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正文：
對賭協(xié)議作為國外的舶來品，目前在股權(quán)投資領(lǐng)域，特別是VC階段的投資廣泛應(yīng)用，其目的是通過約定業(yè)績承諾等條件來保障投資人的權(quán)利，對于投資人來說，對賭協(xié)議屬于投資居家必備之物，對于創(chuàng)業(yè)者而言，則可算是為了拿到融資而簽署的“不平等條約”。作為一名從業(yè)兩年多的初級投資人，想利用今天的時間來重溫下對賭協(xié)議的關(guān)鍵條款，以保持自己對資本市場，特別是股權(quán)投資的敏感度。
一、財(cái)務(wù)業(yè)績
這是對賭協(xié)議的核心要義，是指被投公司在約定期間能否實(shí)現(xiàn)承諾的財(cái)務(wù)業(yè)績。因?yàn)闃I(yè)績是估值的直接依據(jù)，被投公司想獲得高估值，就必須以高業(yè)績作為保障，通常是以「凈利潤」作為對賭標(biāo)的。業(yè)績賠償?shù)姆绞酵ǔＳ袃煞N，一種是賠股份，另一種是賠錢，后者較為普遍。
（一）業(yè)績賠償公式
T1 年度補(bǔ)償款金額=投資方投資總額×（1-公司 T1 年度實(shí)際凈利潤/公司 T1 年度承諾凈利潤）
T2 年度補(bǔ)償款金額=（投資方投資總額-投資方 T1 年度已實(shí)際獲得的補(bǔ)償款金額）×〔1-公司 T2 年度實(shí)際凈利潤/公司 T1 年度實(shí)際凈利潤×（1+公司承諾 T2 年度同比增長率）〕
T3 年度補(bǔ)償款金額=（投資方投資總額-投資方 T1 年度和 T2 年度已實(shí)際獲得的補(bǔ)償款金額合計(jì)數(shù)）×〔1-公司 T3 年實(shí)際凈利潤/公司 T2 年實(shí)際凈利潤×（1+公司承諾 T3 年度同比增長率）〕
創(chuàng)業(yè)者在進(jìn)行業(yè)績對賭是，應(yīng)注意設(shè)定合理的增長率和利潤規(guī)模，切莫為追求高估值而夸下海口，最終吃虧的還是創(chuàng)業(yè)者。建議創(chuàng)業(yè)者在簽署業(yè)績對賭條款也要加上獎勵條款，即企業(yè)利潤若能超預(yù)期，是否能夠獲得相應(yīng)的獎勵。
二、上市時間
關(guān)于「上市時間」的約定即賭的是被投公司在約定時間內(nèi)能否上市。公司一旦進(jìn)入上市程序，對賭協(xié)議中監(jiān)管層認(rèn)為影響公司股權(quán)穩(wěn)定和經(jīng)營業(yè)績等方面的協(xié)議須要解除。但是，「解除對賭協(xié)議對 PE、VC 來說不保險，公司現(xiàn)在只是報(bào)了材料，萬一不能通過證監(jiān)會審核怎么辦？所以，很多 PE、VC 又會想辦法，表面上遞一份材料給證監(jiān)會表示對賭解除，私底下又會跟公司再簽一份‘有條件恢復(fù)’協(xié)議，比如說將來沒有成功上市，那之前對賭協(xié)議要繼續(xù)完成。」
三、非財(cái)務(wù)業(yè)績
與財(cái)務(wù)業(yè)績相對，對賭標(biāo)的還可以是非財(cái)務(wù)業(yè)績，包括KPI、用戶數(shù)量、產(chǎn)銷量、估值增長倍數(shù)等。一般來說，對賭標(biāo)的不宜太細(xì)太過準(zhǔn)確，最好能有一定的彈性空間，否則公司會為達(dá)成業(yè)績做一些短視行為。所以公司可以要求在對賭協(xié)議中加入更多柔性條款，而多方面的非財(cái)務(wù)業(yè)績標(biāo)的可以讓協(xié)議更加均衡可控，比如財(cái)務(wù)績效、企業(yè)行為、管理層等多方面指標(biāo)等。
四、關(guān)聯(lián)交易
該條款是指被投公司在約定期間若發(fā)生不符合章程規(guī)定的關(guān)聯(lián)交易，公司或大股東須按關(guān)聯(lián)交易額的一定比例向投資方賠償損失。
一般在實(shí)踐過程中很少見到該條。
五、債權(quán)和債務(wù)
該條款指若公司未向投資方披露對外擔(dān)保、債務(wù)等，在實(shí)際發(fā)生佩服后，投資方有權(quán)要求大股東賠償。（不能向公司追償，一般情況下以公司作為追償或補(bǔ)償對象的條款都難以獲得法律的支持）債權(quán)債務(wù)賠償公式=公司承擔(dān)債務(wù)和責(zé)任的實(shí)際賠付總額×投資方持股比例
六、競業(yè)限制
公司上市或被并購前，大股東不得通過其他公司或通過其關(guān)聯(lián)方，或以其他任何方式從事與公司業(yè)務(wù)相競爭的業(yè)務(wù)。
這屬于非常常見的條款，競業(yè)限制包括創(chuàng)始人不能另起爐灶，同時也對公司核心關(guān)鍵員工簽署，不能讓核心員工離職把公司核心機(jī)密透露給同行。這會對公司的業(yè)務(wù)造成較大的影響
七、股權(quán)轉(zhuǎn)讓限制
該條款是投資人防止大股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)和自身股權(quán)的出售優(yōu)先權(quán)（領(lǐng)售權(quán)），通常該條款要寫進(jìn)公司章程以保障投資人的權(quán)益。如大股東股權(quán)轉(zhuǎn)讓須得到投資人的書面同意、在同等條件下投資人的股權(quán)可以優(yōu)先轉(zhuǎn)讓給第三方。
八、引進(jìn)新投資者的限制
將來新投資者認(rèn)購公司股份的每股價格不能低于投資方認(rèn)購時的價格，若低于之前認(rèn)購價格，投資方的認(rèn)購價格將自動調(diào)整為新投資者認(rèn)購價格，溢價部分折成公司相應(yīng)股份。該條也稱為反稀釋權(quán)，即投資人進(jìn)來公司以后的融資的價格均不得低于前一輪的價格，否則大股東會被要求無償轉(zhuǎn)讓股權(quán)或賠償現(xiàn)金。
九、優(yōu)先分紅權(quán)
公司或大股東簽訂此條約后，每年公司的凈利潤要按PE、VC投資金額的一定比例，優(yōu)先于其他股東分給PE、VC紅利。
十、優(yōu)先購股權(quán)
即公司若要增資擴(kuò)股或?qū)ν獍l(fā)行股份（除IPO），原投資人有優(yōu)先認(rèn)購權(quán)。
十一、優(yōu)先清算權(quán)
公司進(jìn)行清算時，投資人有權(quán)優(yōu)先于其他股東分配剩余財(cái)產(chǎn)。
十二、共同售股權(quán)
公司原股東向第三方出售其股權(quán)時，PE、VC 以同等條件根據(jù)其與原股東的股權(quán)比例向該第三方出售其股權(quán)，否則原股東不得向該第三方出售其股權(quán)。
此條款限制了公司原股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓自由，但是保障了投資人的權(quán)利。
十三、強(qiáng)賣權(quán)
即投資人出售股權(quán)時候，會要求原股東一同出售。該條款非常不公平，創(chuàng)業(yè)者應(yīng)當(dāng)堅(jiān)決拒絕此條款。
十四、一票否決權(quán)
投資方要求在公司股東會或董事會對特定決議事項(xiàng)享有一票否決權(quán)。該條只能在有限責(zé)任公司實(shí)現(xiàn)，這一權(quán)利只能在有限責(zé)任公司中實(shí)施，《公司法》第 43 條規(guī)定，「有限責(zé)任公司的股東會會議由股東按照出資比例行使表決權(quán)，公司章程另有規(guī)定的除外」。而對于股份有限公司則要求股東所持每一股份有一表決權(quán)，也就是「同股同權(quán)」。
十五、管理層對賭
在某一對賭目標(biāo)達(dá)不到時由投資方獲得被投公司的多數(shù)席位，增加其對公司經(jīng)營管理的控制權(quán)。
十六、回購承諾
這屬于非常常見的條款，投資人會要求公司在未能達(dá)到某種條件的情況下（一般是業(yè)績不達(dá)標(biāo)或未能在約定的時間內(nèi)上市）。
股份回購公式
大股東支付的股份收購款項(xiàng)=（投資方認(rèn)購公司股份的總投資金額-投資方已獲得的現(xiàn)金補(bǔ)償）×（1+投資天數(shù)/365×10%）-投資方已實(shí)際取得的公司分紅。
最高法在海富投資案中確立的 PE 投資對賭原則：對賭條款涉及回購安排的，約定由被投公司承擔(dān)回購義務(wù)的對賭條款應(yīng)被認(rèn)定為無效，但約定由被投公司原股東承擔(dān)回購義務(wù)的對賭條款應(yīng)被認(rèn)定為有效。
十七、違約責(zé)任
任一方違約的，違約方向守約方支付占實(shí)際投資額一定比例的違約金，并賠償因其違約而造成的損失。
個人觀點(diǎn)：在實(shí)際操作過程中，上述的對賭條款基本都會出現(xiàn)在股權(quán)投資的談判桌上，創(chuàng)業(yè)者作為較為弱勢的一方，往往在強(qiáng)勢的資本方面前低頭，簽下類似的不平等條約。其實(shí)換個角度來看，投資人大部分是作為資金的管理人，受托他人的資金當(dāng)然希望是能夠有較好的條款來保障資金的收益及安全，畢竟錢往往都不是天上掉下來的，是靠求爺爺告奶奶的方式募集而來。在投資這個領(lǐng)域，高收益就意味著高風(fēng)險，誰都不知道誰是下一個接盤俠，在這個世界上沒有完全成功的項(xiàng)目，只有成功的投資人和基金公司，既然項(xiàng)目做不到100%成功，那么投資人對創(chuàng)業(yè)者簽下類似的保障條款也能理解，一將功成萬骨枯，一個成功的項(xiàng)目背后往往是上百個項(xiàng)目的墊背。對于創(chuàng)業(yè)者而言，從投資人手上不僅能夠獲得資金，而且還能夠獲得較好的資源，魚和熊掌不可兼得，在取得某些利益的同時，創(chuàng)業(yè)者也要放棄某些權(quán)益，也相當(dāng)于給自己壓力，催促自己不斷挑戰(zhàn)新高度，一步一步走向成功。
