛力如此樂觀。
經過近 11 個月的修正，創新型股票似乎已經進入了深度價值區域，其估值只是峰值水
平的一小部分。許多懷疑者將我們去年的巨額回報歸因于“居家隔離”相關概念的股票，
并預計今年它們的基本面將會惡化。例如，自 2020 年 10 月 19 日達到峰值以來，Zoom
的股價已下跌約 68%，跌至 2020 年 6 月 1 日以來的最低水平。然而，自 2020 年 7 月
結束的財政季度以來，Zoom 的收入和 EBITDA 分別增長了 58%和 53%。上個季度，
與去年同期相比，Zoom 的收入增長了 35%，EBITDA 增長了 52%，而在冠狀病毒危
機最嚴重的時期，Zoom 的收入增長了 367%。在我們看來，冠狀病毒危機在 1.5 萬億
美元的企業通信領域引發了一個“rip and replace”（破壞原有規則，建立新的機制）
周期。這是大約 30 年前互聯網出現以來的第一個主要產品替換周期。我們不認為這種
轉變是“暫時的”。在“居家隔離”的刺激下，這種轉變已經成為企業在居家和現場辦
公的混合工作世界中“保持聯系”和“保持競爭力”的重要手段。
通貨膨脹是否破壞了破壞性創新的估值？

自 2021 年 2 月中旬以來，許多覆蓋面廣范的市場指數已升至創紀錄高位。在此過程中，
市場從成長股轉向“價值”和防御性股票，包括 FAANGs。這種輪換的主要原因是擔心
通脹不是與供應鏈瓶頸相關的短期問題，而是對新冠病毒及其變種的過度貨幣和財政政
策反應的結果。這種擔心再與強勁的經濟周期相聯系，通脹往往有利于“價值股”，特
別是能源、金融服務、工業和材料領域。與此同時，通過提高貼現率和降低未來現金流
的現值，更高的利率往往會損害積極增長型股票等長期資產。通常，這類長期資產的公
司犧牲短期盈利能力，積極投資，以利用大量增長機會。2021 年 11 月，美聯儲主席
Jerome Powell 提出，通脹可能不是“暫時的”，畢竟市場輪動風格轉向價值股。在今
年的衰退中，創新型企業的稅收流失，也給了投資者更多的規避這些公司的理由。
量化策略和算法是否加劇了通脹擔憂？
正如去年冠狀病毒肆虐期間的情況一樣，量化和基于算法的策略似乎在今年早些時候和
最近輪換的前三個月主導著股市活動。據估計，算法交易占美國所有交易的約 70%，在
市場波動加劇期間，這一比例甚至更高。去年，當股市在 3 月和 4 月對新冠疫情帶來的
現實做出大跌反應時，量化和算法驅動的策略似乎簡單地抓住了兩個變量——公司資產
負債表上的現金水平和現金耗費率——并且在短短幾周內，它們就將許多股票壓垮了
50-75%。動量（Momentum）追隨者和市場評論員接受了這種“顯而易見”的交易，
但他們錯了。這些股票中有許多是在基因組領域的企業，它們的基礎技術對對付冠狀病
毒至關重要：基因組測序、合成生物學、mRNA 技術、機器學習和分子診斷測試等。與
傳統觀點相反，購買這些股票是正確的舉措。
在今年的某些時候，隨著通脹和利率的爆發，量化和算法似乎再次主宰了市場的交易。
這一次，他們似乎看到了一個變量：基于在冠狀病毒期間受益的股票短期收益的高估值。
他們青睞能源和金融服務等低盈利倍數行業。而我們認為這兩個行業將分別受到自主電
力輸送和數字錢包/分散化金融（decentralized finance ，DeFi）的嚴重破壞。市場評
論員——投資者、策略師、高頻交易者和其他人——再一次追隨這些量化影響者，對科 技泡沫期間所犯的錯誤發出警告。
在我們看來，這些巴甫洛夫式的反應將被證明與冠狀病毒危機早期的反應一樣錯誤。他
們是向后看的，沒有認識到今天積極投資的公司犧牲短期盈利能力的一個重要原因：利
用世界從未見過的創新時代。這一新時代得益于當今五大創新平臺的發展：DNA 測序、
機器人技術、能量存儲、人工智能和區塊鏈技術。與“現在”因短期股東要求利潤和股
息而陷入癱瘓的公司不同，真正的創新型公司正在向前進發。
投資癱瘓（Investment paralysis），或者說基準敏感性（benchmark sensitivity），似
乎植根于那些經歷互聯網泡沫破裂期間以及 2008-09 年全球金融危機期間形成的固有

記憶。然而，如果我們的研究是正確的，那些目光短淺地關注短期盈利能力的公司沒有
投入足夠的資金來利用與五大創新領域相關的爆炸性增長機會。而這五大創新平臺是互
聯網泡沫結束的 20 年中播種的。相反，許多企業可能遭受行業中的“創造性破壞”變 革。由于區塊鏈技術和人工智能在所謂的“元宇宙”中的融合發展中可能摧毀集中式數
據聚合的模式，將經濟權力拱手讓給創造者和消費者，因此即使是 FAANG 這些科技巨 頭也可能受到傷害。
其他市場并沒有證實對通脹的擔憂
也許奇怪的是，隨著破壞性創新相關估值的大幅下滑，今年我們被有關股票市場“泡沫”
的言論所鼓舞。為什么？…因為其他市場并沒有證實通脹將持續下去的擔憂。例如，覆
蓋面很廣的公開市場指數接近歷史高點，其估值處于互聯網泡沫以來的最高水平。上世
紀 80 年代初，隨著通脹肆虐美國經濟，標普 500 指數的 12 個月市盈率（PE）跌至 6.8
倍的低點，約為目前水平的四分之一。哪個市場錯了：與顛覆性創新相關的股票，還是
更廣的股市指數？類似地，由于連續幾輪上漲，股權私募市場估值接近歷史高點。最新
的例子，今年成立的 Nubank，以 250 億美元的估值開始融資，12 月以超過 400 億美
元的價格上市，比上輪估值高出 60%。與此同時，管理良好、具有優秀競爭力的電子商
務和金融科技股 Mercadolibre 的股價已減半。另外，債券市場似乎在警告美聯儲不要
收緊貨幣政策。自 2 月以來，以 10 年期國債和 2 年期國債收益率之差衡量的收益率曲
線已從 159 個基點降至 80 個基點，表明未來一年經濟衰退、通脹降低或兩者兼而有之
的可能性在上升。
在我們看來，高倍數股票背后的擔憂意味著創新領域的股票前景良好。前期強勁的牛市
確實讓投資人產生擔憂。但是那些將現在與互聯網泡沫時期進行比較的人似乎忘記了這
一事實，1999 年，市場上不存在擔憂，也沒有考驗股市。這一次，市場擔憂已經非常
明顯。
市場的風險可能是通貨緊縮嗎？
我的職業生涯始于 70 年代末的大學時代，當時通貨膨脹正在飆升。當時，大多數經濟
學家認為通貨膨脹是暫時的，除了厄運與死亡博士——所羅門兄弟的 Henry Kaufman
和第一波士頓的 Al Wojnilower——以及 Milton Friedman。在經歷了這種分歧之后，
我意識到我可能在通脹問題上錯了。我越來越相信，市場更大的驚喜將是股價的通縮— —包括周期性股票和長期標的。而在今年大幅下跌后后，更高倍數的股票可能在明年大
幅反彈。
長期“良好”通貨緊縮對市場非常有力量。根據我們以懷特定律為中心的研究，五個創
新領域將引入通貨緊縮力量，這些力量將隨著時間的推移而形成，并影響全球各個部門、

行業和公司。根據賴特定律，我們的研究表明，使用長讀技術(long read technologies)
測序的整個人類基因組數量每增加一倍，相關成本將下降 28%，而與短讀相關的成本將
下降 40%。與此同時，工業機器人和電池產量每增加一倍，成本將分別下降 50%和 28%。
此外，人工智能培訓成本正以每年 60%的速度下降。更有趣的是，這些平臺正在趨同，
隨著 S 曲線相互補充和加強，成本可能會大幅下降。例如，機器人技術、儲能和人工智
能之間的融合將創造自主出租車和巨大的增長潛力：到 2030 年，組東家是出租車網絡
將從今天的零收入擴展到全球 9-10 萬億美元規模，這意味著，如果再加上從車輪后面
解放出來的時間帶來的生產力提升，總價值可能超過 20 萬億美元。從長遠來看，美國
目前的 GDP 約為 21 萬億美元。換言之，“良好”的通貨緊縮可能會導致那些處于變革
右側的公司出現超高的增長。
通貨緊縮的周期性問題引起了更多的爭論。供應鏈瓶頸已經持續了比我們預期的更長的
時間，這已經引起了爭論，尤其是現在密歇根大學的消費者信心指數已經下降到低于新 冠危機最嚴重的深度。隨著 2020 年春季刺激支出將儲蓄率膨脹至 33%，消費品支出， （約占美國總消費的三分之一）飆升，壓倒了將要倒閉的企業。在新冠病毒爆發之前，
企業已經處于“避險”模式這不僅是因為中美之間的貿易緊張，也是因為 2019 年夏末
收益率曲線的反轉。隨著企業在 2020 年初關閉，一些消費者轉而使用政府刺激付款來
“囤積”商品，提高居民家的“庫存”水平。在一些供應鏈問題加劇的情況下，消費者
在今年年初開始購物，并擔心貨架會空空如也，這導致在 2021 年 11 月將 CPI 通脹率
推高到 6.8%。與此同時，美國消費者儲蓄率降至 8%以下，這是冠狀病毒危機前的水
平，為未來消費和囤積留下了更少的空間。
因此，在未來三到六個月內，隨著供應鏈瓶頸的消除，消費增長可能會大幅放緩，這可
能會給企業帶來過剩的庫存。如果我們是正確的，在未來三到六個月內，市場可能會更
多地關注美國經濟衰退的風險、中國和新興市場經濟體的嚴重減速，以及潛在的令人驚
訝的通脹下降。一些大宗商品價格已經開始暴跌：鐵礦石價格下跌了 36%，這可能是對
中國房地產動蕩的回應。而波羅的海干散貨運價指數下跌了 39%，DRAM 價格下跌了
27%，美國木材價格下跌了 35%。就連石油價格，直到最近還只是一個顯著的異常值，
也下跌了 15%。通常，在經濟放緩期間，新技術的采用會加快，因為相關企業和消費者
更愿意改變行為。他們現在求助的許多技術領先者似乎都處于深度價值領域。
創新類股票沒有泡沫：我們相信它們處于深度價值領域
在 90 年代末，股票投資者忽視了價值股，轉而青睞成長股，特別是科技、電信和生物
技術領域的股票。互聯網及其網絡效應似乎不可思議，足以讓投資者追逐夢想：上行波
動是一件美好的事情。不幸的是，太多的資本追逐了太少的機會——這些技術的成本高
得令人望而卻步，而且還沒有為黃金時間做好準備。例如，當時第一個全人類基因組測
序的成本是 27 多億美元。思科（Cisco）、甲骨文（Oracle）、惠普（Hewlett-Packard）、
英特爾（Intel）和世通（WorldCom）等科技和電信公司并不是后來創建云、SaaS 或
人工智能芯片的公司。然而，他們的股票估值過高。同樣，投資者在追逐夢想，通常吸 引眼球是唯一的估值指標。價值管理者認為，以公司在 10 年內可能為全球服務的潛在
眼球數量來評估公司的價值不會有好結果，他們是對的。清算日的時間比預期的要晚，
但在 2000 年 3 月 10 日，泡沫破裂，價值股起飛。
受到 2000-03 年互聯網泡沫破裂以及 2008-09 年金融危機的蹂躪，投資者，特別是機
構投資者，如今更加厭惡風險。波動性已成為一個非常貶義的詞匯，因為自 2000 年以
來波動性指數（VIX）的每一次飆升都與熊市有關。投資者似乎在涌向自己的基準，展
望過去，期待未來的成功，而不是在新興的創新空間中尋找令人興奮的投資機會。基準
將投資者引向已經取得巨大成功的公司。
由于破壞性創新，代表更多股票股票指數可能會下跌
由于全球經濟正在經歷歷史上最大規模的技術變革，大多數指數都可能處于危險之中。
與許多與創新相關的股票不同，股票基準以創紀錄的價格和接近創紀錄的估值賣出，標
準普爾 500 指數為 26 倍，納斯達克指數為 127 倍。然而，涉及 14 項技術的五大創新
領域可能會改變基準所代表的現有世界秩序。因此，我們認為，隨著 DNA 測序、機器
人技術、能源存儲、人工智能和區塊鏈技術的規模化和融合，未來五到十年內曾經久經
考驗（tried and true）的投資策略表現將令人失望。
以五年的投資期限，我們對五大領域的預測表明，我們的策略可以在未來五年提供 30-
40%的復合年回報率。換句話說，如果我們的研究是正確的——我相信我們對創新的研
究是金融界最好的——那么我們的策略在未來五年的價值將增加三到五倍。然而，隨著
今年接近尾聲，投資者似乎更感興趣的是“謹慎行事”，希望自己配置更接近基準。但
我們認為這樣的策略在未來十年內不太可能產生平均回報的。就像 ARK 早年對電動汽
車（TSLA）和比特幣的研究和投資一樣，顛覆性創新似乎處于深度價值領域。根據我們
過去八年的研究，未來十年的機會將從今天的 10-12 萬億美元（約占全球公共股本市值
的 10%）擴大到 200 多萬億美元。
我們不會讓基準和跟蹤錯誤使我們的策略受制于現有的市場秩序。新冠危機永久性地改
變了世界的運作方式，使消費者和企業更快、更深地進入數字時代。將創新策略簡單的
定義為“居家隔離”掩蓋了一個關鍵點：創新以一種消費者和企業輕松、熱情和愉悅的
方式解決問題。投資成功的關鍵在于轉向變革的正確方向，避免陷入被“創造性破壞”
沖擊的行業和公司，而去擁抱那些處于“破壞性創新”前沿的行業和公司。