? ? ? ? 2006年，當時在浦發銀行總行公司及投資銀行總部企業年金部，從《證券市場導報》上看到上海財大李曜先生和袁爭光老師關于CalPERS的研究大作，開闊眼界，受益匪淺。于是用傳統的手寫信方式陌生約見李曜教授，在上財附近的茶館，周末一早見面切磋交流，這是難忘的學習經歷。
美國加州公共雇員養老基金（CalPERS）的運作機制及其對我國企業年金(基金)的啟示
作者：李曜 袁爭光? 來源：《證券市場導報》(TrustLaws.Net采集)? 點擊數：1971【字：大小】
Operation of? ? ? CalPERS and its application forChina’s pension fund
摘要：本文研究了美國最大的公共養老基金——加利福尼亞州公共雇員養老基金（CalPERS）的運作機制，包括治理模式、參與公司治理以及投資組合構成等，分析了CalPERS的改革動向及其含義，提出了強化我國企業年金理事會職責，改革企業年金理事會成員構成、引入外部獨立理事、積極參與公司治理、投資組合多樣化等政策主張。
關鍵詞：養老基金；企業年金；運作機制
Abstract：The paper studies the origin, governance structure and asset? ? ? allocation of CalPERS——California Public Employees Retirement System,? ? ? which is the largest public pension fund inU.S.It analyses the recent? ? ? trends of CalPERS’ reforms and the implication. The paper summarizes the? ? ? over 70 years’ experience of CalPERS and puts forward the policy? ? ? propositions such as increasing the responsibilities of pension council,? ? ? restructuring the council’s committee and importing the outside council? ? ? members, promoting corporate governance reform, diversifying the? ? ? investment portfolio for China’s surging pension funds.
美國加州公共雇員養老基金（California Public
? ? ? Employees’ Retirement System，CalPERS），是目前美國最大的公共雇員養老基金、世界第三大養老基金。關注這樣一個具有代表性的職業年金計劃的發展，研究該基金的治理、股東積極行動與投資模式，對于正處于興起和變革中的我國企業年金基金來說，具有重要的指導和借鑒意義。
CalPERS的現狀
CalPERS是根據美國加州法律于1932年建立的，目的是為州政府雇員積累和提供退休養老金，它是一個以職業（州、市、縣政府雇員以及學校的非教師雇員）為加入特征的年金計劃，是區別于社會保障的、屬于第二支柱的養老計劃。60年代以后CalPERS也為成員提供健康醫療金。目前，它的參與人數超過140萬人。在財務上，CalPERS是一個確定收益型（defined benefit，即DB型）的養老計劃，由雇主和員工分別繳納保險費，基金采用信托運作，由基金的管理委員會作為唯一的受托人進行管理。基金的受益支付是根據事先規定的公式計算具體退休金數目，計算公式中的主要參數是受益人的年齡、服務年限和退休前的工薪等。
截止2004財政年度（2004年6月底），CalPERS計劃的總參與人數為141.71萬人，其中退休職工等受益人為40.3萬人，在職職工為101.4萬人。在職職工中，州政府雇員、地方政府雇員、學校雇員各占31％、32％和37％。退休人員每月的平均退休金為1670美元，退休前平均服務年限為18.8年，平均退休年齡為60歲（傷殘人員為50歲），83％的退休者和受益人生活在加州。基金當年的繳費總額為37億美元，其中雇員繳費18億美元，雇主繳費19億美元。當年支付養老金76.5億美元。基金歷年的積累不斷增長。圖1是CalPERS基金20年來的規模變化。
圖1
? ? ? CalPERS基金20年來的規模變化
[if !vml]
[endif]
? ? CalPERS基金20年來的規模變化（數據來源：CalPERS General Facts June 2005）(/www.trustlaws.net)
截至2005年4月底，CalPERS基金資產規模為1804億美元。2004年CalPERS基金獲得了國際著名評級機構Fitch的AAA評級。
CalPERS的治理模式
對于這樣龐大的基金，基金的運作體制和治理模式至關重要。CalPERS基金采取信托治理模式，全體參加者作為信托關系的委托人和受益人，基金的管理委員會（board of administration）作為信托關系的受托人，是唯一的信托責任（sole fiduciary responsibility）承擔者，在基金治理中占據著核心地位。1992年，CalPERS全體參加者投票通過提案，賦予了基金管委會對基金管理和投資的絕對的、排他性的權威。目前CalPERS基金管委會委員有13人，其中6名委員由選舉產生、3名委員為任命產生、4名委員為法律規定的當然成員，所有委員的任期為4年，期間不得退任。6名選舉委員中，首先由全體計劃參加者選舉2名，再由各類別計劃參加者各選舉1名，即在職的州政府雇員選舉1名，在職的學校雇員選舉1名，在職的地方政府雇員選舉1名，所有退休成員選舉1名。3名任命委員中，加州州長任命2名，州參、眾兩院共同任命1名。4名法律規定的當然成員中，包括州財政部長、州審計官、州人事局的1名董事及人事局董事會任命的1名委員。CalPERS管理委員會擁有基金的投資權力。管理委員會下設投資委員會，具體負責基金的投資事宜。基金的投資政策由投資委員會、參與員工、外部合同人（資產管理人、投資顧問商等）等協商，最后由投資委員會批準通過。投資政策包括對股票、債券、房地產等各類資產的配置比例等，基金的投資政策定期進行更新。
所以概括起來，CalPERS的治理結構是：全體參與者作為委托人和受益人，管理委員會作為受托人，管理委員會再和外部的資產管理人或其他服務商簽訂投資服務合同等，基金運作的唯一目的是實現受益人利益最大化。基金治理采取了以受托人為核心的治理模式，受托人擁有了基金管理的絕對排他性的權威。在這種模式下，受托人的內部構成、投資決策等直接關系到基金業績和參與會員的利益。為保證基金管理委員會能夠嚴格履行受托責任、避免道德風險，基金在管理委員會成員構成上進行了精心的制度設計。13名成員中，由基金的各不同構成子團體（在職、退休；州、地方等）的參與者分別選舉6名，可以充分反映和代表不同參與成員的利益，但所有選舉委員（6名）不到委員會成員總數（13名）的半數，沒有掌握管理委員會的絕對控制權，這樣可以防止基金管理委員會完全被會員利益所左右，可能會侵害公共利益的目的。州長和參眾兩院任命的委員可以代表行政和立法部門的立場，州財政、審計和人事等政府部門的當然委員，可以保證基金在運作中遵守地方政府的有關政策、并獲取政府相關職能部門的政策支持。可見，政府牢牢介入了這樣一個地方職業年金基金的治理中。因此，從作為基金治理核心的管理委員會成員構成上，可見CalPERS的定位：它遠非一般意義上的商業年金保險計劃，行政、立法以及政府等公共職能部門的立場、觀點以及利益可以通過管理委員會成員代表得到充分反映，并保證了CalPERS在運作中得到法律和政策的有力支持。當然CalPERS也并非社會保障計劃，基金只覆蓋部分社會成員（加州的公共雇員），參與成員可以通過選舉委員會代表來決定基金的運作和投資，而社會保障計劃覆蓋全體社會成員，社會保障基金的運作由政府部門決定，基金的受益者完全沒有決策權。
以上特征充分揭示了作為社會保障體系第二支柱的職業年金計劃的特殊定位，它既非公共性質的社會保障計劃，也非完全商業性質的養老保險，而是介于二者之間的、兼有二者特征的一種特殊的養老保障計劃。它的治理模式說明兩點內容，第一，第二支柱年金計劃的成功運作離不開地方法律和行政部門的參與和支持；第二，年金計劃必須嚴格保證自己的獨立運作，基金的唯一目的是實現會員利益，基金不得被參與企業、單位或者地方政府及其部門利益所控制，在治理模式形成中，要注意設計對各利益相關者的制衡機制。從分析CalPERS基金治理模式而總結得出的這一結論，對正確認識我國企業年金的性質定位有著重要意義。
CalPERS推動的公司治理運動
不過，CalPERS基金最為全球經濟界關注的重要原因，還是在于它積極推動的公司治理運動。CalPERS基金是美國公司治理運動的最主要推動者之一，是股東積極行動（shareholder
? ? ? activism）的創始人。近20多年來，CalPERS在公司治理領域采取了廣泛行動：1984年，它正式發動美國的公司治理改革運動。1996年，發起了國際公司治理改革運動。1999年，建立了公司治理網站（calpers-governance.org）。2002年，發出金融市場改革倡議，提出了防范安然事件之類財務丑聞的原則和具體行動計劃。2003年，和其他機構投資者一起，發動“回歸運動”，呼吁美國的跨國企業重新回歸美國本土，以獲取投資者信心；抨擊公司高管人員的不合理薪酬計劃；起訴美國紐約證券交易所，認為交易所交易專家（specialist）的丑聞行為損害了投資者利益。2004年，發起了環境技術投資運動，倡議機構投資者投資于推動環保技術發展的企業，等等。
概括起來，目前CalPERS在公司治理積極行動上，主要集中在以下方面：(trustlaws.net)
1．公司管理層薪酬。2002年11月以來，CalPERS建議在全國范圍內發起上市公司管理層薪酬改革，要求上市公司董事和薪酬委員會對其行為增加責任。CalPERS提出由美國證券交易委員會（SEC）、交易所、咨詢業和上市公司一起為企業設計管理層薪酬方案，并進行公布，增加方案的透明度。CalPERS還呼吁全國的養老基金聯合起來一致行動，共同發現管理層薪酬過高的公司及支持高薪酬的薪酬委員會董事，對這些公司及其董事發起攻擊和反對行動，同時，對建立了合理高管薪酬的公司給予支持。
2．董事提名規則。2004年來CalPERS強烈要求改革上市公司董事的提名規則，要求將董事提名過程予以自由化、透明化，賦予外部投資者和公司“內部圈子人”一樣擁有董事的提名權。2004年CalPERS和其他機構投資者向SEC提交了一份議案，要求給予股東在提名董事上更大的話語權，2005年正等待SEC的批準。不過CalPERS等機構投資者的這一提議，遭到美國商會、商業圓桌會議和其他代表公司管理層利益組織的反對。
3．企業治理績效和財務績效。CalPERS很早就對公司治理績效和財務績效最差的公司進行公開譴責，從1992年開始每年一季度在《華爾街日報》上公布該年度的一份“關注名單”（focus list），這種做法一直延續至今。“關注名單”被稱作是“對熟睡者的嚴重警告”，目標公司一旦被列入名單，便會受到極大壓力，被迫進行公司治理改革，更加重視股東利益，努力提高企業業績。至于對目標公司的挑選，CalPERS經歷了一個逐步演變過程。一開始，選擇對象是公司章程中有各種損害股東利益的反收購規定或者允許股東秘密投票、并且機構持股量相對較高的大公司。90年代后期以來，選擇對象主要是從基金的股票組合中挑選出最近5年財務績效和股票收益率最差的一些公司。表1是CalPERS目標公司的統計特征。
全樣本目標公司宣布的年份
199219931994199519961997
目標公司的數量6312121091010
公布前1年股票收益（%）-10.52-8.16-1.83-6.800.23-19.37-28.31
公布前5年股票年均收益（%）-20.79-17.75-22.76-31.81-19.48-22.35-9.71
總資產*（百萬美元）2107156716971478621077221191
銷售額*（百萬美元）2650926843214326259811081003
股權市值*（百萬美元）1278289023531459976301931
總職員*（千人）164123221676
市盈率*6.534.3715.18-3.359.57-3.096.35
總資產收益率*（%）3.093.725.701.323.78-5.081.02
《財富》雜志排名*59107249217110150
未進入《財富》排名的公司家數25023497
*：各指標均為樣本的中位數。來源：Philip C., English, etc. the CalPERS effect? ? ? ? revisited [J]. Journal
of Corporate Finance, 2004, (1): 157-174.(/www.trustlaws.net)
? ? 從表1可以看出，CalPERS目標公司的特點是：（1）在公布前1年及前5年內，股票收益率均為負，股價長期持續下降。（2）公司規模較大。就平均規模而言，總資產在21億美元，銷售額在26億美元，員工在1萬6千人，《財富》500強排名平均59位。不過，就趨勢而言，CalPERS目標公司的規模在下降。近年來，目標公司的年度數目有所減少并穩定在每年5家公司左右。在關注名單中，不乏一些著名的上市公司，如2005年名單中的美國國際集團、AT&T，2004年的迪斯尼公司、愛默生電氣、皇家荷蘭殼牌，2003年的施樂公司，2002年的朗訊科技、北方電訊、辛辛那提金融集團等著名公司。這些企業在成為目標之前已經給股東造成了持續虧損，或者因為公司治理存在問題（典型如2005年美國國際集團發生保單丑聞、2002年朗訊科技賄賂案曝光等），或者因為公司發展戰略失誤（典型如AT&T）等等。CalPERS將這些公司列入名單，一則因為這些公司給基金業績造成了巨大損失，一則也是因為基金在這些企業中投資規模巨大，無法通過“用腳投票”退出。CalPERS對關注名單目標公司的選擇，從公司章程中是否有損害股東利益的反收購條款，到轉向公司的財務業績和股票市場表現，說明CalPERS的挑選標準和關注重點更為明確、更為直接，因為反收購條款等給股東帶來的是潛在的利益損失，而虧損的財務業績和負的股票收益率直接損害了投資者利益。另外，90年代以來CalPERS名單企業從市場中最大型公司向大中型公司轉變，標志著CalPERS將更多的公司納入了關注的視野范圍。
除定期發表關注名單之外，CalPERS進行股東積極行動、參與公司治理的手段還有：（1）征集代理投票權和進行代理投票。1992年，美國證監會推出改革政策，放寬了股東征集代理投票權的限制，并允許股東之間相互聯系。這之后，以CalPERS為代表的機構投資者們積極開展大規模的游說活動，廣泛征集代理投票權，并且機構投資者們相互溝通，在股東大會上共同行動，以反對公司管理層。（2）股東議案。股東議案是由股東提出的要求管理層采取某些特定行動的簡明報告，議案一般是建議性的。股東議案按照美國證監會14a-8表格填寫，在股東大會召集前6個月提交。股東議案的優點是可以避免征集代理投票權的昂貴成本，并且操作起來更具有靈活性。CalPERS等機構投資者可以先將議案私下遞交目標公司，如果能夠和目標公司達成妥協，則撤銷股東議案，并對整個過程保密。根據西方學者的研究結論（Gillan，Starks，2000），CalPERS等機構投資者議案的平均支持率為32.9％，股東集體行動團體的議案的平均支持率為38.2％，個人股東的議案的支持率只有18.5％，因此機構投資者提出議案的支持票數是個人投資者的175％。[1] （3）另外，CalPERS還可以發表一些非正式聲明、建議或者解釋函等等，也可以發揮一定的作用。
那么，所有這些CalPERS積極行動的手段效果如何呢？西方對此研究文獻很多，不過結論并不一致。這一問題產生了“CalPERS效應”（CalPERS effect）的專門術語，并已經成為西方公司治理研究領域的一個熱點。比如代表性的研究有Nesbitt（1994）對1987-1992年的42個CalPERS目標公司的研究，發現在成為目標之前的5年里，這些公司股票收益率落后于標準普爾500指數66％，而成為目標公司之后的5年里，這些公司股票收益率超越標準普爾500指數41.3％。[2]
? ? ? CalPERS機構內部的研究認為目標公司的股東財富得到顯著增加。在關注名單宣布之后，3個月目標公司的股東累積超額回報率為12％，6個月累積超額回報率達到17.37％，1年后，股東累積超額回報率達到46％。[3] English等人（2004）的研究成果認為，在關注名單公布6個月后，目標公司股票有超額收益，但更長時間內則不明顯。[4]
總體上看，CalPERS在推動公司治理改革領域取得了極大成功，美國的股東積極行動主義和公司治理運動等理念和實踐都是在CalPERS為代表的機構投資者努力之下才得到大力發展。CalPERS對公司治理運動中的關注重點問題的變化，反映了美國和西方公司治理運動的演變和發展。
至于之所以是CalPERS基金而不是其他的機構投資者扮演了公司治理運動中的領導者，我們認為是有客觀原因的。第一，CalPERS作為公共養老基金，具有特殊社會屬性。它不是一個私人養老基金，即并非某個企業或者具體行業的養老基金。這樣，CalPERS在對上市公司發起攻擊行動時，不懼怕目標公司的打擊報復（如目標企業可能在經營業務、產業資源、經理市場等各方面尋求對攻擊它的養老基金的發起企業進行報復）；第二，作為政府雇員養老基金，客觀上享有政府部門的多方面支持（上文已經提到），這也是CalPERS敢于積極行動的重要原因。第三，CalPERS基金規模巨大，擁有對目標公司的威懾力（因為持股量巨大）以及對其他機構投資者的號召力，CalPERS牽頭可以形成一個實力巨大的股東集團。所有這些，對于我國企業年金計劃來說，都有借鑒意義。未來我國年金基金發展到一定規模時，在參與公司治理和進行股東積極行動時，關注的主要問題、采取的具體做法如公布關注名單、進行代理投票和提交股東議案、和其他機構投資者聯合行動等，都可以從CalPERS做法中取得寶貴經驗。
CalPERS基金的組合資產配置
CalPERS基金在長達70年的時間里，逐漸形成了自己的投資風格，基金的投資業績較為成功。圖2是CalPERS基金近20年來的年度收益率情況。
圖2 CalPERS基金的年度基金收益率（1984-2004）
[if !vml]
[endif]
CalPERS基金的年度基金收益率（數據來源：根據CalPERS General Fact June 2005.數據繪圖）(trustlaws.net)
從圖2可以看出，基金在21年里，除2001、2002兩年發生較大虧損和1990、1994、2000等三年收益率接近為0之外，其余年份基金收益率顯著為正。在21年中有14年基金的收益率超過了10％，21年的年均收益率高達11.59％。因此，基金的投資組合是相當成功的。表2是目前基金的資產配置情況。
資產類別市值（億美元）市值比例（%）目標配置比例（%）積極和消極投資比例（%）
消極比例積極比例
現金及等價物140.800100
固定收益證券（包括國際）46725.9260100
權益類投資
國內股票72039.94081.918.1
國際股票40722.52059.640.4
風險投資/私募權益854.760100
全部權益121267.16668.731.3
房地產1126.283.696.4
全部權益和房地產132473.374
基金資產總計180510010046.353.7
數據來源：CalPERS? ? ? ? Investment Facts August 2005.
我們知道，對于一個基金組合來說，基金的資產配置政策是決定基金組合業績的第一重要因素，而在具體的不同資產類別中，投資風格（分為積極投資和消極投資兩種）又決定著各資產類別的收益，是決定基金組合業績的第二重要因素。因此，考察一個組合的資產配置類別和比例，以及具體資產類別中的投資風格，可以判斷一個組合投資業績的好壞以及組合業績的來源。從表2可以看出，CalPERS基金的組合配置比例目標為：股票等權益類資產占66％，固定收益證券占26％，房地產占8％。股票資產中，國內股票占40％，國際股票占20％，私募權益（如風險投資等）占6％。就投資風格而言，在全部資產中，積極投資和消極投資各占一半。但在不同資產類別上，積極投資和消極投資的比例有很大的區別。比如，對于債券投資，基金就采取了100％的積極投資策略。對于國內和國際股票，基本上采用了消極投資策略，而且國內股票中消極投資部分的比例更大一些（達到81.9％）。私募權益、房地產等則絕大部分采取了積極策略。因此，可以認為，CalPERS基金在組合資產配置上，第一大類資產為股票（60％），國內股票的比例為國際股票的一倍，基本采取消極投資；第二大類資產為債券（26％），全部采取積極主動投資；第三大類資產為房地產及私募的風險投資等，絕大部分采取積極主動投資。之所以CalPERS采取這樣的資產配置比例和投資風格，我們認為，這是根據資產類別的風險和具體資產市場有效程度的不同，而做出的決定。從CalPERS基金的實際收益情況來看，其資產配置組合是成功的。當然，基金的資產配置政策會根據市場的變化而不斷進行調整。
對于我國的企業年金來說，基金的資金負債性質與CalPERS是一致的，都需要未來支付成員的養老金，都是一種長線投資資金。所以就資產負債匹配管理來說，我國企業年金面臨的資產投資要求和CalPERS是一致的。但是我國金融市場的具體情況與美國不同，表現在市場的可投資產品、市場的風險程度和信息有效性等方面存在比較大的差異，所以CalPERS的具體資產配置組合并不能照搬到國內來。不過，CalPERS的投資思想和投資原則，即根據基金的資金負債屬性和金融市場的有效特征不同，進行多樣化分散配置和采取不同投資風格做法，特別是基金在股票市場上的消極投資、在債券市場上的積極投資，基金對房地產和風險投資基金等高風險品種的適度參與等，都是值得我國企業年金借鑒的。
另外，在投資方面，CalPERS當前進行的改革措施有：（1）穩定基金的投資收益率。CalPERS提出要建立應急儲備基金（contingency reserves），即從投資收益高的年份中劃撥出一部分收益建立儲備基金，補償投資損失年份的基金虧損，并減少雇員繳費的壓力。另外為了增加員工繳費率的穩定性，避免較大波動，CalPERS準備采用相關投資技術，以“熨平”基金投資收益率的波動。建立儲備基金和穩定投資收益率的兩項改革措施已經于2005年3月起實施。（2）從確定收益型計劃（DB型）轉向確定繳費型計劃（DC型），CalPERS準備從2007年6月1日起，禁止任何新參加者再加入DB型計劃，而必須加入新建立的DC計劃。由于DB型和DC型計劃的財務模式不同，即存在保險精算模式和投資基金模式的區別，所以未來CalPERS基金的投資策略也會受到影響。
總結
從CalPERS基金發展歷程特別是基金治理模式、股東積極行動與資產配置政策的演變中，對于我國目前正處于興起和變革中的企業年金來說，我們認為具有重要的借鑒意義。綜述之：
第一、在年金基金治理結構中，受托人的角色至關重要，必須對我國年金計劃的受托人進行重點培育。我國《企業年金試行辦法》和《企業年金基金管理試行辦法》中界定了企業年金采用信托的管理模式，受托人可以是企業內部的年金理事會，也可以是外部的法人受托機構。但目前現實中，企業年金的管理主要是由企業或行業的職工年金理事會或工會、地方的社會保險機構、以及保險公司等三方在經辦，參保人數和基金資產的比例各占40％、30％、30％（何平，2004）。因此，按照新的法規體系，社保機構和保險公司（除專業的養老保險公司外）都要退出受托人的角色，而行業或企業的年金理事會必然成為最重要的年金受托人。為防止受托人發生內部人控制以及道德風險問題，年金理事會成員構成十分重要。
我們認為，CalPERS管理委員會成員的構成具有充分代表性，選舉委員、任命委員和當然委員的三種不同力量的分布、當然委員中的政府官員、議會成員等的混合構成等，保證了各方利益的相互制衡，突出了管委會的權威性、公正性，有利于最大程度上保護和實現會員的利益。相比之下，我國目前主要以企業內部人特別是工會成員、財務部門人員組成的企業年金理事會，專業程度不夠，也沒有引入外部成員，不能反映我國建立企業年金計劃的特殊社會政策意義，往往使企業年金淪為企業內部人控制的一種福利支付工具。所以建議對我國的企業年金理事會進行改革，仿效CalPERS的做法，引入多樣化的、代表不同利益的外部成員，并由勞動保障部出臺具體政策，將年金理事會成員的構成制度化。即使采取外部的法人受托機構（如信托公司、專業的養老保險公司等），在受托管理企業年金時，也必須建立單獨的受托委員會，必須吸納委托企業的受益人員代表、政府監管部門人員（財政審計部門和勞動保障部門代表等）、獨立的社會專業人士等參加進來。
第二，對于企業年金基金參與公司治理，是我國企業年金的未來發展方向。目前我國企業年金基金的整體規模尚小，當前不足500億元，大規模對股票市場的投資還沒有展開。在新的年金制度體系下，勞動保障部門對基金投資人、受托人等的資格遴選2005年8月方才公布，新的機制還沒有大規模運作。但是，隨著我國機構投資者規模的壯大以及股票市場的發展，企業年金作為機構投資者隊伍中的重要一員，由于其社會政策屬性的特殊性（實現社會成員利益為主要目的、非完全商業化的投資者）、資金屬性的長期性、穩定性、收益性，必然會在公司治理中發展積極主動的作用。CalPERS在公司治理運動中發揮的牽頭作用、其所采用的方法、對目標公司的選擇、積極行動的結果等，都值得我國的企業年金重點關注和學習。
第三，對于基金的資產配置品種和投資比例，我國《企業年金基金管理試行辦法》中規定了嚴格的限制。比如投資存款、央行票據、貨幣基金和國債回購等流動性產品，不低于基金資產凈值的20％；投資于國債、定期存款、協議存款、金融債、企業債、可轉債、債券基金等固定收益類品種，不高于基金資產凈值的50％；投資于股票、股票基金和投資連接保險產品等權益類品種，不高于基金資產凈值的30％，其中股票不高于20％等等。和CalPERS的資產配置比例相比，目前我國企業年金投資的規定明顯在權益類產品上配置比例過低，而在固定收益類和現金類產品上配置比例過高，另外基金也無法進入房地產市場、風險投資等私募權益市場等。
但是年金基金作為一個長期的機構投資者，以及基金資產未來支付養老金的負債性質，基金必須在一個相當長的時期內獲取較高的收益率，這個收益率要高于通貨膨脹率、工資增長率等。所以，提高權益類產品的投資比例，放寬對各類資產的嚴格比例限制，拓寬基金對房地產等市場等的投資渠道，對基金的投資監管從嚴格比例限制轉為謹慎人監管（由基金受托人自主進行資產配置決策）等等，這是CalPERS近70年來的發展變化的規律，也是我國企業年金投資及監管的未來必然選擇。
[TrustLaws.Net提示：本文為國家自然科學基金項目（編號70573067）、國家社會科學基金項目（編號05CJL011）的階段成果]
參考文獻
[1]Stuart L. Gillan and Laura T.
? ? ? Starks. Corporate governance proposals and shareholder activism： the role of institutional investors[J].Journal of Financial
? ? ? Economics，2000，（8）：275-305
[2]S. Nesbitt.Long-term rewards
? ? ? from shareholder activism：a study of the CalPERS
? ? ? effect [J]. Journal of Applied Corporate Finance，1994，? ? ? （6）：75–80.(/www.trustlaws.net)
[3]CalPERS facts at a glance
? ? ? June 2005.http：//www.calpers.com/imdex.jsp？bc=/about/facts/home.xml.
[4]Philip C.，English，etc. the CalPERS effect
? ? ? revisited [J]. Journal of Corporate Finance，2004，（1）：157-174.
[5]CalPERS General Fact June
? ? ? 2005.http：//www.calpers.com/index.jsp？bc=/about/facts/home.xml.
[6]CalPERS Investment Facts
? ? ? August 2005.http：//www.calpers.com/eip-docs/about/facts/investme.pdf
[7]何平.中國企業年金財稅政策與運行[R].北京大學中國保險與社會保障研究中心第二次雙周討論會.2004，（3）. 轉引自.
? ? ? econ.pku.edu.cn/ccissr/ society％20magazine/seminar/seminar040305.pd
??????~eR??k?
