前言 做領域內的專家

全神貫注于某一個擁有極有利前景的領域或行業。如何確定你正投資于一個擁有有利前景的企業？一個重要的標準就是，確保與整個市場的相對強度相比，在上一年這一行業的相對強度以及該行業中你所喜歡的股票的相對強度，都是非常高的正值。這是我經常核算的一項重要指標，以努力確保所有的一切都很正常，并且也沒有什么公眾不知道但內幕人士知道的可怕消息。這是通過比較預期的市盈率與預計的增長率而確定的。通常理想的做法都是確保預期的市盈率遠低于增長率。僅僅考慮公司一年的增長，并沒有太多的用處。該公司應當擁有合理的增長記錄，這一點至關重要。它至少應當有過去兩年的增長記錄，以及兩年的預期增長數據。過去三年的增長記錄，以及一年的預期增長數據也可以接受。

另一個至關重要的標準是，確保現金流超過每股收益。在你分析公司的賬戶，并且發現其每股收益并沒有得到現金的支持之前，太多公司的表現看起來都挺不錯。然而它們的利潤都是虛幻的。通過確保現金流總是超過每股收益，你就可以避開世界上許多的“安然公司”。

還有一個至關重要的標準是，確保董事們沒有賣出他們的公司股份。超過一名董事賣出公司股份，就足以讓我避開這只股票，不管那些統計數據看起來是多么令人印象深刻。相反，假如幾名董事正在增持公司股份，這會是非常讓人看好的信號。他們應該準確地知道企業正在發生什么事情，因此，看到他們將自己的錢放在自己能夠掌控自如的地方，總是令人備受鼓舞。

總之，對于什么條件才能構成一只理想的成長股，必須有著堅定的認識。下面的特性對我而言非常有用：

● 強勁的增長記錄；

● 樂觀的未來前景及預測；

● 與預期的增長率相比，具有較低的市盈率；

● 遠超過每股收益的強勁現金流；

● 適中而非過高的資產負債率；

● 在前1年擁有正的相對強度；

● 董事們增持公司股份。

第一部分 成長股概述

第1章 成長股的優勢

投資的3大方法

1. 成長股投資法。選擇具有良好成長前景的股票，并且在其每股收益（EPS）逐年增長的過程中，從復合效應中獲益。

2. 資產狀況投資法。當公司股票的價格跌破企業的潛在價值（一般由其凈資產價值衡量）時買入，或者在更極端的情況下，當公司的股票價格跌破其流動資產凈值的時候買入。

3. 技術分析法。不考慮相關公司的財務基本面，而是基于價格變動、動量及圖表，來買入和賣出股票。

如何來計算某一股票的價值。簡單地說，我的方法就是，假如相對于某一可比的增長水平，某一股票的市盈率比本行業其他公司的市盈率要低，或者是比整個市場的平均市盈率要低，那么，我就發現了它的價值。在其他條件都相同的情況下，相對于一家公司的增長率，其市盈率越低，這只股票就越有吸引力。

尋找成長股價值的方法，會帶來一種投資的“雙重效果”：價值異常得到修正時的短期收益，以及收益增長的復合效應所帶來的長期利益。

同時請記住，在投資成長股時，更重要的是選擇，而不是時機。

第2章 卓越成長股的特點

成長股的每股收益有時也會有所下降，因為在一定程度上，所有的公司都具有周期性。即使是最為出眾的成長型公司，其每股收益結果也會受到經濟狀況的影響，但是與周期性股票相比，它們的波動性要小一些。

對經濟影響最大的因素之一是利率的水平及其變動趨勢。當利率下降時，周期性很強的股票通常會獲益，因為只要時機合適，這將會刺激經濟的發展。相反，在利率上升的困難時期，許多周期性股票的利潤將大受影響。成長股則能更好地擺脫經濟短期波動的影響。

選擇正確的行業

在尋找成長股時，我最喜歡的行業是制藥業、醫療保健業、傳媒業、支持服務業、其他金融行業、釀酒業、酒吧和餐飲業，以及普通零售業。決定一家企業是否具備成為一只極好成長股的能力時，處于正確的行業類別是需要考慮的一個關鍵因素。

有競爭優勢的公司

良好的公司管理能力

每股收益持續增長

我們決定，假如某些公司的每股收益在4年里連續增長，我們便會將其歸類為成長型公司，而無論這種連續增長是歷史上已經實現的，還是對未來的預測，抑或是這兩者的綜合。在實踐中，這意味著假如一家公司的每股收益僅在過去的兩年里增長，并且預期未來的兩年里仍將增長，那么它就可以勉強進入成長股的名單。然而除此之外，還有一些需要滿足的其他標準：

1. 過去5年中的每一年都必須有利潤，任何一年的業績都不能顯示存在損失。

2. 假如在過去的某周期業績有所退步，而隨后的4個周期業績在增長，那么它必須在過去的6個周期中最近的1個周期，已經實現（或者預期將會實現）其最高的正常每股收益。

3. 所有房地產行業的公司都要排除在外，因為它們是適用于資產狀況投資法的公司，而不是成長型公司。

4. 必須有經紀人的預測。

5. 在周期性很強的建筑業、建材業的公司，以及那些位于汽車銷售子行業的公司，仍然需要滿足正常的增長標準。然而除此之外，在過去5年中的任何一年，從報告的業績來看，公司必須未發生過損失，或是存在每股收益倒退的情形。最后的這條標準排除了這些行業中的大多數公司，但是留下來的少數公司，無疑都是真正的成長型公司。

〓投資大揭秘〓

1. 卓越的成長型公司擁有這樣一種能力，即以高于市場平均水平的速度逐年增加每股收益。

2. 大多數成長型公司都存在于“新世界”行業，如支持服務業、制藥業、醫療保健業、傳媒業、電子和電氣設備業、釀酒業、酒吧和餐飲業，以及普通零售業。

3. 幾乎所有的公司在一定程度上都具有周期性。然而，處于周期性很強的行業中的公司，很少成為卓越的成長型公司。

4. 某一競爭優勢，比如說強大的商業特許經營、專利或者商標名稱，常常是偉大成長型公司的主要特征。

5. 一家公司克隆諸如一家商店、餐廳、療養院，或者是室內網球設施的某一類活動，并且在全國甚至是在世界范圍內開始更多這類分支的能力，將有可能導致每股收益的超常增長。

6. 管理才能是決定是否購買某一成長股的關鍵因素，但是很難對其加以判斷，所以最好先做算術。

7. 盡量找出那些每股收益年增長率至少達到15%的公司。在某一困難的年份，可以忽略微小的后退，但是15%是要達到的正確平均水平，以這種速度，每5年每股收益就會增長一倍。

第二部分 選擇成長股的7大標準

第3章 第1大標準：市盈率相對盈利增長比率 PEG

市盈率相對盈利增長比率僅適用于成長型公司。PEG>1不具有投資價值，0.5<PEG<1可以考慮投資，PEG<0.5非常具有投資價值。

另外一個有用的指標，是股利支付的水平及其預測。假如股利一直在穩步增長，隨后僅僅能勉強維持以前的水平，那么這可能是一個有意義的信號，表明公司的未來存在麻煩。相反，假如股利的增長在加速，這顯然是一個看漲并且有把握的信號。

在研究經紀人綜合預測的細節信息時，有幾點值得特別注意：

1. 假如存在許多與該公司相關的經紀人（比如說5家或更多），其預測偏離平均預測的標準差很小，那么綜合預測以及市盈率相對盈利增長比率的預測可靠性顯然會增強。這16家經紀人對麥德華公司的預測就讓人覺得非常舒服。然而請當心旅鼠效應（lemming effect）。假如已知有一家享有聲望的一流經紀人專門研究某一行業，并對其中的一家公司作出了預測，對于在一家較小的公司工作的分析師而言，依據更詳盡的研究來進行判斷，顯得非常有誘惑力。

2. 該公司自己的經紀人的意見，在前景說明（Outlook statement）上方的表格中會以粗體字突出顯示。正如在麥德華公司的案例中一樣，假如討論中公司經紀人同巴克萊銀行和潘繆爾·戈登公司一樣享有聲望，我就會特別注意該公司經紀人的預測。該公司的經紀人應當擁有更多的信息，并且不太可能冒險給出過于樂觀的預測，從而令公司尷尬。

3. 經紀人預測的日期也至關重要。假如突然發生公布實際業績或者是盈利警告這類事件，那么就應該排除這些預測。在計算預測的時候，對余下的預測應當按時間長短進行加權。

4. 所有經紀人的買進、持有、賣出、跑贏大盤、增持以及減持的建議，可以清楚地表明一只股票受歡迎的程度。你可以看到麥德華公司的綜合預測是謹慎買入。

5. 加號和減號的意思是，與以前的預測相比，預測的特定元素是在升級還是在降級。假如沒有符號，該預測的元素要么維持原來的狀況，要么完全是一種新出現的元素。

6. 1個月以及3個月的總體變動顯示在表格頁的底部。讀者應密切關注這些數字，因為它們可能表明新聞報道是維持肯定的態度，還是開始轉向否定。

避開市盈率過高的股票

就其市場評級而言，任何市盈率非常高的公司，都是在透支未來的時間。增長率遲早會放緩，并且市盈率將會下跌到一個更為正常的水平，然后回到某個平均水平，甚至是低于平均值的一個水平。

〓投資大揭秘〓

1. 市盈率是一個一維的衡量指標。更有意義的是市盈率相對盈利增長比率，它表明的是一家公司的市盈率與其預期每股收益增長率之間的關系。

2. 市盈率相對盈利增長比率是通過用一家公司的預期市盈率，除以其估計的未來每股收益增長率而得。不管是預期市盈率還是預期的增長率，都應該基于未來12個月的滾動數據來加以計算的。

3. 1996年年初，市場的平均市盈率相對盈利增長比率大約等于1.5。市盈率相對盈利增長比率的值大于1.5的股票沒有吸引力，介于1.0到1.5之間的股票沒有很強的吸引力，而假如這一指標的值小于1.0，這類股票會引起投資者的強烈興趣。

4. REFS只會將市盈率相對盈利增長比率指標賦予成長型公司，它們必須有至少4年的連續增長，不管這種增長是歷史上的，還是預測的，還是兩種情況的結合。它們也必須滿足第2章的一些其他的標準。

5. 當市盈率處于12~20倍的區間內，并且每股收益的年增長率較高，處于15%~30%之間時，較低的市盈率相對盈利增長比率才能發揮最好的作用。

6. 擁有較低市盈率相對盈利增長比率的股票，兼具進取性與安全性。進取性來自于市盈率向上變化的可能性，它對股票價格的影響常常要大于每股收益的增長。擁有較低市盈率相對盈利增長比率的股票之所以具有安全性，是因為它們能夠應對實際的每股收益增長率偏離預測，從而令人略微失望的情形。例如，假如一家公司的每股收益增長率最終只有20%，而不是預期的25%，并且，如果預期的市盈率倍數在低水平時，比如是15，那么相對而言這些股票的價格仍然很便宜。

7. 只有首先讓成長股處于對等的狀況，才能夠對它們進行相互比較。在滾動的未來12個月的基礎上，來展示它們的成長統計數據（市盈率、市盈率相對盈利增長比率、收益增長率以及股利收益率），就可以實現比較的目標。并且這樣比較還有額外的吸引力，即比較是最新的，也是動態的。

8. 為了降低經紀人預測誤導你的風險，應當加倍核實年度報告以及期中報表，以找出董事長究竟作出了哪些有關未來前景的陳述。對新聞剪報及REFS公司條目中的簡明新聞，也要加以核實。

9.無論何時，只要有可能，也要核實個別經紀人的預測，因為它們構成了經紀人的綜合預測。這些信息在REFS中都可以利用。

假如大量經紀人的預測僅僅略微偏離平均的預測，那么這種情況會讓人感到欣慰。尤其要注意目標公司經紀人的預測，以及較新的預測。

注意對預測進行修正，尤其是在有關該公司的新聞開始惡化的情況下。

10. 永遠要注意每年的稅金。有時候稅率的上升可能會掩蓋真實的增長，因為它會減少某一特定年份的每股收益。

11. 在一次熊市中，預期市盈率超過20的股票更為脆弱。高市盈率（以及證明其合理性的高每股收益增長率）最終會回歸到正常水平。這些股票或許不得不努力站穩腳跟，所以投資者應當避開市盈率倍數過高的股票。

第4章 第2大標準：現金流

為了得到一家公司的現金流數據，你需要將折舊這一類不需要現金支出的項目加回到利潤上去。一家公司的股價與現金流比率（price-to-cash flow, PCF），可以用該公司的市值除以其現金流量計算得到。

強勁現金流的優勢

1. 未來的股利是否安全。

2. 流動性和負債的大致變動趨勢。現金流是償付債務和改善流動性的基礎。除非現金流表現強勁，否則公司的負債將會增加，并且流動性狀況也會惡化。

3. 一家公司是否過度擴張營運。每股收益迅速增加，而現金流卻在萎縮，這一事實或許表明該公司過度擴張營運。例如，存貨及應收款項的增長可能占用了過多的資金。反之，這也會讓人產生如下的疑問：公司的信貸政策是否過于寬松，或者客戶是否無力付款。

4. 未來的擴張計劃及資本支出計劃能否從公司內部獲得資金支持。

構建基于現金流的篩選標準

在實踐中運作良好的一條篩選標準要求較為寬松，只需要上一報告年度的每股現金流超過每股收益，并且在過去5年里，平均的每股現金流超過平均的每股收益即可。

資本支出與企業持續經營能力

那些吞噬股東現金的公司，也可以稱為“現金老虎”（cash-guzzlers）。以我的經驗來看，它們很少對投資者有利，所以應該避開那些在過去5年中，資本支出超過其現金流的公司。尋找那些現金流遠超過資本支出的公司，以確保公司給股東留下一些真正有價值的東西。

〓投資大揭秘〓

1. 現金流比收益更難偽造。

2. 低股價與現金流比率本身并不能表明一家公司擁有強勁的現金流。這一比率僅僅告訴你，與現金流相比，這些股票是便宜還是貴。

3. 為了給下列項目提供資金，健康的現金流是必需的：

1） 償還任何貸款；

2）未來的資本支出；

3）支付普通股股利；

4）回購市場上的普通股。

4. 現金流可以幫助表明：

1）流動性及負債的變動趨勢；

2）未來的股利是否安全；

3）一家公司是否過度擴張營運；

4）未來的資本支出能否從公司內部獲得資金支持。

5. 對市盈率相對盈利增長比率較低的股票而言，還有一個簡單的篩選標準，即確保上一報告年度的每股現金流超過每股收益，并且在過去的5年里，平均的每股現金流也超過平均的每股收益。

不管怎樣，從迄今為止我們所檢驗過的8段各為6個月的時期來看，這一篩選標準的效果甚微。然而，現金流篩選標準可以讓人更為安心，并且我們可以預期，它在熊市中的表現會更出色。

6. 在投資中，應當避免每股資本支出常常超過每股現金流的“現金老虎”公司。對成長股而言，高所有者收益是一條非常可取的標準。

第5章 第3大標準：相對強度

是在上一年和上一個月，某一股票價格相對于市場的強弱。有一個非常有誘惑力的想法就是，人們認為最近表現弱于市場的股票會具有最大的增長潛力。然而在實踐中，表現最好的股票常常是那些已經戰勝市場，并開始以勝利者姿態行事的公司。作為第三條篩選標準，相對強度必須滿足兩個要求。首先，它在前1個月必須為正值（即便是0.1%也足夠了），其次，在過去12個月它必須既為正值，又高于前1個月的相對強度數字。 在熊市中，相對強度篩選標準或許不是這么有效，因為投資者常常會陷入恐慌，并且不考慮股票的潛在價值而匆忙獲利了結。

第6章 第4大標準：管理能力

假如一家公司的管理層企圖欺騙你，所有的牌都會按照對它有利的方式來堆疊，記住這一點很重要。

1. 成熟公司的每股收益增長率記錄，是判斷管理層能力的最好方法之一。

2. 對于不那么成熟的公司，每股收益的增長率非常重要，但是這一記錄或許不夠長，不足以判斷管理層的能力。

3. 假如管理層有意要欺騙投資者，他們就會按照對他們有利的方式來行事。投資者應當嘗試從以下方面獲得對一家公司的總體印象：

1） 年度股東大會；

2） 年度報告；

3） 董事會的構成；

4） 首席執行官的外事活動及生活方式；

5） 是否實現預期的利潤；

6） 顧問的水準。

此外，雇員的態度有可能也很能說明問題。電話應答是否迅速，員工是否擁有一種使命感，并且為他們的公司感到驕傲？

4. 任命一名新的首席執行官，有可能預示著一家公司命運的重大改變。閱讀剪報和公司簡介，并且嘗試查明新的首席執行官在前一任期提高每股收益的記錄。

5. 在選擇股票時，董事們的股份交易也是一個很有用的信息。特別是當大批的董事買入公司的股票時，是一個極強的看漲信號。

董事的地位以及剩余股份的增加或減少，也是應當考慮的因素。請注意，回顧起來，收盤之前的交易常常看起來非常的精明。

6. 對于過去12個月里的首席執行官變動，以及過去6個月的董事交易，REFS每個月都會給出全面而詳細的信息。

第7章 第5大標準：競爭優勢

一家公司的競爭優勢是支撐其未來收益的基礎，并且它還能增強盈利預測的可靠性。某些時候它被稱為“一種商業特許經營”（a business franchise），競爭優勢可能來自以下幾個方面：

1. 頂尖的商標名稱

我腦海中閃現的，是可口可樂、麥當勞、馬莎百貨（圣米高[St Michael]品牌）以及索尼這類公司的名字。

2. 專利或版權

許多年來，葛蘭素威康公司（Glaxo Wellcome）的善胃得（Zantax）一直都是一個很好的例子。如今，隨著來自世界各地有線電視和衛星電視需求的增長，唱片、書籍和電影的版權都具有巨大的價值。

3. 合法的壟斷

水務公司和電力公司受到免于競爭的保護，但是它們也會受到管制。電視公司，比如說卡爾頓公司（Carlton）以及格拉納達公司，擁有價值巨大的特許經營權，盡管在更長的時期，它們也需要重新獲得許可。

4. 在某一行業的支配地位

像《華爾街日報》和《金融時報》、微軟、迪士尼和能多潔這樣的企業，就是典型的例子。

5. 擁有在某一利基市場[1]確立的地位

德魯克控股公司就是這類高質量英國公司的一個最好例子，它專注于這樣一個利基市場——電子壓力裝置、測力裝置及溫度校準裝置的制造及銷售。從圖7-1可以看出，德魯克公司一直是一只極好的成長股。

1. 某一競爭優勢可能來自：1） 頂尖的商標名稱；2） 專利權或版權；3） 合法的壟斷；4） 在某一行業的支配地位；5） 在某一利基市場建立的地位。

2. 對某一競爭優勢的真正考驗，是進入某一行業的壁壘。正如沃倫·巴菲特所說的：“對一家企業最真實的考驗，就是一名競爭者可以造成多大的損害，即使他在回報方面很無知。”

3. 大多數的成長型公司，都可以在發展順利的行業找到。傳媒業、制藥業以及支持服務業就是極好的例子。相反，船舶制造業、重型機械工業以及紡織業的發展困難重重。

4. 進行行業比較，是考察一家公司競爭優勢的極好的計算方法。尤其是運用資本回報率和利潤率指標，都很能說明問題。大多數卓越的成長股都擁有一個較高的運用資本回報率，以及良好的利潤率。

5. 在計算運用資本回報率時，REFS會扣除無形資產。因此，在衡量一家公司營運資產的運營效率時，就可以保持前后一致。

6. 為了計算運用資本回報率，你只需要知道稅前利潤、營業外項目、應付利息及應付股利的數據，并將其表示為該公司在業務中所使用的資本的百分比。在業務中所使用的資本，等于所有的普通股股本及優先股股本、準備金、所有種類的負債及融資租賃債務、少數股東權益及備付金的總和。

7. 運用資本回報率總是應當和當前的借款成本進行比較。

8. 應當密切關注運用資本回報率的趨勢。運用資本回報率的下跌，可能暗示著一家公司正在失去其競爭優勢。

9. REFS正在考察將投資回報率當作一個額外統計指標的可行性。投資回報率指的是與已投資的資本成本相比，一家公司所享有的回報率。

10. 利潤率是衡量一家公司競爭優勢的另一個算術指標，對于它有如下幾點需要注意的地方：1） 極高的利潤率會招致競爭；2） 極低的利潤率會增加投資的風險；3） 利潤率的重大變動，常常是高管人員變動的結果；4） 利潤率較低的行業，現有的狀況難以改變；5） 利潤率的任何重大改善，通常是由于某種產品或服務的增強，這些信息都可以通過與管理人員談話，以及研究經紀人的通告、新聞剪報和公司年度報告加以識別；6） 起伏較大的利潤率記錄，通常暗示著一家企業容易受到定期價格戰的影響，也可能是在周期性很強的行業；7） 在考察一家公司的利潤率時，應當將它與其他同類公司的利潤率，以及行業的平均水平進行比較；8） 利潤率的趨勢至關重要。利潤率的下跌有可能是第一個及唯一的一個警報信號，它表明一家公司正在喪失其競爭優勢。

第8章 第6大標準：財務狀況

資產負債率

作為一般性指引，超過50%的資產負債率可能是引起關注的一個原因，尤其是在一家公司的短期借款占很大比例的情況下。資產負債率很高的一家公司，更有可能滿倉投資，并且在經營中也更可能全心投入，因而與未負債經營的公司相比，它更容易受到損害。尤其是在以下這些情況下：

1. 任何擁有較多借款，包括銀行借款及其他短期借款的公司，很可能對利率的變化非常敏感。

2. 資產負債率較高的一家公司可能會非常脆弱，并且有可能在一次流動性危機中徹底失敗，特別是在它的大多數借款都是短期借款的情況下。比如當一陣大風正在席卷世界金融市場的時候，但銀行里卻沒有可替代現金的東西。

3. 資產負債率較高的公司，其業績傾向于放大潛在的趨勢。所有的股東資金都用于投資，并且進一步的大量借款，會導致該公司疲于履約，因而容易受到市場行情的影響。對股東而言，當企業正在恢復的時期，高資產負債率可能是一個巨大的優勢，但是在更艱難的時期，這種情形則會相當不利。

4. 一家擁有高資產負債率的公司，顯然更不能準備好應對未預期的狀況，比如一次大型罷工，或是一次突然的經濟衰退。

我曾給投資者如下的建議：假如一家公司的資產負債率超過了其凈資產的50%，應當避免將這類公司作為投資對象。

4種輔助投資工具

速動比率>1，流動比率>2，利息保障倍數（正常的息稅前利潤/每年的利息總額=利息保障倍數）>7.7，股利保障倍數（正常的歷史盈余/應付股利的凈值=股利保障倍數)>2。

〓投資大揭秘〓

1. 超過50%的資產負債率有可能是讓人擔心的一個原因。然而，假如公司的現金流確實強勁，并且資產負債率也在迅速下降，投資標準也可以略微放松。

2. 速動比率表明的是可以迅速變現的資產保障流動負債的能力。因此，它是通過用流動資產減去存貨和在產品，并將這一結果除以流動負債計算而來。一般而言，應當尋找速動比率超過1的公司作為投資對象，但是請記住，許多零售企業能夠以更低的速動比率來維持經營。

3. 流動比率與速動比率類似，但是它包括了存貨和在產品。因此，它會比速動比率高。流動比率大于或等于2，通常是一家企業財力較強的標志。

4. 利息保障倍數衡量的是一家公司用年利潤持續支付其借款利息的能力。較低的利息保障倍數，或是正在惡化的利息保障倍數，有可能是一個危險信號。

5. 股利保障倍數表明的是該公司的歷史股利受到其盈余保障的程度，并不考慮一次盈余的全額分配可能引起的與預付公司稅相關的后果。

6. 卓越的成長型公司能產生現金，而且通常看起來現金非常充裕。因為有可能找到滿足所有的成長標準，并且擁有良好資產負債表的股票，所以沒有必要去冒額外的風險，去投資負債很高、現金流短缺，并且資產負債表也很糟糕的公司。

第9章 第7大標準：每股收益

1. 每股收益的加速增長需要一段時間，才能反映在某一股票的價格之中，因為從數據上來看，增加的每股收益要被吸收到股票價格之中，并且更高的增長率所導致的市盈率的提高會使股票價格上漲的數字成倍增加。

2. REFS中的表格清楚地表明了每股收益增長率的趨勢。對于加速增長的每股收益，連接每股收益估計值的虛線向上急劇傾斜，而當每股收益減速增長時，這一虛線會向下傾斜。

3. 要想察覺那些每股收益正在迅速增長或增長停滯不前的公司，閱讀REFS中有關經紀人綜合預測變動的月度表格，是一種理想的方式。

4. 假如有可能，投資者應當核實相關經紀人的預測，尤其是該公司經紀人的預測，因為它有可能最為可靠。

5. 當一家公司開發出一種可以被克隆的成功經營模式時，其每股收益常常會加速增長。

6. 新發行的證券，是尋找擁有可克隆模式的年輕公司的好地方。

7. 投資者總是應當密切關注銷售同比。假如這些數字開始下降，該公司可能遭遇到過度的競爭。

8. 避免投資于那些擁有可克隆的經營模式，但是沒有盈利的公司，以及那些預期的市盈率超過20倍的公司。假如你為公司未來的增長付出了過高的代價，你最終的回報也會相應地少那么多。

第10章 成長股選擇的其他標準

回購股票的公司

1. 它表明公司內部董事會的信心，并且它通常暗示著該公司的流動性很強。

2. 當市場上的部分股票因購買計劃而中止流通時，該公司股票的供給會緊縮。

3. 回購股票通常能提高收益。

新變化可稱為額外優勢

1. 新的管理；

2. 新的技術或新的產品；

3. 該行業整體所發生的新事件，包括新的立法；

4. 新的收購。

投資大揭秘

1. 市值較小，位于3000萬英鎊到2.5億英鎊之間的公司，整體上更有可能跑贏大盤，當然其表現也更有可能超過富時100指數中，它們的那些行動笨拙的弟兄們。在發展的途中，成功的公司常常會得到追蹤基金的幫助，因為這些公司會晉升到更高級別的指數中。

2. 支付股利的公司更可取。股利可以擴大股票潛在購買者的范圍，并且它還能進一步反映董事們的信心，或者是公司未來的前景。

3. 假如一家公司在回購自己的股票，這通常是一個極強的看漲信號。它表明董事們的信心，并且暗示著該公司的流動性較強。并且，一家公司回購股票的行為，會緊縮其股票供給，而這通常會提高收益。

4. 某樣新東西是一項具有吸引力的加分因素。它有可能來自于新的管理，新的技術，某一行業中的新事件，或者是新的收購。

5. 較低的股價與銷售額比率，是一項具有吸引力的投資特征。在與其他公司比較股份與銷售額比率時，還應當考慮一家公司的資產負債率的水平。

6. 一家公司業務的性質，也是一個關鍵的因素。例如，經銷商的利潤率較低，因而傾向于擁有較低的股價與銷售額比率。

7. 許多極好的成長型公司在數年里都有較高的股價與銷售額比率。對一只成長股而言，具備較低的股價與銷售額比率，并非是一條強制性要求，它是一項具有額外吸引力的價值特性。

第11章 全方位評價成長股

強制性標準

1）相對較低的市盈率相對盈利增長比率界限，比如控制在0.75。

2）預期的市盈率不超過20倍。市盈率的區間最好是在10~20倍之間，并且預測的增長率最好是在15%~30%之間。

3）強勁的每股現金流，不管是在上一報告年度的數字，還是5年的平均值，都能超過每股收益。

4）現金余額是正值，或者資產負債率低于50%，除了在特殊情況下（比如說擁有巨大的每股現金流，或者是在主要資產即將銷售的時候）。

5）前12個月的相對強度較高。

6）擁有某項競爭優勢，常常可以從高運用資本回報率和良好的營運利潤率得到證實。

7）沒有大批董事在賣出公司的股票。

2. 可選擇使用的標準

1）正在加速增長的每股收益，尤其是當它是克隆經營活動所引起的時候。

2）大批的董事在買入公司的股票。

3）位于3000萬～2.5億英鎊之間的小市值。

4）有股利收益。

3. 加分標準

1）低股價與銷售額比率。

2）某樣新東西。

3）低股價與研發支出比率。

4）合理的資產狀況。

很少的股票能夠滿足所有的強制性標準和令人滿意的標準。或許某只股票的確能很好地滿足幾乎所有的標準，但是有可能僅僅因為某一條標準而落選。在這一類情況下，有必要稍微作出一點讓步。

第三部分 用成長股超越市場

第12章 投資組合管理

1. 很難評價單個股票吸引力的排名，而且這沒有任何的實際意義。從本質上來說，投資追求的是平均收益，并且常常會伴隨著驚喜。

2. 通過若干股票來分散風險非常重要。假如我所有的蛋都放在我最好的選擇——商業郵件集團這只籃子里，結果將相當地令人失望。的確，到4月份的時候，商業郵件集團的股票價格幾乎沒有上漲，而在5月份，也只是步入正軌。

3. 盡管你知道，擁有低市盈率相對盈利增長比率的股票，很可能發生一種狀態的改變，但是你從來不知道，這些股票何時才會上漲。不管你對一只特別的股票有多喜愛，決不要在上面押上全部賭注。

4. 擁有低市盈率相對盈利增長比率的股票可以提供安全邊際，這可以通過高富諾集團的例子加以說明。該公司在1996年2月宣布的中期業績令人失望。每股收益的增長率由預計的47%，放緩到了大約25%的水平。然而，在迅速復蘇之前，股票價格只下跌了一點點，因為相對購買時要求不高的市盈率而言，25%仍然是一個非常大的數字，并且它也遠高于增長率的平均水平。

5. 8只當選股票的平均預期每股收益年增長率是25.75%。因此可以認為，在這6個月里，每股收益的增長說明了股票價格漲幅為12.87%，余下的來自于市盈率狀態的改變。這種雙重效應，是購買低市盈率相對盈利增長比率股票的主要好處。

6. 購買具有低市盈率相對盈利增長比率的股票，還有一個吸引人的地方，即使在股價大幅上漲之后，它們看起來常常還是比較便宜。例如，JJB體育用品公司、商業郵件集團和帕瑞提集團，仍然位于市盈率相對盈利增長比率低于0.8的公司之列，并且在1996年3月，獨立保險公司的5名董事以超過460便士的價格，買入了更多的公司股票。

沃倫·巴菲特也注意到其他兩個會促使他賣出股票的原因：

1. 與基本事實所表明的情況相比，市場認為一家公司的價值更高。（唯一的例外，是一種核心準合伙持股關系。）

2. 當資金需要投資于“價值被低估的程度更高”的某一證券時。

根據市場條件調整持股

明確相對強度變化的原因

找到原因再止損

〓投資大揭秘〓

1. 大多數私人投資者的投資組合應當包括大約10~15只股票，對于規模相當大的資金而言，所包括的股票數目可以增加到大約30只。

2. 不要在一只股票上下賭注。基于成本來計算，投資在一只股票上的最大比重大約是15%。

3. 盡可能地充分利用個人股本投資計劃，并且確信你每年都吸收了你的年度資本收益免稅額度（在英國，1996年是6000英鎊），即使你僅僅是通過暮購朝售做到這一切。

4. 讓利潤持續增長，并且阻止損失擴大。

5. 當情況發生改變（比如該公司的內在價值不再以必需的速度增長），市場給予該公司過高的一個市盈率相對盈利增長比率（比如說市場平均水平的80%），或者是資金要投資給更好的、更多價值被低估的股票時，你就應當賣出這些股票。請記住，由于存在一筆極巨大的潛在資本收益稅，將市盈率相對盈利增長比率的賣出界限擴展到市場平均水平是可取的，但是不要超過這一界限。

6. 在一本分類檔案中記錄下你的投資，并且定期根據富時精算全股指數來衡量其表現。假如經過一段時間，比如3年或者更長的時間，你發現你并非正在戰勝市場，就應當考慮通過單位信托基金或者類似的形式，將你投資組合的管理授權給一名專業的基金經理。

第13章 牛市和熊市

第一個要點，是僅僅將可以凍結，并且不會突然需要的“耐心資金”（patient money）用于投資。第二個要點，在留有一定安全邊際的情況下，系統地購買股票，并且長期持有。

下面所列出的一些提示，或許有助于警告你，一次熊市即將到來：

1. 人們通常認為，現金是非常不受歡迎的一項資產。結果，機構投資者和私人投資者的現金余額通常都保持在極低的水平。美國的基金經理很好地描述了這種心情：“現金就是垃圾。”

2. 很難發現價值。平均的市盈率相對盈利增長比率將會達到1.5或更高的水平，并且與其資產價值相比，很少有股票（假如存在任何這類股票的話）的價格存在大幅的折扣。

3. 平均的股利收益率將會處于歷史上極低的水平。

4. 利率通常即將上升。當然，它們下降的概率也將會最小。

5. 投資顧問對市場一致看漲，并且投資者普遍感到樂觀。

6. 新股大量發行，并且其質量越來越差。對投資者而言，每次新發行股票的基本面并不是那么重要，他們更關心的是能夠得到多少股股票，以快速轉手獲利，并且準備好下一次的發行認購。

7. 董事買入數對董事賣出數的比率已經下跌到歷史上的低水平。

8. 股票將不能對好的業績有所反應——即使對那些表現超過預測的公司而言，情況也是如此。這表明市場處于疲憊狀態，并且只剩下了很少的購買力。

9. 市場將是雞尾酒會和宴會上人人談論的話題。報紙和雜志上留給投資的篇幅越來越大，也可以證實人們對股票和信托基金的熱情。（因此，當聽到在1996年7月的《讀者文摘》有這么一個封面故事，聲稱“任何人都可以”從股票市場大賺一把，實在是令人擔憂。）

10. 當市場中超過75%的股票價格一直高于其長期的平均水平，假如接下來滿足條件的股票數目降到了75%以下，這通常是一個熊市即將到來的技術信號。

11. 平均而言，從估波指標給出最后一次買入信號以來，會經歷大約4個月的時間，在這段時間內（基于過去的10次買入信號的）平均收益大約等于30%。然而，有一次的收益僅僅只有8%，所以不要太過于依賴平均的預期。

12. 廣義的貨幣供應量通常正在緊縮。

13. 市場領導力量將會發生重大改變。在牛市的頂峰附近，周期性股票通常表現較好。

牛市和熊市的特征

關于牛市和熊市，有一些需要說明的觀點：

1. 牛市持續的時間要比熊市長，但是在劇烈的熊市中，大量的資金有可能在極短的時間內損失掉。例如，在1973-1975年，英國股票市場價值的75%都蒸發了。

2. 在牛市的一次重大調整和小型熊市的一次重大調整之間，并不存在真正的區別。純粹的技術分析者會認為，在1987年的大崩盤之后，市場已經恢復，并且超過了其以前的高點，表明牛市仍然完好無損，而1987年所發生的事件，僅僅是一次重大的調整。

一次重大的熊市則不同——持續至少9個月的一段很久的時期，并且有些時候時間長達2~3年，在這段時期看跌的情況盛行，而投資者則希望自己身處別的什么地方。

3. 在20世紀80年代，全球市場似乎在同步變動。在1987年大崩盤之后的那些日子里，華爾街某天下午的暴跌，將會在第二天對東京市場產生沖擊，而這又會接著降低次日早晨倫敦市場的開盤價。但是不到5年之后，日本股市的市值減少了超過一半，而華爾街和倫敦市場都達到了空前的高點。

在最終的分析中，沒有哪個主要的國家能夠孤立地獲得成功。假如世界經濟陷入深度衰退，每個主要的股票市場無疑都將受到影響。然而在今天看起來，個別的一些股票市場確實有更大的上漲空間，即使全世界其他的主要市場正處于下跌的趨勢之中。

4. 牛市和熊市都包括幾個不同的階段。在熊市的開始，通常會有一次暴跌，在這一過程中，經濟狀況仍然較為樂觀。隨后經濟狀況開始惡化，但是市場出現了超賣。接著有一次大反彈，這次反彈非常有力，足以使大多數的投資者相信市場已經觸底。接著，經濟新聞變得很可怕，投資者陷入恐慌，并且愿意以任何價格賣出。當螺旋式下跌自動推進時，市場急劇下跌。最后的這個階段僅僅是結束，并且已經準備好作為下一次牛市的出發點，在這個時候，投資者放棄了對未來的所有希望。第一個積極的信號，將會是股票價格不再會因為壞消息而下跌。

〓投資大揭秘〓

1. 僅僅將不會突然需要的“耐心資金”用于投資。

2. 在留有安全邊際的情況下，系統地買入股票并長期持有。而且，對股票的選擇遠比時機更為重要。

3. 有一些跡象或許能幫助你察覺到何時市場將轉而下行。本章詳細列出了這些跡象。

4. 假如市場前景看起來確實很糟糕，并且在你的耐心資金中，投資的比重正讓你睡不著覺，那么你應當將投資減少到能讓你睡著的水平。然而，你可能會輕易犯錯，因為牛市常常是在憂慮之中上行，所以不要將你的長期投資減少到你耐心資金的50%以下。

當你賣出股票時，選擇那些具有最高的市盈率相對盈利增長比率的股票，以及最不能滿足你所有投資標準的那些股票。以這種方法，你可以改善你的流動性，并且降低你投資組合的平均市盈率相對盈利增長比率，這反過來又將增加你的安全邊際。

5. 估波指標是表明牛市即將來臨的最可靠的信號之一。

第14章 科技股，成長股不可或缺的組成部分

假如你決心投資研究及概念股，下面是我所建議的一些指導方針：

1. 避免投資于擁有巨大市值的概念股。即使它們能獲得成功，它們的股票價格要站穩腳跟，還有太多的事情要做。

2. 避免投資于沒有銷售，并且看起來有數年都沒有盈利的概念股。請記住，利潤從來不會突然出現，就算這種事情真的發生，你或許還必須等待好長的時間，才能弄清楚你的投資。

3. 避免投資于一直在違背其諾言的概念股。延遲產品的實現和商業應用，都是令市場討厭的事情。

4. 確保概念股在未來數年的資金都十分充足，這樣接下來的兩次股票發行，將不會過度壓低股價。

5. 將投資于概念股看作在進行一系列的賭博。所有這類股票都是風險大的賭注，所以要尋找勝算高的對象，并且下不止一個賭注。假如市值相對較小，并且股票的價格并未大幅折價，那么你在每個賭注上的勝算將會提高。假如該公司未來有望盈利，并且不需要另外一次股票發行，就能有充足的現金流持續經營下去，那么每個賭注的勝算也會提高。

費雪的評價方法

‖股價與銷售額比率‖

費雪的第一個衡量指標，是股價與銷售額比率：該公司的總市值，除以其過去12個月的銷售額。費雪建議，避免投資股價與銷售額比率超過1.5的股票，而應積極找出股價與銷售額比率低于0.75的公司。他在書中清楚地說明，高股價與銷售額比率很危險，而低股價與銷售額比率則可能極具吸引力。有關股價與銷售額比率的更多細節，參見本書第10章。

‖股價與研發支出比率‖

費雪的第二個衡量指標，是股價與研發支出比率，它等于該公司的市值除以其過去12個月的研發支出。他建議購買股價與研發支出比率為5～10的公司，并且避免投資股價與研發支出比率大于15的公司。

費雪認為，股價與銷售額比率是更有力的衡量指標，但是他使用股價與研發支出比率，來作為額外的核對措施，以確定一只股票是否是值得買入的對象。例如，從股價與銷售額比率來看，似乎有一點貴的一家科技公司，假如它的股價與研發支出比率非常吸引人，那么它仍然會具有吸引力。相反，一家擁有吸引人的股價與銷售額比率的公司，或許沒有在研發上支出足夠的資金，這有可能是令人擔憂的原因。

研發支出資本化的另外一個不利影響是，它會提高該年的每股現金流。不僅沒有減少現金流，相關的研發支出還被加到了資本支出上。為了更好地描述這一類的科技股，我建議將資本支出從現金流中扣除，以給出沃倫·巴菲特著名的每股“所有者收益”的簡略版。

‖利潤率‖

費雪的方法對這樣的一類公司最適用，即在通常的情況下，相對其競爭者擁有明顯優勢的公司。在研究公司的股價與銷售額比率與股價與研發支出比率之后，費雪的第三種措施，是對公司的利潤率進行極為仔細的研究，因為它是將銷售額轉變成實際利潤的基本要素。當一家公司從一次陣痛中復蘇，并且假如這一切能夠發生，那些利潤就再次組成了計算市盈率的基礎。當這家公司從黑洞中出來的時候，其股票價格接下來會開始上漲，而且這種上漲常常較為顯著。

在美國，對利潤率的分析更多的是一種精密科學，因為公司的管理層傾向于和投資分析師進行更自由的對話。費雪就進行利潤分析的最佳方法提出了一些建議，但是必須牢記在心的是，他當初是為美國市場而撰寫的《超級強勢股》。盡管他有關利潤的方法很難模仿，但也值得仔細研究他的建議，以理解他的想法。關鍵點如下：

1. 費雪尋找擁有不公平優勢的公司，這種優勢有可能產生于分配、規模、商業秘密、品質形象、低成本基礎，或者是大幅提前交貨。從本質上來說，費雪的意思是找到一種競爭優勢。快速核實這一點的最佳方法之一，就是將該公司的利潤率與其行業中所有其他類似公司的利潤率，以及該行業的平均水平進行比較。

2. 為了確定利潤率，費雪建議詢問管理層，他們預期公司當年及今后的利潤率是多少。在美國，管理者常常會以一種坦率和公開的方式告訴你有關內容。費雪接著建議，詢問他們打算如何實現這些目標，是通過更加有效率的制造產品計劃，更低的成本，還是其他諸如此類的方法。答案的質量有時候能提供一條線索，即一個管理層規劃的可信度如何。

3. 費雪建議，對于公司聲稱僅僅通過把原來的事情做得稍微好一點，就能提高利潤率的說法，應當持懷疑態度。他建議，應當特別留心首席執行官的業績記錄，尤其是與他們前任公司的利潤率和利潤相關的記錄。

4. 他特別重視市場占有率。市場占有率越大越好。

5. 最后，對于僅僅通過國內的標準來判斷利潤率的危險，費雪提出了警告，國際競爭或者是來自這方面的威脅，也是應當考慮的因素。

〓投資大揭秘〓

1. 有5種主要的科技股：

1） 領先的知名公司；

2） 立志成為領導者的公司；

3） 擁有產品和利潤的小公司；

4） 研究及概念股，它們目前還沒有利潤，常常也沒有已經得到證實的任何產品；

5） 價值暴跌的公司。

2. 評價5種不同類型科技股的方法也有所不同：

1） 領先的老字號公司

要求使用傳統的方法——競爭優勢、市盈率倍數、增長率、現金狀況及長期前景，都是重要的衡量方法。

2） 正在上升的領導者

和領先者同樣的方法，但是應當更多關注該公司在其行業中的位置，它的行動方案及流動性。避開那些市盈率過高的股票。

3） 小公司

通常的投資衡量方法都適用，但是需要更加地謹慎。尋找擁有低市盈率相對盈利增長比率的公司，避開市盈率過高的股票，并且更加重視現金流和流動性。

4） 概念股

我建議的指導方針如下：

① 避開擁有巨大市值的公司；

② 避開當前沒有銷售的公司，以及已經數年沒有盈利的公司；

③ 避開那些管理層總是違背其諾言的公司；

④ 確信公司的資金充足；

⑤ 把投資概念股當成是一系列的賭博。在每一次的賭博中，你應當試著通過遵守上述的準則，來提高自己的勝算。

5） 價值暴跌的公司

等待一家公司出現陣痛，并且尋找看起來很有可能復蘇、其股價與銷售額比率低于0.75、股價與研發支出比率在5到10之間的公司。至少等待兩次盈利警告，這通常是值得的。營運利潤率也非常重要。費雪有關利潤率的方法如下：

① 喜歡擁有競爭優勢的公司；

② 和管理層談論公司的利潤目標；

③ 建議對老企業有關利潤率變動的不實聲明持懷疑態度；

④ 核實首席執行官在其前任企業的利潤追蹤記錄；

⑤ 喜歡擁有強大市場份額的公司；

⑥ 就公司有可能面臨的國際競爭以及僅從國內狀況來判斷公司利潤率的危險警告。

3. 總是要核實科技公司對待其研發支出的情況。小心那些將研發支出資本化的公司。假如該公司確實將研發支出資本

營運利潤率也非常重要。費雪有關利潤率的方法如下：

① 喜歡擁有競爭優勢的公司；

② 和管理層談論公司的利潤目標；

③ 建議對老企業有關利潤率變動的不實聲明持懷疑態度；

④ 核實首席執行官在其前任企業的利潤追蹤記錄；

⑤ 喜歡擁有強大市場份額的公司；

⑥ 就公司有可能面臨的國際競爭以及僅從國內狀況來判斷公司利潤率的危險警告。

3. 總是要核實科技公司對待其研發支出的情況。小心那些將研發支出資本化的公司。假如該公司確實將研發支出資本化，我建議投資者修訂相應的數據，以反映其每年分攤這筆費用所帶來的影響。

第15章 周期性股票，成長股的有益補充

1. 一項時機適宜的周期性股票投資，所需要的因素如下：

1） 利率下降的第二年或者隨后的年份，看起來是比利率下降的第一年更好的時機。

2） 英鎊應當正在上漲。

3） 利率下降的最后一年是最佳的時機。假如非石油國內生產總值增長上升到4%或更高的水平，很可能第二年的利率將會上升。

2. 不要盲目購買周期性股票。試著找到某個業內人士，或者是非常了解該行業的人士。盡可能多地閱讀有關該行業的一般信息。

3. 對于低市盈率倍數，要謹慎對待。它們有可能暗示著公司面臨著一些麻煩。

4. 只要來自該公司的消息正在開始轉變，即使這種轉變的幅度非常小，也不要害怕高市盈率倍數。未來消息面的趨勢，將會是影響該股票價格的主要因素。

5. 擁有強勁現金狀況，或者現金狀況正在迅速改善的公司更可取。

6. 相對賬面價值大幅折價，以及較低的股價與銷售額比率，或許是令人鼓舞的跡象，表明公司未來有復蘇的余地。

7. 仔細觀察股票的相對強度。假如它正在開始轉為正值，這通常是極好的一個跡象，尤其是經歷了一次重大的衰退，并且長時期在較低價位盤整之后。

8. 和平常一樣，大批的董事買入公司的股票，是一個非常令人振奮的信號。

9. 假如所有的因素都得到滿足，在付款買入你所選擇的股票時不要猶豫。

下面的文字概括了我的要求：

‖強制性標準‖

1. 對大量資金而言，市盈率相對盈利增長比率低于1.0，而對規模更小的資金而言，這一指標大約要低于0.75。

2. 預期的市盈率不超過20倍。

3. 強勁的每股現金流，特別是從上一報告年度，以及前5年的平均值來看，每股現金流都要超過每股收益。

4. 低于50%的較低的資產負債率，或者更好的情況是，擁有正的現金余額。

5. 過去12個月的相對強度較高，并且過去1個月或過去3個月的相對強度也較高。

6. 擁有某項強大的競爭優勢。

7. 沒有大批董事在積極賣出公司股票。

‖可選擇使用的標準‖

1. 正在加速增長的每股收益，假如它與公司克隆經營活動的能力聯系在一起，那就更好。

2. 大批的董事在買入公司的股票。

3. 位于3000萬～2.5億英鎊之間的小市值。

4. 有股利收益。

‖加分標準‖

1. 低股價與銷售額比率。

2. 某樣新東西。

3. 低股價與研發支出比率。

4. 合理的資產狀況。