1993年本公司的凈值增長(zhǎng)了14.3%。總計(jì)過去29年以來(自從現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)層接手之后)，每股凈值由當(dāng)初的19美元增長(zhǎng)到現(xiàn)在的8,854美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為23.3%。
回顧過去一年，伯克希爾的凈值增加了15億美元，主要受到兩項(xiàng)負(fù)面以及兩項(xiàng)正面非營(yíng)業(yè)的因素所影響。為了作完整的表達(dá)，我將它們條列如下，若是大家對(duì)于會(huì)計(jì)有點(diǎn)感冒，大可直接跳過本段不看。
(1)第一個(gè)負(fù)面因素是由于一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則變動(dòng)所造成，主要與賬上依照市價(jià)計(jì)算的未實(shí)現(xiàn)增值利益所估列的所得稅有關(guān)。原來規(guī)定稅率必須按照漲價(jià)所發(fā)生的時(shí)點(diǎn)來計(jì)算，因此在1992年年底，我們的未實(shí)現(xiàn)利益64億美元是按照34%計(jì)算，其余12億美元?jiǎng)t按28%計(jì)算;而新的規(guī)定則改成全部依照現(xiàn)行稅率計(jì)算，故1993年第一季所適用的稅率為34%，包含1987年以前的未實(shí)現(xiàn)利得在內(nèi)全部適用，此舉將使得我們的凈值因此減少7,000萬美元。
(2)第二個(gè)負(fù)面因素與第一個(gè)也有關(guān)。因?yàn)閺?993年開始企業(yè)稅率提高為35%，此舉又使得我們必須為賬上未實(shí)現(xiàn)利得多提1%的稅負(fù)，導(dǎo)致我們的凈值又減少7,500萬美元。奇怪的是，一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則要求這兩項(xiàng)變動(dòng)皆須列入損益表，卻不顧當(dāng)初這些未實(shí)現(xiàn)利得根本就從未列入盈余之內(nèi)，而是直接當(dāng)作是凈值的增加。
(3)1993年另外一項(xiàng)會(huì)計(jì)原則的變動(dòng)影響的則是我們賬上持有的這些有價(jià)證券的價(jià)值。近幾年來，我們保險(xiǎn)公司所持有的不管是普通股或是約當(dāng)普通股，都是按市價(jià)計(jì)算，至于母公司或是其他非保險(xiǎn)業(yè)子公司所持有的的股票則以成本與市價(jià)孰低法計(jì)算?，F(xiàn)在一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則則改成全部按市價(jià)計(jì)算，這個(gè)規(guī)定將從1993年的第四季度開始實(shí)施，此舉將使得伯克希爾的凈值增加1.72億美元。
(4)最后，去年我們又發(fā)行了一些股份。在一項(xiàng)去年曾提過的購并交易中，我們?cè)?993年一月將4,600萬美元的可轉(zhuǎn)換債券贖回，而發(fā)行了3,944股。此外在買下Dexter鞋業(yè)時(shí)(后面報(bào)告還會(huì)詳加敘述)，我們又發(fā)行了25,203股，總計(jì)一共新發(fā)行了29,147股，增加了4.78億美元的凈值，每股賬面凈值也因發(fā)行價(jià)格高于原先賬面每股凈值而提升。
當(dāng)然真正重要的是每股實(shí)質(zhì)價(jià)值而非賬面凈值。賬面凈值是一個(gè)會(huì)計(jì)名詞，用來衡量一家公司所投入的資本，也包含未分配的盈余在內(nèi);實(shí)質(zhì)價(jià)值則是對(duì)于一家企業(yè)終其一生所能產(chǎn)生現(xiàn)金流量的估計(jì)折現(xiàn)值。對(duì)大部分的公司來說，這兩個(gè)數(shù)字大多不相關(guān)，不過伯克希爾算是一個(gè)例外，我們的賬面凈值，雖然遠(yuǎn)低于實(shí)質(zhì)價(jià)值，但卻是追蹤實(shí)質(zhì)價(jià)值相當(dāng)好的一項(xiàng)指針，在1993年兩項(xiàng)數(shù)值大約皆以14%的比率增加，這種成績(jī)雖讓人滿意，卻不令人驚喜。
這些利得比起伯克希爾本身股價(jià)39%的漲幅來說還是略微遜色。當(dāng)然就長(zhǎng)期而言，伯克希爾的市價(jià)與實(shí)質(zhì)價(jià)值將會(huì)到達(dá)相同的水平，但短期而言，兩者的變化可能會(huì)有很大的差異，這種現(xiàn)象稍后我們會(huì)再詳細(xì)討論。兩年前我們兩項(xiàng)主要的投資可口可樂與吉列的股價(jià)表現(xiàn)遠(yuǎn)超過本身的盈余增長(zhǎng)，在1991年的年報(bào)中，我便說過這些公司的股票市價(jià)不可能永遠(yuǎn)持續(xù)超越其本業(yè)。
從1991年到1993年，可口可樂與吉列每股獲利的增加幅度分別為38%與37%，但是同期股票市價(jià)的漲幅卻只有11%與6%。換句話說，這些公司的表現(xiàn)超越股票市場(chǎng)，主要的原因還在于華爾街對(duì)于商標(biāo)有很深的疑慮。但是不管怎樣，真正重要的還是這些公司本身的獲利情況，如果他們經(jīng)營(yíng)順利，伯克希爾也就跟著水漲船高，雖然不是以循序漸進(jìn)的方式前進(jìn)。
接著讓我為各位上一次歷史課。1919年可口可樂股票以每股40美元公開上市，到了1920年由于市場(chǎng)對(duì)于可口可樂的前景相當(dāng)看淡，而將股價(jià)下調(diào)一半至19.5美元，然而時(shí)至今日(1993年年底)，若是將收到的股利再重復(fù)投資下去，則當(dāng)初股票的價(jià)值將變成210萬美元。就像格雷厄姆所說:“短期而言，市場(chǎng)是投票機(jī)器，投資人不需靠智慧或情緒控制，只要有錢都可以登記參加投票，但就長(zhǎng)期而言，股票市場(chǎng)卻是一個(gè)稱重機(jī)?！?/p>
如此，我們應(yīng)該如何看待伯克希爾去年的股價(jià)超越本質(zhì)的表現(xiàn)呢?很明顯，在1993年年底伯克希爾的股價(jià)占實(shí)質(zhì)價(jià)值比重較年初為高，一方面，在長(zhǎng)期利率只有6%-7%的投資環(huán)境下，若是你了解查理·芒格跟本人只能讓伯克希爾的實(shí)質(zhì)價(jià)值每年達(dá)到15%的增長(zhǎng)率的話，你就知道伯克希爾去年這樣的股價(jià)表現(xiàn)實(shí)在是有點(diǎn)反常。雖然對(duì)于這樣的目標(biāo)我們從不妥協(xié)，但我們必須再一次強(qiáng)調(diào)，隨著資本規(guī)模的日益擴(kuò)大，想要達(dá)到這個(gè)目標(biāo)的困難度也與日俱增。另一方面，伴隨我們的是由一些相當(dāng)規(guī)模且擁有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，并且由杰出的經(jīng)理人所經(jīng)營(yíng)，對(duì)于這樣的夢(mèng)幻組合大家大可以放心。
倒是查理跟我在母公司利用子公司所貢獻(xiàn)資金所做的資金分配工作，所面臨的不確定性就比較高。要找到像我們現(xiàn)在擁有的好企業(yè)并不容易，但是雖然難度高，查理跟我卻絕對(duì)不會(huì)放棄追尋，因而很高興在1993年我們能有相當(dāng)成功的斬獲。
Detxter鞋業(yè)
去年，我們所做的乃是基于1991年買進(jìn)H.H.Brown鞋業(yè)——一家管理良好的鞋子、靴子制造公司的續(xù)曲。布朗鞋業(yè)成為一家真正成功的贏家，雖然一開始我們就對(duì)他就有相當(dāng)高的標(biāo)準(zhǔn)，但是在Frank與其他經(jīng)理人的努力之下，這家公司的表現(xiàn)甚至還超過我們的預(yù)期?；谖覀儗?duì)Frank團(tuán)隊(duì)的信心，接著在1992年年底我們又買下Lowell鞋業(yè)。Lowell是一家女鞋與護(hù)士鞋的老牌制造公司，不過它的管理還需要改進(jìn)，它的表現(xiàn)再一次超乎我們的預(yù)期。所以我們立刻再接再厲，在去年又趁機(jī)買下緬因州的Dexter鞋業(yè)，這是一家專門制造高級(jí)男女鞋的品牌。這次我可以向大家保證Dexter并不需要改造，Dexter是查理跟我在職業(yè)生涯中所見過的最好的公司之一。
話說HaroldAlfond從20歲以時(shí)薪25美分開始到制鞋工廠做工，并在1956年靠著1萬美元的資本創(chuàng)立Dexter。1958年他的侄子Peter加入，從此兩人建立起年產(chǎn)750萬雙鞋子的企業(yè)，大部分的鞋子都在緬因州生產(chǎn)，其余的則在波多黎各。就像大家都知道的，國(guó)內(nèi)的制鞋業(yè)，一般被認(rèn)為無法與國(guó)外進(jìn)口低價(jià)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)，但是大家似乎忘記提醒布朗鞋業(yè)與Dexter經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)有這么一回事，是他們讓兩家公司位于美國(guó)的工廠擁有高度的競(jìng)爭(zhēng)力以對(duì)抗外來的入侵者。
Dexter還包含77家的零售門市，主要集中在西北地區(qū)，該公司同時(shí)也是高爾夫球鞋的主要制造商，全美的市場(chǎng)占有率約為15%。不過它的主要業(yè)務(wù)還是傳統(tǒng)經(jīng)銷商的傳統(tǒng)鞋類，這也是它最擅長(zhǎng)的領(lǐng)域，去年Dexter還獲得Nordstrom與J.C.Penney所頒發(fā)的年度最佳供貨商獎(jiǎng)項(xiàng)。
伯克希爾只能從1993年11月7日購并日后開始計(jì)入Dexter的業(yè)績(jī)，在1994年我們預(yù)計(jì)伯克希爾光是在鞋類方面的銷售額就達(dá)到5.5億美元，而總計(jì)稅前獲利極有可能超過8,500萬美元。記得在5年前我們根本就沒想到會(huì)跨進(jìn)鞋類這一行，現(xiàn)在光是在這個(gè)產(chǎn)業(yè)所雇用的員工就超過7,200人，現(xiàn)在我每天上班，都會(huì)邊開車邊唱，沒有一個(gè)行業(yè)會(huì)像賣鞋這一行，策略計(jì)劃還有很多發(fā)揮的空間。
在伯克希爾，對(duì)于將來會(huì)進(jìn)入哪個(gè)產(chǎn)業(yè)，我們并沒有特定的看法。事實(shí)上，我們常在想對(duì)于一家大型企業(yè)的股東來說，追求具有遠(yuǎn)景的新創(chuàng)事業(yè)有時(shí)反而有害。所以我們比較偏愛專注于那些既擁有我們想要的經(jīng)濟(jì)形態(tài)又擁有我們喜愛與其一起共事的經(jīng)理人的公司，剩下的就只看我們有沒有足夠的運(yùn)氣，找到同時(shí)擁有這兩項(xiàng)特點(diǎn)的組合了，而在Dexter，我們確實(shí)找到了。
接下來讓我們休息一下，插播一段小廣告。雖然他們擁有商業(yè)界的寶石，但我們也相信Harold與Peter(他們對(duì)于現(xiàn)金都不感興趣)作了一個(gè)正確的決定，將Dexter的股份轉(zhuǎn)為伯克希爾的股份。他們所做的，實(shí)際上等于將一家規(guī)模小的好公司的全部權(quán)益轉(zhuǎn)成一家大規(guī)模好公司的一部分權(quán)益，這樣的轉(zhuǎn)換并不會(huì)產(chǎn)生租稅負(fù)擔(dān)，同時(shí)還可享有依個(gè)人意愿隨時(shí)進(jìn)行贈(zèng)予或變現(xiàn)的好處。如果他們的家族成員有意愿，他們可以依照自己的想法追求不同的目標(biāo)，而不必像過去那樣所有的資產(chǎn)全部綁在一家私人企業(yè)。
基于租稅規(guī)劃等理由，私人企業(yè)通常很難通過延伸本業(yè)以外的投資達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。相對(duì)地，在伯克希爾我們可以很輕易地多元化，因此借由經(jīng)營(yíng)權(quán)移轉(zhuǎn)至伯克希爾，Dexter的股東可以很輕易地就解決轉(zhuǎn)投資的問題。更重要的是，雖然Harold與Peter現(xiàn)在持有的是伯克希爾無控制權(quán)的股份，而不是原先Dexter具控制權(quán)的股份，但他們很清楚自己將被視為真正的合伙人。同時(shí)我們也會(huì)以經(jīng)營(yíng)者的心態(tài)參與，所以一旦他們決定將自己的投資轉(zhuǎn)為伯克希爾的股份，那么從合并那天開始，他們就可以確定本身的投資成果將會(huì)與我個(gè)人的投資成果相當(dāng)，而因?yàn)槲覀€(gè)人絕大部分的身家都擺在伯克希爾，且我個(gè)人從不會(huì)取得公司特殊的股份或員工認(rèn)股權(quán)，所以我個(gè)人的成敗得失也將與其他所有公司股權(quán)持有人一致。
此外，Harold與Peter也相當(dāng)了解，在伯克希爾我們言出必行，在可見的未來幾十年內(nèi)，伯克希爾的控制權(quán)與文化將不會(huì)有所改變。最后，同時(shí)也是最重要的一點(diǎn)，Harold與Peter可以確定將能夠繼續(xù)經(jīng)營(yíng)原來的企業(yè)，這是他們最喜愛的工作，這點(diǎn)不會(huì)因?yàn)楹喜竿瓿啥腥魏蔚母淖?。在伯克希爾，我們不?huì)去提醒擊球率高達(dá)四成的強(qiáng)打者應(yīng)該要如何揮棒。
我想這些道理同樣也適合其他大型私人企業(yè)的所有者，所以如果你有(公司的情況)符合我們的標(biāo)準(zhǔn)的，請(qǐng)務(wù)必讓我知道，在年報(bào)的后段有我們擬購并企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)。
賬面盈余來源
表1顯示伯克希爾賬列盈余的主要來源。在這張表中，商譽(yù)的攤銷數(shù)與購買法會(huì)計(jì)調(diào)整數(shù)會(huì)從個(gè)別被投資公司分離出來，單獨(dú)加總列示，之所以這樣做是為了讓旗下各事業(yè)的盈余狀況，不因我們的投資而有所影響。過去我一再地強(qiáng)調(diào)，我們認(rèn)為，這樣的表達(dá)方式較之一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則要求以個(gè)別企業(yè)基礎(chǔ)作調(diào)整，不管是對(duì)投資者或是管理者來說，更有幫助，當(dāng)然最后損益加總的數(shù)字仍然會(huì)與經(jīng)會(huì)計(jì)師查核的數(shù)字一致。
在年報(bào)中你可以找到依照一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則編制，詳細(xì)的部門別信息。至于我們的目的，是希望給你所有查理跟我認(rèn)為在評(píng)估伯克希爾價(jià)值時(shí)，提供必要的資訊。
透明盈余
之前我們?cè)?jīng)討論過透明盈余，其主要的組成部分有:(1)前段所提到的賬列盈余;加上(2)主要被投資公司的保留盈余，按一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則未反映在我們公司賬上的盈余;扣除(3)若這些未反映的盈余分配給我們時(shí)，估計(jì)可能要繳的所得稅。在這里我們所謂的營(yíng)業(yè)盈余是扣除資本利得、特別會(huì)計(jì)調(diào)整與企業(yè)調(diào)整的主要支出。長(zhǎng)期而言，如果我們的實(shí)質(zhì)價(jià)值想要以每年15%的幅度來增長(zhǎng)的話，那么透明盈余每年也必須以這個(gè)幅度來增長(zhǎng)。去年我曾經(jīng)提到，到公元2000年為止，伯克希爾若要實(shí)現(xiàn)15%的目標(biāo)，透明盈余必須增長(zhǎng)到18億美元，而由于1993年我們又發(fā)行了一些新股，所以現(xiàn)在的門檻提高到18.5億美元。這是一個(gè)高難度的目標(biāo)，不過也希望大家能夠繼續(xù)支持我們。在過去我們常常批評(píng)有些管理層總是先把箭射出去后再畫上靶心，而不管這箭射得有多歪。因此關(guān)于這點(diǎn)我們寧愿先標(biāo)出靶心，然后再瞄準(zhǔn)目標(biāo)射箭。如果我們想要命中靶心，那么我們必須要有能以合理價(jià)格買到的好公司與股份的市場(chǎng)。不過對(duì)我們來說，現(xiàn)在市場(chǎng)上的情況并不理想，當(dāng)然這種情況隨時(shí)都有可能會(huì)改變。與此同時(shí)，我們也會(huì)盡量避免手上閑錢太多而去做那些浪費(fèi)工夫的蠢事，若方向不對(duì)，再怎么努力沖刺也是白費(fèi)力氣。
各位可以從表2中看出我們是如何計(jì)算透明盈余的，不過我還是要提醒各位這些數(shù)字有點(diǎn)粗糙(被投資公司所分配的股利收入已經(jīng)包含在保險(xiǎn)事業(yè)的凈投資收益項(xiàng)下)。
我曾告訴過各位，我們預(yù)估這些已依估計(jì)稅率調(diào)整過的未分配盈余至少可以為伯克希爾創(chuàng)造出同等的實(shí)質(zhì)價(jià)值。而到目前為止，其真正的結(jié)果甚至超乎我們的預(yù)期。舉例來說，我們?cè)?986年以每股172.5美元的價(jià)格買進(jìn)300萬股資本城ABC公司的股份，去年我們以每股630美元的價(jià)格處理了其中的三分之一，在支付35%的資本利得稅后，我們實(shí)現(xiàn)了2.97億美元的稅后盈余。相對(duì)地，在我們持有這些股份的8年期間，經(jīng)由這些股份，資本城ABC公司分配給我們的透明盈余在扣除估計(jì)14%的所得稅之后，只有1.52億美元。換句話說，通過出售這些股份，所獲取的利益，即便在扣除較高的所得稅負(fù)之后，還是比原先通過持股所分配到的盈余要高出許多。
而我們也預(yù)期這樣的情況在未來還會(huì)發(fā)生，因此我們相信伯克希爾所計(jì)算的透明盈余，算是相當(dāng)保守的表達(dá)方式。
稅負(fù)
就像是剛剛提到的資本城ABC股份出售案，伯克希爾可以說是聯(lián)邦政府的繳稅大戶。在1993年，我們總共繳了3.9億美元的所得稅，其中2億美元為營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，另外1.9億美元?jiǎng)t為資本利得。此外，我們的被投資公司另外向聯(lián)邦政府與國(guó)外政府又繳了超過4億美元的所得稅，這是你在本公司的財(cái)務(wù)報(bào)表上看不到但卻又確實(shí)存在的，直接再加上間接合計(jì)，伯克希爾占去年所有美國(guó)企業(yè)繳給聯(lián)邦政府所得稅總額的0.5%-1%。
對(duì)于這個(gè)比例，查理跟我本人一點(diǎn)怨言也沒有。我們知道我們是在一個(gè)市場(chǎng)導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)社會(huì)，我們努力所收到的報(bào)酬，其比例甚至比一些對(duì)這個(gè)社會(huì)有更多貢獻(xiàn)的人還要多。通過租稅政策，多多少少可以降低這種不合理性，所以即便是如此，我們還是認(rèn)為自己受到特別優(yōu)厚的待遇。
雖然伯克希爾若是以合伙或S型企業(yè)的形式來經(jīng)營(yíng)(在美國(guó)許多商業(yè)活動(dòng)確實(shí)是以這兩種形態(tài)在運(yùn)作)效果會(huì)更好。合伙公司僅納一次稅——僅在將收益派發(fā)給合伙人時(shí)，而不是在公司收到利潤(rùn)時(shí)。股份公司需納兩次稅，伯克希爾跟其所有的股東，總的來說可以大大減少所需負(fù)擔(dān)的稅負(fù)。但基于許多理由，那樣的做法并不適合伯克希爾的運(yùn)作。所幸，我們以企業(yè)形態(tài)運(yùn)作的模式所受到的租稅懲罰因我們采取長(zhǎng)期投資的策略而稍稍減輕。即使我們經(jīng)營(yíng)一家免稅機(jī)構(gòu)，查理跟我還是會(huì)堅(jiān)持遵照買進(jìn)并持有的策略，這是我們認(rèn)為最好的投資方式，同時(shí)也最符合我們的個(gè)人特質(zhì)。當(dāng)然第三個(gè)好處就是因?yàn)檫@樣做可以使我們只有在實(shí)現(xiàn)資本利得時(shí)才需要繳稅。
從我個(gè)人最喜愛的連環(huán)漫畫《LilAbner》中，我有機(jī)會(huì)可以體會(huì)到延遲支付所得稅的好處，雖然當(dāng)時(shí)我沒有好好地利用那次機(jī)會(huì)。為了讓他的讀者覺得自己很優(yōu)越，LilAbner一直快樂地維持單身，直到他為紐約一位女演員Appassionatta深深地著迷，但由于她只對(duì)百萬富翁有興趣，因此一貧如洗的Abner可以說是一點(diǎn)希望都沒有。在遭到拒絕之后，Abner跑去智慧老人Mose那里請(qǐng)他指點(diǎn)迷津，結(jié)果這位圣賢對(duì)Abner說，很簡(jiǎn)單，你只要能夠?qū)⑸砩蟽H有的一塊錢，復(fù)制20次，Appassionatta自然就會(huì)投入到你的懷抱(1，2，4，8，...，1,048,576)。
我記得這段漫畫的最后一段是Abner跑到一家旅館，將他僅有的一塊錢投入吃角子老虎機(jī)中，結(jié)果竟然中了頭獎(jiǎng)，一時(shí)之間獎(jiǎng)金掉滿地，沒想到他老兄一絲不茍遵照Mose老人的旨意，只撿起了其中的兩塊錢之后，就出發(fā)去尋找下一次翻倍的機(jī)會(huì)?？吹竭@里我便舍棄了Abner，并開始研讀格雷厄姆的著作。
Mose很顯然地不配當(dāng)他人的精神導(dǎo)師，除了低估Abner對(duì)于他的指示過于盲從的程度，他也忘了考慮到可能的稅負(fù)。假設(shè)今天Abner也像伯克希爾一樣必須負(fù)擔(dān)高達(dá)35%的聯(lián)邦所得稅的話，而且如果每年他都能使資金翻倍，那么20年后他只能累積22,370元。實(shí)際上，如果他同時(shí)保持每年讓資金翻番，并繳納35%的稅，那么他還需7.5年才可得到Appassionatta的芳心。
然而，要是Abner只將資金放在單一不變的投資之上，同時(shí)連續(xù)27年半都能保持每年成倍數(shù)增長(zhǎng)的的話，這樣到最后，他在稅前可以累積高達(dá)2億美元的獲利，或是在扣除7,000萬美元的所得稅之后，得到稅后1.3億美元的利益。屆時(shí)可能會(huì)換做是Appassionatta爬著來求他了。當(dāng)然，等到27年后，一個(gè)坐擁1億多美元的富翁會(huì)怎么看待年華老去的Appassionatta，則又是另外一回事了。
這宗小故事告訴我們必須負(fù)擔(dān)稅負(fù)的投資人，從每年固定以一個(gè)比率增長(zhǎng)的單一投資上，可以獲得比每年更換投資對(duì)象所得的多得多。即便是兩者增長(zhǎng)的幅度一樣也是如此，不過我懷疑許多伯克希爾的股東老早就已經(jīng)明白這個(gè)道理了。
保險(xiǎn)業(yè)營(yíng)運(yùn)
接下來到這里，我們通常會(huì)準(zhǔn)備一張表來說明保險(xiǎn)業(yè)過去十多年來的綜合比率。綜合比率代表保險(xiǎn)的總成本(理賠損失加上費(fèi)用)占保費(fèi)收入的比例。多年以來，比率在100以上代表有承保的損失。也就是說，保險(xiǎn)業(yè)者當(dāng)年度從客戶那里收到的保費(fèi)，不足以支應(yīng)必須支付給保戶的理賠款以及營(yíng)運(yùn)所需的費(fèi)用開支。
當(dāng)然若是兩者能夠相等，將會(huì)是一個(gè)很令人高興的結(jié)局。因?yàn)楸ｋU(xiǎn)業(yè)者在真正支付給客戶理賠金之前，通常有一段時(shí)間可以將這筆錢好好地運(yùn)用，因?yàn)榇蟛糠值谋味际窍认蚩蛻羰杖”ＹM(fèi)。更重要的是，通常得花上一段時(shí)間才會(huì)將損失理賠款給付出去，尤其是像產(chǎn)品責(zé)任險(xiǎn)或是職業(yè)責(zé)任險(xiǎn)等保險(xiǎn)，通常要花上好幾年的時(shí)間，才能將理賠損失定案。
再講白一點(diǎn)，這些保戶預(yù)付的保險(xiǎn)費(fèi)加上那些已經(jīng)發(fā)生但還未理賠的資金統(tǒng)稱為保險(xiǎn)浮存金。在過去，利用這些浮存金創(chuàng)造投資收益，使得整個(gè)保險(xiǎn)業(yè)即使面臨高達(dá)107-111的綜合比率，卻依然可以維持損益兩平。
不過隨著利率下滑，保險(xiǎn)浮存金的價(jià)值大幅滑落。因此過去我們提供的比率已經(jīng)無法用來衡量保險(xiǎn)業(yè)者每年的獲利狀況比較，今天一家擁有相同綜合比率的保險(xiǎn)公司比起20世紀(jì)80年代來說，已無法同日而語。
我們認(rèn)為只有將保險(xiǎn)業(yè)的承保結(jié)果與保險(xiǎn)浮存金可以獲得的無風(fēng)險(xiǎn)盈余作分析，才有辦法正確地評(píng)估一家財(cái)產(chǎn)意外險(xiǎn)公司真正的價(jià)值。當(dāng)然一家保險(xiǎn)公司利用其浮存金與股東資金所能創(chuàng)造的投資收益也相當(dāng)重要，這點(diǎn)也是投資人在該公司的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)時(shí)，必須特別注意的。只不過那需要分開另
外分析，而不是我們現(xiàn)在要討論的主題。事實(shí)上，保險(xiǎn)浮存金的價(jià)值，其關(guān)鍵在于從保險(xiǎn)營(yíng)運(yùn)移轉(zhuǎn)至投資營(yíng)運(yùn)的轉(zhuǎn)撥價(jià)格，這點(diǎn)可以簡(jiǎn)單地以長(zhǎng)期無風(fēng)險(xiǎn)的資金利率作為標(biāo)準(zhǔn)。
表3我們將會(huì)列出如何計(jì)算出伯克希爾保險(xiǎn)事業(yè)價(jià)值。首先，先計(jì)算浮存金總額(相對(duì)于我們的保費(fèi)收入總額)，我們的浮存金部位算是相當(dāng)大的，將所有的損失準(zhǔn)備、損失費(fèi)用調(diào)整準(zhǔn)備與未賺取保費(fèi)加總后，再扣除應(yīng)付傭金、預(yù)付購并成本及相關(guān)再保遞延費(fèi)用。至于浮存金的成本則由所發(fā)生的承保損失或利益而定，在某些年度由于我們有承保利得，所以換句話說，我們的資金成本甚至是負(fù)的，此時(shí)我們的保險(xiǎn)事業(yè)盈余等于是由原先從浮存金上獲取的利益再加上承保利得。
大家應(yīng)該看得出，去年我們保險(xiǎn)事業(yè)的營(yíng)運(yùn)結(jié)果，等于是讓我們可以免費(fèi)利用26億美元的浮存金。而事實(shí)上，應(yīng)該還要再加上3,100萬美元的承保利得，這看起來相當(dāng)不錯(cuò)，不過實(shí)際上并沒有想象中的那么好。
我們?cè)囍潇o一下，因?yàn)槲覀兘酉碌纳庵杏幸淮蟛糠謱儆凇芭Z貓”保單(這是其他保險(xiǎn)公司或再保公司專門買表3伯克希爾保險(xiǎn)事業(yè)的價(jià)值來分擔(dān)它們?cè)诎l(fā)生重大意外災(zāi)害時(shí)，所可能造成的較大額的損失)。同時(shí)去年這類業(yè)務(wù)并沒有出現(xiàn)重大的損失，意思是說，就連發(fā)生在1993年真正嚴(yán)重的中西部水災(zāi)也沒有觸及“霹靂貓”保單損失理賠的門檻，原因在于很少有私人保險(xiǎn)公司會(huì)去購買水災(zāi)險(xiǎn)。
這樣很容易會(huì)產(chǎn)生錯(cuò)覺，認(rèn)為單一年度“霹靂貓”的成績(jī)是相當(dāng)不錯(cuò)且令人滿意的一年。一個(gè)簡(jiǎn)單的例子足以說明一切，假設(shè)每個(gè)世紀(jì)平均都會(huì)發(fā)生25次重大的意外事件，而你每年都以1賠5的比率賭它今年不會(huì)發(fā)生，則你賭對(duì)的年份可能遠(yuǎn)比賭錯(cuò)的年份多出許多，你有可能連續(xù)賭對(duì)六七年，甚至是更多年，但我必須說，不管怎樣，到最后你一定會(huì)破產(chǎn)。
在伯克希爾，我們直覺地相信我們已經(jīng)收到合理的保費(fèi)，約以1賠3.5的比率接受賭注。當(dāng)然沒有人可以真正正確地算出“霹靂”貓保險(xiǎn)真正的賠率，事實(shí)上，可能要等到幾十年后，我們才能知道當(dāng)初的判斷是否正確。
不過我們確實(shí)知道，當(dāng)損失真正降臨時(shí)，鐵定是件轟動(dòng)的事，以后可能會(huì)發(fā)生3倍或4倍于我們?cè)?993年所賺到的盈余那樣大的意外損失。1992年Andrew颶風(fēng)發(fā)生的那次，我們總共賠了1.25億美元，時(shí)至今日，由于我們已大幅擴(kuò)大在“霹靂貓”保險(xiǎn)的業(yè)務(wù)量，所以同樣規(guī)模的颶風(fēng)可能會(huì)造成我們6億美元左右的理賠損失。
不過，1994年到目前為止，我們還算是幸運(yùn)。在我寫這封信時(shí)，我們因?yàn)槁迳即壌蟮卣鹚斐傻膿p失還算在正常范圍之內(nèi)，不過要是當(dāng)時(shí)地震發(fā)生的規(guī)模不是6.8而是7.5的話，那么最后的結(jié)果就完全不是那么一回事了。
伯克希爾本身很適合從事“霹靂貓”保險(xiǎn)的業(yè)務(wù)，我們有業(yè)界最優(yōu)秀的經(jīng)理人AjitJain，此外從事這行需要相當(dāng)雄厚的資金實(shí)力，在這點(diǎn)我們公司的凈值大概是其他主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的10至20倍。對(duì)大部分的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)而言，背后所擁有的資源還不是那么重要，一家保險(xiǎn)公司可以很輕易地就把它所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)分散出去，若有必要，也可以降低險(xiǎn)種集中度以減低風(fēng)險(xiǎn)。但是對(duì)“霹靂貓”這種特殊的保險(xiǎn)就沒有辦法這樣子做，所以其他的競(jìng)爭(zhēng)同業(yè)只能被迫降低理賠的上限來因應(yīng)，而要是他們膽敢承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)，則一個(gè)超大型的意外災(zāi)害或是連續(xù)發(fā)生幾個(gè)較小型的災(zāi)害，就有可能讓他們粉身碎骨。
有一件事情可以顯示我們超強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力與卓越的聲譽(yù)，那就是全世界前四大再保公司全部都向伯克希爾投保巨額的“霹靂貓”保險(xiǎn)。這些大公司比誰都清楚，對(duì)于再保公司來說，真正要考驗(yàn)的是他們?cè)诶щy的狀況下，愿意且能夠支付理賠金，而絕不是僅在太平時(shí)期勇于接受保費(fèi)收入。
值得注意的是，近年來愿意接受再保業(yè)務(wù)的供給量大幅增加。再保業(yè)者總共募集了近50億美元的資金來進(jìn)軍這類業(yè)務(wù)，且大部分都是新成立的公司，很明顯，這些新進(jìn)的業(yè)者急欲承接業(yè)務(wù)以證明當(dāng)初他們吸收資金時(shí)所作的預(yù)估。不過，這些新加入的競(jìng)爭(zhēng)并不會(huì)影響我們1994年的營(yíng)運(yùn)，因?yàn)槲覀冊(cè)缫呀?jīng)接滿了生意，主要是在1993年簽下的。不過我們已經(jīng)看到保費(fèi)價(jià)格有下降的趨勢(shì)，如果這種情況持續(xù)下去，我們將會(huì)大幅降低承接的業(yè)務(wù)量，但隨時(shí)準(zhǔn)備好接下“霹靂貓”保單。
在我們其他保險(xiǎn)業(yè)務(wù)方面，包括由Rod領(lǐng)導(dǎo)的住宅保險(xiǎn)、Brad帶領(lǐng)的員工退休保險(xiǎn)、Kizer家族經(jīng)營(yíng)的信用卡保險(xiǎn)業(yè)務(wù)以及由Don所領(lǐng)導(dǎo)的國(guó)家產(chǎn)險(xiǎn)中的傳統(tǒng)汽車保險(xiǎn)與一般責(zé)任險(xiǎn)。總的來說，這四類業(yè)務(wù)都表現(xiàn)得相當(dāng)不錯(cuò)，不但有承保獲利，還貢獻(xiàn)了相當(dāng)大金額的保險(xiǎn)浮存金。
總而言之，我們擁有第一流的保險(xiǎn)事業(yè)，雖然經(jīng)營(yíng)成果差距會(huì)相當(dāng)大，但是其實(shí)質(zhì)價(jià)值卻遠(yuǎn)超過其賬面的價(jià)值。而事實(shí)上，在伯克希爾其他事業(yè)上也有類似的情況。
股票投資
表4是我們超過2.5億美元以上的普通股投資，一部分的投資系屬于伯克希爾關(guān)聯(lián)企業(yè)所持有。
看到今年所列的投資與去年竟如此相似，你可能會(huì)認(rèn)為本公司的管理層實(shí)在是昏庸到無可救藥的地步，不過我們還是堅(jiān)持相信離開原本就熟悉且表現(xiàn)優(yōu)異穩(wěn)定的公司，實(shí)在是非明智之舉，這類的公司實(shí)在是很難找到更好的替代。
有趣的是，企業(yè)經(jīng)理人在認(rèn)定何者才是自己本業(yè)時(shí)，從來就不會(huì)搞不清楚狀況。母公司是不會(huì)單純因?yàn)閮r(jià)格因素就將自己旗下最優(yōu)秀的子公司給賣掉，公司總裁一定會(huì)問，為什么要把我皇冠上的寶石給變賣掉?不過當(dāng)場(chǎng)景轉(zhuǎn)換到其個(gè)人的投資組合時(shí)，他卻又會(huì)毫不猶豫地，甚至是情急地從這家公司換到另一家公司，靠的不過是股票經(jīng)紀(jì)人幾句膚淺的話語，其中最爛的一句當(dāng)屬“你會(huì)因?yàn)楂@利而不致于破產(chǎn)”?？梢韵胂螅且患夜镜目偛糜妙愃频姆绞浇ㄗh董事會(huì)將最有潛力的子公司給賣掉時(shí)，后者會(huì)如何反應(yīng)。就我個(gè)人的觀點(diǎn)，適用于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的原則也同樣適用于股票投資，投資人在持有一家公司的股票所展現(xiàn)的韌性應(yīng)當(dāng)與一家公司的老板持有公司全部的股權(quán)一樣。
先前我曾經(jīng)提到若是在1919年以40美元投資可口可樂會(huì)獲得怎樣的成果。1938年，在可樂問世達(dá)50年且早已成為代表美國(guó)的產(chǎn)品之后，《財(cái)富》雜志對(duì)該公司做了一次詳盡的專訪。在文章的第二段作者寫到:每年都會(huì)有許多重量型的投資人看好可口可樂，并對(duì)于其過去的輝煌紀(jì)錄表示敬意，但也都作下自己太晚發(fā)現(xiàn)的結(jié)論，認(rèn)為該公司已達(dá)巔峰，前方的道路充滿了競(jìng)爭(zhēng)與挑戰(zhàn)。
沒錯(cuò)，1938年確實(shí)充滿了競(jìng)爭(zhēng)，而1993年也是。不過值得注意的是1938年可口可樂一年總共賣出2億箱的飲料(若是將當(dāng)時(shí)加侖裝改成現(xiàn)在192盎斯的箱子)，但是到了1993年該公司一年賣出飲料高達(dá)107億箱。對(duì)這家當(dāng)時(shí)已經(jīng)成為市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者的公司，在后來將近50年的期間總共又增長(zhǎng)了50倍。對(duì)于1938年加入的投資者來說，party根本還沒有結(jié)束，雖然在1919年投資40美元在可口可樂股票的投資人(含將所收到的股利再投資)，到了1938年可獲得3,277美元，但是若是在1938年重新以40美元投資可口可樂股票，時(shí)至1993年底，還是照樣可以增長(zhǎng)到25,000美元。
我忍不住想要再引用1938年《財(cái)富》雜志的報(bào)道，“實(shí)在很難列舉出能與可口可樂規(guī)模相匹敵的公司，以及像可口可樂那樣銷售一種保持10年紀(jì)錄的一成不變的公司。”如今又過了55個(gè)年頭，可口可樂的產(chǎn)品線雖然變得更廣泛，但令人印象深刻的是這樣的描述還依舊適用。
查理跟我老早以前便明了在一個(gè)人的投資生涯中，作出上百個(gè)小一點(diǎn)的投資決策是件很辛苦的事。這種想法隨著伯克希爾資金規(guī)模日益擴(kuò)大且益加明顯，而放眼投資世界中，可以大幅影響本公司投資成效的機(jī)會(huì)已越來越少。因此我們決定采取一種只要求自己在少數(shù)的時(shí)候夠聰明就好，而不是每回都要非常的聰明。我們現(xiàn)在只要求每年出現(xiàn)一次好的投資主意就可以了。(查理提醒我，今年該輪到我了。)
我們采取的這種策略排除了依照普通分散風(fēng)險(xiǎn)的教條。許多學(xué)者便會(huì)言之鑿鑿說我們這種策略比起一般傳統(tǒng)的投資風(fēng)險(xiǎn)要高出許多，這點(diǎn)我們不敢茍同。我們相信集中持股的做法同樣可以大幅降低風(fēng)險(xiǎn)，只要投資人在買進(jìn)股份之前，能夠加強(qiáng)本身對(duì)于企業(yè)的認(rèn)知以及對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)能力熟悉的程度。在這里我們將風(fēng)險(xiǎn)定義，與一般字典里的一樣，是指損失或受傷的可能性。
然而在學(xué)術(shù)界，卻喜歡將投資的風(fēng)險(xiǎn)給予不同的定義，堅(jiān)持把它當(dāng)作是股票價(jià)格相對(duì)波動(dòng)的程度，也就是個(gè)別投資相較于全體投資波動(dòng)的幅度。運(yùn)用數(shù)據(jù)庫與統(tǒng)計(jì)方法，這些學(xué)者能夠計(jì)算出一只股票“精確”的β值，代表其過去相對(duì)波動(dòng)的幅度，然后根據(jù)這項(xiàng)公式建立一套晦澀難解的投資與資金分配理論，為了渴望找出可以衡量風(fēng)險(xiǎn)的單一統(tǒng)計(jì)值。但他們卻忘了一項(xiàng)基本的原則:寧愿大概的正確，也不要精確的錯(cuò)誤。
對(duì)于企業(yè)的所有人來說，這是我們認(rèn)為公司股東應(yīng)該有的想法。學(xué)術(shù)界對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的定義實(shí)在是有點(diǎn)離譜，甚至于有點(diǎn)荒謬。舉例來說，根據(jù)β值理論，若是有一種股票的價(jià)格相對(duì)于大盤下跌的幅度更高，就像是我們?cè)?973年買進(jìn)《華盛頓郵報(bào)》股份時(shí)一樣，那么其風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)比原來高股價(jià)時(shí)還要更高，那么要是哪天有人愿意以極低的價(jià)格把整家公司賣給你時(shí)，你是否也會(huì)認(rèn)為這樣的風(fēng)險(xiǎn)太高，而予以拒絕呢?
事實(shí)上，真正的投資人喜歡波動(dòng)都還來不及。本杰明·格雷厄姆在《智慧型投資人》一書的第八章便有所解釋，他引用了市場(chǎng)先生理論，市場(chǎng)先生每天都會(huì)出現(xiàn)在你面前，只要你愿意都可以從他那里買進(jìn)或賣出你的投資，只要他老兄越沮喪，投資人擁有的機(jī)會(huì)也就越多。這是由于只要市場(chǎng)波動(dòng)的幅度越大，一些超低的價(jià)格就更有機(jī)會(huì)出現(xiàn)在一些好公司身上，很難想象這種低價(jià)的優(yōu)惠會(huì)被投資人視為對(duì)其有害。對(duì)于投資人來說，你完全可以無視于他的存在或是好好地利用這種愚蠢的行為。在評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，β理論學(xué)者根本就不屑于了解這家公司到底是在做什么，它的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在干嘛，或是它們到底借了多少錢來營(yíng)運(yùn)，他們甚至不愿意知道公司的名字叫什么，他們?cè)诤醯闹皇沁@家公司的歷史股價(jià)。相對(duì)地，我們很愿意不管這家公司歷史的股價(jià)，反而希望盡量能夠得到有助于我們了解這家公司的資訊。另外在我們買進(jìn)股份之后，我們一點(diǎn)也不在意這家公司的股份在未來的一兩年內(nèi)是否有交易，就像是我們根本就不需要持有100%股權(quán)的喜詩糖果或是布朗鞋業(yè)的股票報(bào)價(jià)來證明我們的權(quán)益是否存在，同樣地我們也不需要持有7%的可口可樂每日的股票行情。
我們認(rèn)為投資人應(yīng)該真正評(píng)估的風(fēng)險(xiǎn)，是他們從一項(xiàng)投資在其預(yù)計(jì)持有的期間內(nèi)所收到的稅后收入加總(也包含出售股份所得)，是否能夠讓他維持原來投資時(shí)擁有的購買力，再加上合理的利率。雖然這樣的風(fēng)險(xiǎn)分析無法做到像工程般精確，但它至少足以作出有效的判斷。在作評(píng)估時(shí)主要的因素有下列幾點(diǎn):
- 這家公司長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)能力可以衡量的程度;
- 這家公司管理層發(fā)揮潛能以及有效運(yùn)用現(xiàn)金可以衡量的程度;
- 這家公司管理層將企業(yè)獲得的利益確實(shí)回報(bào)給股東而非中飽私囊可以衡量的程度;
- 買進(jìn)這家企業(yè)的價(jià)格;
- 投資人收益，須考慮扣除稅負(fù)與通貨膨脹率等部分。
這些因素對(duì)于許多分析師來說，可能是丈二和尚摸不著頭腦，因?yàn)樗麄兏緹o法從現(xiàn)有的數(shù)據(jù)庫中找到這些信息。但是取得這些精確數(shù)字的難度并不代表它們就不重要或是無法克服，就像是Stewart法官發(fā)現(xiàn)他根本無法找到何謂猥褻的標(biāo)準(zhǔn)一樣，不過他還是堅(jiān)稱:只要我一看到就知道是不是。同樣地對(duì)于投資人來說，不需靠精確的公式或是股價(jià)歷史，而只要運(yùn)用不太精確但卻有用的方式，就可以看到潛藏在某些投資里的風(fēng)險(xiǎn)。
就長(zhǎng)期而言，可口可樂與吉列所面臨的產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，要比任何計(jì)算機(jī)公司或是銷售商小得多?？煽诳蓸氛既澜顼嬃箱N售量的44%，吉列則擁有60%的剃須刀市場(chǎng)占有率(以銷售額計(jì))，除了稱霸口香糖市場(chǎng)的箭牌公司之外，我看不出還有那家公司可以像它們一樣長(zhǎng)期以來享有傲視全球的競(jìng)爭(zhēng)力。
更重要的是，可口可樂與吉列近年來也確實(shí)一點(diǎn)一滴地在增加它們?nèi)蚴袌?chǎng)的占有率。品牌的力量、產(chǎn)品的特質(zhì)與配銷通路的優(yōu)勢(shì)，使得它們擁有超強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，就像是樹立起高聳的護(hù)城河來保衛(wèi)其經(jīng)濟(jì)城堡。相對(duì)地，一般公司卻要每天耗盡心思去打沒有意義的游擊戰(zhàn)。這就像是彼得·林奇所說的:“銷售相似商品的公司的股票，應(yīng)該貼上這樣一條標(biāo)簽:競(jìng)爭(zhēng)有害健康。”
可口可樂與吉列的競(jìng)爭(zhēng)力在一般產(chǎn)業(yè)觀察家眼中是顯而易見的，然而其股票的β值卻與一般平庸、完全沒有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司相似。難道只因?yàn)檫@樣我們就該認(rèn)為在衡量公司所面臨的產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，完全不需考慮它們所享有的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)嗎?或者就可以說持有一家公司部分所有權(quán)——也就是股票的風(fēng)險(xiǎn)，與公司長(zhǎng)期所面臨的營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)一點(diǎn)關(guān)系都沒有?我們認(rèn)為這些說法，包含衡量投資風(fēng)險(xiǎn)的β值公式在內(nèi)，一點(diǎn)道理都沒有。
β值理論學(xué)者所架構(gòu)的理論根本就沒有能力去分辨，銷售寵物玩具或呼拉圈的玩具公司與銷售大富翁或芭比娃娃的玩具公司，所隱藏的風(fēng)險(xiǎn)有何不同?但對(duì)一般普通的投資人來說，只要他略懂得消費(fèi)者行為以及形成企業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)或弱勢(shì)的原因的話，就可以很明確的看出兩者的差別。當(dāng)然每個(gè)投資人都會(huì)犯錯(cuò)，但只要將自己集中在相對(duì)少數(shù)、容易了解的投資個(gè)案上，一個(gè)理性、知性與耐性兼具的投資人一定能夠?qū)⑼顿Y風(fēng)險(xiǎn)限定在可接受的范圍之內(nèi)。
當(dāng)然有許多產(chǎn)業(yè)，連查理或是我可能都無法判斷到底我們?cè)谕娴氖菍櫸锿婢呋虬疟韧尥?，甚至在花了許多年時(shí)間努力地研究這些產(chǎn)業(yè)之后，我們還是無法解決這個(gè)問題。有時(shí)是因?yàn)槲覀儽旧碇R(shí)缺乏，阻礙了我們對(duì)事情的了解，有時(shí)則是因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)特性的關(guān)系。例如，對(duì)于一家隨時(shí)都必須面臨快速變遷技術(shù)的公司來說，我們根本就無法對(duì)其長(zhǎng)期的競(jìng)爭(zhēng)力作出任何的評(píng)斷。人類在30年前，是否就能預(yù)知現(xiàn)在電視制造或計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)的演進(jìn)?當(dāng)然不能，就算是大部分鉆研于這方面領(lǐng)域的投資人與企業(yè)經(jīng)理人也沒有辦法預(yù)知，那么為什么查理跟我要覺得應(yīng)該要有去預(yù)測(cè)其他產(chǎn)業(yè)快速變遷前景的能力呢?我們反而會(huì)關(guān)注于那些易于理解的行業(yè)。一個(gè)視力平平的人為什么要在干草堆里找繡花針呢?
當(dāng)然，有些投資策略，例如我們從事多年的套利活動(dòng)，就必須將風(fēng)險(xiǎn)分散。若是單一交易的風(fēng)險(xiǎn)過高，就必須將資源分散到幾個(gè)各自獨(dú)立的個(gè)案之上，如此一來，雖然每個(gè)個(gè)案都有可能導(dǎo)致?lián)p失或傷害，但只要你確信每個(gè)獨(dú)立的個(gè)案經(jīng)過幾率的加權(quán)平均能夠讓你獲致滿意的報(bào)酬就行了。許多風(fēng)險(xiǎn)投資家用的就是這種方法，若是你也打算這樣做的話，記得采取與賭場(chǎng)老板搞輪盤游戲同樣的心態(tài):那就是鼓勵(lì)大家持續(xù)不斷的下注，因?yàn)殚L(zhǎng)期而言，幾率對(duì)莊家有利。但也千萬要拒絕單次的、巨額的賭注。
另外一種需要分散風(fēng)險(xiǎn)的特殊情況是，當(dāng)投資人并沒有對(duì)任何單一產(chǎn)業(yè)特別熟悉，不過他卻對(duì)美國(guó)整體產(chǎn)業(yè)前景有信心，則這類的投資人應(yīng)該分散持有許多公司的股份，同時(shí)將投入的時(shí)點(diǎn)拉長(zhǎng)。例如，通過定期投資指數(shù)基金，一個(gè)什么都不懂的投資人通常都能打敗大部分的專業(yè)經(jīng)理人。具有
諷刺意味的是，當(dāng)“愚昧的”金錢認(rèn)識(shí)到自己的極限后，就變得聰明了。
另一方面，若是你是稍具常識(shí)的投資人，能夠了解產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的話，應(yīng)該就能夠找出5到10家股價(jià)合理并享有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司。此時(shí)一般分散風(fēng)險(xiǎn)的理論對(duì)你來說就一點(diǎn)意義也沒有，要是那樣做反而會(huì)傷害到你的投資成果并增加你的風(fēng)險(xiǎn)。我實(shí)在不了解那些投資人為什么要把錢擺在他排名第20的股票上，而不是把錢集中在排名最前面，最熟悉了解同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)最小，獲利可能最大的投資之上，或許這就是先知MaeWest所說的:“好事過頭反而成了壞事，這可能是最精彩的?！?/p>
企業(yè)治理
在年度的股東會(huì)上，有人常常會(huì)問:“要是哪天你不幸被卡車撞倒，該怎么辦?”我只能說很慶幸他們還是在問這樣的問題，而不是“要是你沒有被卡車撞倒，這里會(huì)出現(xiàn)什么情況”。
這樣的問題讓我有機(jī)會(huì)談?wù)劷陙硐喈?dāng)熱門的話題——企業(yè)治理。首先我相信最近許多公司的董事們已開始試著把他們的腰桿挺直，而現(xiàn)在的投資人比起以前來說，也慢慢地被公司當(dāng)作真正的擁有人來對(duì)待。但是評(píng)論專家并沒有仔細(xì)地去區(qū)別目前公開上市公司三種截然不同的經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)形態(tài)，雖然在法律上，董事們應(yīng)該承擔(dān)的責(zé)任是責(zé)無旁貸的，但他們能發(fā)揮影響力進(jìn)行改變的程度卻有很大的不同。大家通常都會(huì)把注意力擺在第一類的案例之上，因?yàn)檫@是目前一般企業(yè)的常態(tài)，但由于伯克希爾本身是屬于第二類，甚至有一天會(huì)變成第三類，所以在這里我們有必要討論一下三者的不同。
首先是第一類，也是目前最普遍的一類，在公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，并沒有一個(gè)具控制權(quán)的大股東。在這種情況下，我相信董事會(huì)的行為應(yīng)該要像是公司有一個(gè)因事未出席的大股東一樣，在各種情況下，都要能夠確保這位虛擬大股東的長(zhǎng)期利益不會(huì)受到損害。然而很不幸的是，所謂的長(zhǎng)期利益，反而給了董事會(huì)很大的彈性操作空間，而假設(shè)董事會(huì)運(yùn)作尚稱順暢，不過經(jīng)營(yíng)層卻很平庸甚至差勁時(shí)，那么董事會(huì)就必須負(fù)起責(zé)任將經(jīng)營(yíng)層換掉，就好像一般公司老板會(huì)作的決定一樣。另外如果能干卻貪婪的經(jīng)理做過了頭，又想把手伸進(jìn)股東的口袋深處，那么董事們就必須斬?cái)嗨麄兊哪ёΑ?/p>
在這種一般常見的情況下，當(dāng)個(gè)別董事發(fā)覺有不合理的現(xiàn)象時(shí)，應(yīng)該試著說服其他董事有關(guān)他的看法，若能夠成功，那么董事會(huì)就有能力作出適當(dāng)?shù)臎Q定。但是假設(shè)要是這位落寞的董事孤掌難鳴，無法獲得其他董事的支持，那么他就應(yīng)該要讓沒能出席的大股東知道他的看法，當(dāng)然很少有董事真的這樣做。很多的董事事實(shí)上并沒有足夠的膽識(shí)敢做這樣大膽的動(dòng)作。但是，如果問題真的很嚴(yán)重，那么我看不出這種行為有什么不合時(shí)宜。自然而然，發(fā)出不平之鳴的董事一定會(huì)遭到其他不認(rèn)同看法的董事強(qiáng)烈反駁，這可以阻止持不同觀點(diǎn)的人追求毫無價(jià)值或毫無理性的事業(yè)。
對(duì)于前述討論的董事會(huì)形態(tài)，我認(rèn)為董事的人數(shù)不必太多，最好是十個(gè)以內(nèi)。同時(shí)大部分成員應(yīng)該從外部遴選，而外部董事應(yīng)該要能夠建立對(duì)CEO表現(xiàn)的評(píng)核制度，并定期展開會(huì)議，在CEO不在場(chǎng)的情況下，依據(jù)這些原則評(píng)斷其表現(xiàn)。
至于董事會(huì)成員遴選的條件，即必須具備商業(yè)經(jīng)驗(yàn)、對(duì)這項(xiàng)角色有興趣同時(shí)以股東利益為導(dǎo)向。只是目前大部分被遴選出來的董事，大多是因?yàn)樗麄兊纳鐣?huì)地位或只是為了增加董事會(huì)成員的多樣化，這樣的做法是錯(cuò)誤的。更有甚者，這種錯(cuò)誤還有后遺癥，因?yàn)槎卤蝗蚊缶秃茈y再被撤消，說說好話且沒有意見的董事是永遠(yuǎn)不用擔(dān)心自己會(huì)丟了飯碗的。
第二種就像是發(fā)生在伯克希爾的，具控制權(quán)的大股東本身也是經(jīng)營(yíng)層。在某些公司，經(jīng)過特殊的安排，將公司的股權(quán)按投票權(quán)重的不同分成兩類，也會(huì)產(chǎn)生這種情況。在這種情況下，很明顯的董事會(huì)并非所有權(quán)人與經(jīng)營(yíng)層之間的中介，且除非經(jīng)由勸說，否則董事會(huì)很難發(fā)揮改變的影響力。也因此要是老板經(jīng)營(yíng)者本身的能力平庸或很差勁或不顧他人，則董事除了表示反對(duì)以外，別無他法，而要是與老板經(jīng)營(yíng)者沒有關(guān)系的董事碰巧作出相同的結(jié)論，有時(shí)或許還有用，但大部分的情況下是無濟(jì)于事的。
而要是公司無法作出改變，且情況演變的很嚴(yán)重時(shí)，外部董事就應(yīng)該要辭職，外部董事的辭職等于是對(duì)現(xiàn)有的經(jīng)營(yíng)層投下反對(duì)票，同時(shí)凸顯外部董事沒有能力糾正老板經(jīng)營(yíng)者缺失的現(xiàn)象。
第三種情況是公司具控制權(quán)的大股東卻不參與公司經(jīng)營(yíng)，這種特殊個(gè)案在現(xiàn)實(shí)社會(huì)中有Hershey食品與道瓊斯公司等例子。公司能夠充分運(yùn)用外部董事的能力，若是董事們對(duì)于經(jīng)營(yíng)層的能力或品格感到不滿意，他們可以直接向大股東反映(當(dāng)然大股東可能也是董事成員)，這種環(huán)境相當(dāng)適合外部董事的發(fā)揮，因?yàn)樗恍枰獙⑶闆r向單一且關(guān)心公司前景的所有權(quán)人報(bào)告，同時(shí)只要論點(diǎn)理由充分就可以馬上發(fā)揮改變的效果。但即便如此，有意見的董事也只能有這樣的選擇管道，若是他對(duì)于特定事情的處理結(jié)果不滿意，他還是只能辭職而別無其他選擇。
理論上，第三種情況最能夠確保一流的經(jīng)營(yíng)層存在。因?yàn)榈诙N情況，老板不可能把自己給開除掉。而第一種情況，董事們通常很難與表現(xiàn)平庸又難以駕馭的經(jīng)理人打交道，而除非那些有意見的董事能夠獲得董事會(huì)多數(shù)的支持，這是一件很困難的協(xié)調(diào)溝通任務(wù)，尤其是經(jīng)營(yíng)層的表現(xiàn)雖然可恨但卻罪不至死的時(shí)候，基本上他們的手腳是被綁得死死的。實(shí)際上，面臨這種現(xiàn)象的董事通常會(huì)說服自己留在董事會(huì)，至少還能有所圖，但與此同時(shí)，經(jīng)營(yíng)層卻還是同樣可以為所欲為。
在第三種情況下，老板本身不必衡量自己的表現(xiàn)也不必費(fèi)心去取得多數(shù)人的支持，同時(shí)他也可以確保所遴選出來的外部董事將可能對(duì)董事會(huì)的素質(zhì)有所提升。而這些被選中的董事，也可以確定所提出的建議會(huì)真正被聽進(jìn)去，而不是被消極抵制的經(jīng)營(yíng)層當(dāng)作是耳邊風(fēng)，而若是大股東本身夠聰明且夠自信，那么他就能夠找到以股東利益為導(dǎo)向的精英經(jīng)理人。還有一點(diǎn)更重要的是，他能夠隨時(shí)準(zhǔn)備改正本身所犯的錯(cuò)誤。
在伯克希爾，我們現(xiàn)在是以第二種情況在做營(yíng)運(yùn)，而且在我有生之年都會(huì)是如此，至于我個(gè)人的健康狀況，我必須要強(qiáng)調(diào)，實(shí)在是好極了，不管是好或壞，大家都必須繼續(xù)接受我擔(dān)任大股東兼經(jīng)營(yíng)者。直到我死后，我擁有的所有股份將會(huì)歸我內(nèi)人Susie擁有，要是她比我長(zhǎng)壽的話。不過要是她比我早死，所有的股份將會(huì)捐給一個(gè)基金會(huì)，且不論如何都不會(huì)因?yàn)檫z產(chǎn)或贈(zèng)予稅而必須被迫出售相當(dāng)?shù)墓煞荨?/p>
而當(dāng)我的股份移轉(zhuǎn)到內(nèi)人或是基金會(huì)之后，伯克希爾將會(huì)進(jìn)入第三種公司治理情況，變成一個(gè)關(guān)心公司但卻不參與經(jīng)營(yíng)的大股東搭配完全為股東設(shè)想的經(jīng)理人。為了預(yù)先作準(zhǔn)備，Susie在幾年前已經(jīng)被選為公司的董事，而1993年我的兒子Howard也緊接著加入董事會(huì)，這些家族成員以后將不會(huì)擔(dān)任公司的經(jīng)理人。但要是萬一我不在時(shí)，他們將繼承控制公司的權(quán)力，當(dāng)然公司其他的董事本身也都是主要的股東，且皆有很強(qiáng)的股東利益導(dǎo)向，總而言之，對(duì)于那輛可能到來的卡車，我們已經(jīng)作好了準(zhǔn)備。
股東指定捐贈(zèng)計(jì)劃
大約有97%的有效股權(quán)參與了1993年的股東指定捐贈(zèng)計(jì)劃，總計(jì)約940萬美元捐出的款項(xiàng)分配給3,110家慈善機(jī)構(gòu)。
伯克希爾在自由樂捐方面的做法(不同于具有特定商業(yè)目的的捐贈(zèng))，與其他公開上市公司的做法有很大的不同。因?yàn)榇蟛糠值墓舅鞯木栀?zèng)大多是依照CEO(他們通常背負(fù)許多社會(huì)壓力)，員工(通過相對(duì)贈(zèng)予)或董事(通過相對(duì)贈(zèng)予或是對(duì)于CEO的要求)的意愿。不過在伯克希爾我們相信公司所有的錢都是屬于股東的，就像是在私人家族合伙企業(yè)一樣，因此只要這些捐贈(zèng)資金與公司本身商業(yè)活動(dòng)無關(guān)的話，那么就應(yīng)該要由股東們所想要贈(zèng)予的慈善機(jī)構(gòu)收到這些款項(xiàng)。就像是我們還沒看到過有CEO愿意拿自己的錢，依照股東們的意愿進(jìn)行樂捐，那么又有什么理由，讓股東為公司的CEO埋單呢?
而我必須說明的是我們這項(xiàng)計(jì)劃執(zhí)行起來并不困難。去年秋天，我們從國(guó)家產(chǎn)險(xiǎn)公司借調(diào)一個(gè)人為期兩個(gè)月，幫我們處理來自7,500位股東的捐款指示，而我也相信其他公司花在處理相同捐贈(zèng)規(guī)模所發(fā)生的成本鐵定比我們高出許多。事實(shí)上，我們公司每年所有的行政費(fèi)用甚至不到我們每年捐贈(zèng)金額的一半。(查理堅(jiān)持要我必須向大家報(bào)告，在總計(jì)490萬美元的營(yíng)業(yè)費(fèi)用當(dāng)中，有140萬美元是發(fā)生在公司的企業(yè)專機(jī)“無可辯解號(hào)”之上。)
下表清單是股東指定捐贈(zèng)的前十大慈善機(jī)構(gòu):
- 347個(gè)教堂與猶太教堂收到569筆善款;
- 283所大專院校收到670筆善款;
- 244所K-12學(xué)校收到525筆善款(三分之二是普通學(xué)校，另外三分之一屬教會(huì)校);
- 288所藝術(shù)、文化或人類學(xué)研究機(jī)構(gòu)收到447筆善款;
- 180所宗教性社福機(jī)構(gòu)(猶太教與基督教各半)收到411筆善款;
- 445所民間社福機(jī)構(gòu)(其中四成與青少年相關(guān))收到759筆善款;
- 153所醫(yī)療機(jī)構(gòu)收到261筆善款;
- 186所與醫(yī)療相關(guān)的機(jī)構(gòu)(如美國(guó)心臟學(xué)會(huì)，美國(guó)癌癥協(xié)會(huì)等)收到320筆善款。
在這之中，有三點(diǎn)我認(rèn)為特別有趣。第一，某種程度可以顯示出當(dāng)人們是依個(gè)人意志而非迫于募款人的壓力或募款機(jī)構(gòu)感性的訴求時(shí)，所可能作出的選擇;第二，一般大公司的捐贈(zèng)計(jì)劃從未將教堂或猶太教堂列入考慮，但這卻是股東心目中最佳的選擇之一;第三，股東們所作出的決定有時(shí)有明顯的沖突，有130筆捐款給支持墮胎的機(jī)構(gòu)團(tuán)體，而另外有30筆的捐款指定要給反墮胎的機(jī)構(gòu)團(tuán)體(扣除宗教機(jī)構(gòu)不算)。
去年我曾經(jīng)告訴大家我考慮提高伯克希爾股東指定捐贈(zèng)計(jì)劃的額度，并詢問大家的意見。不過我們卻收到一些寫得很好的反對(duì)整個(gè)計(jì)劃的回信，他們認(rèn)為我們的責(zé)任是將公司經(jīng)營(yíng)好而不是去強(qiáng)迫股東做一些慈善捐贈(zèng)。當(dāng)然大部分的股東還是支持這項(xiàng)計(jì)劃，認(rèn)為這種做法可以享受租稅優(yōu)惠，并敦促我們提高捐贈(zèng)的額度。有好幾位把部分股份移轉(zhuǎn)給子女或?qū)O子女的股東告訴我，他們認(rèn)為這是一條非常好的途徑，使年輕人在小時(shí)候就考慮到捐款問題。換言之，這些人將整個(gè)計(jì)劃看作是一種教育的，也是一種慈善的手段。結(jié)果，我們確實(shí)在1993年將額度從每股8美元增至10美元。
伯克希爾除了通過股東指定捐贈(zèng)計(jì)劃對(duì)外捐贈(zèng)之外，我們旗下事業(yè)的經(jīng)理人每年也會(huì)通過公司對(duì)外捐贈(zèng)，包含商品在內(nèi)每年平均金額約為250萬美元。
這些捐贈(zèng)主要是贊助當(dāng)?shù)叵袷锹?lián)合勸募等慈善團(tuán)體，所得的效益應(yīng)該與我們所捐出的相當(dāng)。
我們敦促新加入的股東，仔細(xì)閱讀年報(bào)上有關(guān)股東捐贈(zèng)計(jì)劃的詳細(xì)內(nèi)容。如果在未來年度內(nèi)，你想要參加這類的計(jì)劃，我們強(qiáng)烈建議你將股份登記在自己而不是受托人的名下，必須在1994年8月31日之前完成登記，才有權(quán)利參與1994年的捐贈(zèng)計(jì)劃。
幾件私人事務(wù)
在12月3日，B太太度過了她100歲的生日(光是蠟燭錢就比蛋糕還貴)。本來當(dāng)天家具店預(yù)計(jì)營(yíng)業(yè)到晚上，對(duì)于每周工作七天的B太太來說，二話不說，等到晚上店關(guān)門之后，才開始她的生日宴會(huì)。
雖然B太太的傳奇故事已廣為人知，但我還是不厭其煩地再說一次。77年前她逃到美國(guó)來，不會(huì)說英文也沒有受過正式的教育，1937年她以500美元?jiǎng)?chuàng)立內(nèi)布拉斯加家具店，截至去年該店的年?duì)I業(yè)額達(dá)到2億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過全美其他單一家具店的業(yè)績(jī)。我們與她的關(guān)系始于10年前，B太太將大部分的股權(quán)賣給伯克希爾。當(dāng)然雙方既沒有看會(huì)計(jì)師的財(cái)務(wù)報(bào)表、也沒有對(duì)房地產(chǎn)權(quán)狀或是提供任何保證，簡(jiǎn)而言之，B太太一諾值千金。
當(dāng)然我很高興能受邀參加她100歲的生日宴會(huì)，另外她還答應(yīng)以后要來參加我100歲的生日宴會(huì)?！度A盛頓郵報(bào)》的發(fā)行人——KatharineGraham女士在去年決定正式退休。1973年我們斥資1,000萬美元買進(jìn)她公司的股份，時(shí)至今日我們每年從該公司取得700萬美元的股利，而持有股票的市值已超過4億美元。當(dāng)初在決定買進(jìn)該公司的股份時(shí)，我們便看好該公司的前景，但另外一點(diǎn)同樣重要的是，查理跟我都認(rèn)為Katharine將會(huì)證明自己是位杰出的經(jīng)理人，同時(shí)能夠誠(chéng)實(shí)地對(duì)待所有的股東。后面那一點(diǎn)尤其重要，因?yàn)樵摴竟煞莘殖蓛煞N，而這種架構(gòu)常常遭到許多經(jīng)理人濫用。而我們做這項(xiàng)投資的正確判斷可由許多事件獲得證明，Katharine杰出的表現(xiàn)使得她被《財(cái)富》雜志編輯群選入商業(yè)名人堂，而對(duì)于身為股東的我們來說，查理跟我早就把她列入伯克希爾的名人堂之中了。
另外一位在去年退休的人是可口可樂的DonKeough，雖然如同他本人所說的他的退休只維持了14個(gè)小時(shí)。Don是我認(rèn)識(shí)最優(yōu)秀的人之一，他不但擁有絕佳的商業(yè)天分，而且更重要的是使得每個(gè)能夠幸運(yùn)地與他共事的人都能發(fā)揮其潛能?？煽诳蓸废Ｍ洚a(chǎn)品能夠伴隨每個(gè)人一生最快樂的時(shí)光，而Don這個(gè)人卻帶給周圍的人無限的歡樂，每當(dāng)想起Don時(shí)，沒有不讓人會(huì)心一笑的。
在介紹我如何結(jié)識(shí)Don時(shí)，順便介紹一下我在奧馬哈的街坊鄰居。雖然查理住在加州長(zhǎng)達(dá)45年，但他兒時(shí)的老家距離我現(xiàn)在住的地方不到100米，而我的內(nèi)人Susie從小就住在對(duì)街。伯克希爾有125個(gè)股東住在同一個(gè)郵政編碼地區(qū)，而Don在1958買的房子就在我家的正對(duì)面，當(dāng)年他還是一個(gè)收入微薄、卻必須養(yǎng)活一大家子的咖啡銷售員。
當(dāng)年我對(duì)Don的印象是我在1988年至1989年間，決定替伯克希爾買下10億美元可口可樂股票的因素之一。Rob-ertoGoizueta在1981年當(dāng)上可口可樂總裁時(shí)，Don是他的副手，兩人聯(lián)手接掌這家業(yè)務(wù)已停滯成長(zhǎng)10多年的公司，短短13年期間將這家原本44億市值的公司變成為580億美元，雖然所銷售的產(chǎn)品已經(jīng)問世100年，這兩個(gè)人卻還能讓這家公司產(chǎn)生如此大的變化。
FrankRooney從去年開始做了雙份的工作，除了領(lǐng)導(dǎo)的H.H.Brown鞋業(yè)在去年創(chuàng)下獲利歷史新高，較去年同期增加35%之外，他也是購并Dexter鞋業(yè)的主要靈魂人物。
Frank認(rèn)識(shí)Harold與Peter有好幾十年了。在買下布朗鞋業(yè)不久之后，他向我提到這家由他們管理良善的公司，他積極地把我們湊在一起，過了不久之后，我們便達(dá)成協(xié)議。Frank告訴Harold與Peter說，伯克希爾將會(huì)是Dexter企業(yè)最理想的歸宿，而這種安全感無疑的是他們最后決定加入我們最關(guān)鍵的因素。過去我曾向各位提過Frank在Melville企業(yè)23年總裁期間的杰出表現(xiàn)，如今72歲高齡的他在伯克希爾的速度甚至比以前還快，雖然Frank是個(gè)低調(diào)又閑散的類型，但千萬不要被他的外表所騙。當(dāng)他大棒一揮時(shí)，球兒可是會(huì)一飛沖天、消失在圍墻之外呢!
年度股東會(huì)
今年的股東會(huì)預(yù)計(jì)在1994年4月25日，星期一早上9:30在位于奧馬哈市中心的Orpheum中心召開。去年股東會(huì)參加人數(shù)又創(chuàng)新高突破2,200人，不過這個(gè)會(huì)場(chǎng)還可以容納更多的人。會(huì)場(chǎng)中將展示我們所銷售的許多產(chǎn)品，包含糖果、水槍、鞋子、刀叉、百科全書等，其中喜詩糖果為了慶祝B太太100年生日所推出的紀(jì)念禮盒是我的最愛，不同于原本喜詩太太的畫像，禮盒上所附的是B太太的畫像。
我們建議大家最好先向以下旅館預(yù)訂房間:(1)Radis-son-Redick旅館——位于Orpheum中心對(duì)街擁有88個(gè)房間的一家小旅館;(2)較大一點(diǎn)的RedLion旅館——離Orpheum中心約5分鐘路程;(3)Marriott位在奧馬哈西區(qū)，離波仙珠寶店約100公尺，開車到市中心約需20分鐘，屆時(shí)將會(huì)有巴士接送大家往返股東會(huì)會(huì)場(chǎng)。
后面附有股東會(huì)開會(huì)投票的相關(guān)資料，跟各位解釋如何拿到入場(chǎng)許可證。由于開會(huì)當(dāng)天會(huì)場(chǎng)不好停車，如果你開車過來，記得早一點(diǎn)到，否則附近的車位很快就會(huì)停滿，你可能就必須要停遠(yuǎn)一點(diǎn)，再走路過來。
一如往年，會(huì)后我們備有巴士帶大家到內(nèi)布拉斯加家具店與波仙珠寶店或是到飯店與機(jī)場(chǎng)，我希望大家能有多一點(diǎn)的時(shí)間好好探索這兩家店的奧妙。當(dāng)然早幾天到的股東也可利用假日逛逛家具店，星期六從早上10:00到下午5:30，星期日則從中午開到下午5:30，平時(shí)禮拜天不營(yíng)業(yè)的波仙珠寶，在4月24日當(dāng)天會(huì)特別為股東與來賓開放。
過去幾年若你去過波仙，應(yīng)該都碰到過SusanJacques，23歲那年她進(jìn)入公司從4美元時(shí)薪的小妹做起，經(jīng)過11年的工作生涯，在1994年年初Susan成為波仙珠寶公司的總裁。星期天Susan連同伯克希爾旗下許多經(jīng)理人以及查理和我都會(huì)出席。
在前一天4月23日，星期六晚上，在Rosenblatt體育館將會(huì)有一場(chǎng)奧馬哈皇家隊(duì)對(duì)Nashville(就是喬丹后來加入的那只棒球隊(duì))。或許大家知道，幾年前我個(gè)人買下皇家隊(duì)25%的股權(quán)(一個(gè)我自己不太好意思讓大家知道的資金分配決策)，今年聯(lián)盟特地將主場(chǎng)安排在伯克希爾股東年會(huì)期間。
我將會(huì)擔(dān)任開場(chǎng)的先發(fā)投手，而我絕對(duì)保證將一雪去年差勁的表現(xiàn)。記得當(dāng)時(shí)捕手突然向我做出投出下沉球的指示，我遵照指示投出卻差點(diǎn)砸到我自己的腳，今年不管捕手做出什么暗號(hào)，我都將祭出個(gè)人最拿手的上飄速球，所以大家最好把測(cè)速器都帶來。股東會(huì)資料將告訴大家如何取得入場(chǎng)的門票，大家千萬不要向黃牛買門票。
1994年3月1日
