問 : 格雷厄姆寫的《證券分析》是否過時了？

答 : 如圖，當你面對海妖的誘惑時?理性和人性誰會取勝 ?

如果你選擇理性，格雷厄姆的思想歡迎你。如果你選擇人性，你最好不要自己投資股票，而是找個EFT或者優秀的投資基金幫你管理，因為他們不會大虧。

你的問題本質上也是一個關于誘惑與理性的問題 : 他們說的"價值投資"到底是什么?能不能幫我賺錢?我想快點賺錢，但是它的思想又過于保守賺錢很慢，怎么辦?

1.為什么你會問這種問題

? ? 看你提的問題，我知道你讀這?證券投資?本書的目的，是想讀完之后立即拿到一種可以操作和計算的股票投資策略，然后用到A股，想要快速又低風險的獲得高額收益。所以你就特別注意書中一些定量化的計算方法 : 低于16的市盈率,高于7%的股息率,股票價格最好低于流動資產甚至凈資產等等。結果你把這些標準拿到選股器一搜，發現全是農業銀行,工商銀行這些股票，然后你就絕望了 : 看著次新股,殼股被游資天天拉漲停，你心里罵道他媽什么狗屁價值投資，這么玩一輩子也不可能實現我一個億的小目標。然后又開始追漲殺跌，最后虧的一塌糊涂。

? ? 金庸在?天龍八部?里寫蕭遠山和慕容博在少林寺偷學武功，只看經書字里行間的武功秘籍，卻不看經書正真的內容，結果練得走火入魔。你犯的是同一個問題，撿了芝麻丟了西瓜。

2.如何理解投機與投資

? ? 說起徐翔，現在的輿論一邊倒的認為他是個投機者,靠內幕交易發家。但是你有沒有想過這樣一些更深的問題 :

（1）.他在選擇操控的這些垃圾股票的時候，他心里會不會計算這些企業究竟值多少錢?

（2）.他會不會研究這些企業有哪些虧損可以掩蓋，有哪些資產和營收可以再挖掘?

（3）.他是怎樣利用目前的會計原則來進行操作的?

（4）.既然他可以通過操作勾起股民們盲目的熱情，而也正是這些投資大眾構成了市場，那在他心里是不是也有一個追漲殺跌的非理性的市場先生呢？

（5）.如果你仔細翻看徐翔操作過的股票的大股東名單，你會發現和徐翔合作的這些資本大佬，沒有一個不是財技高手和商界滑頭，如果徐翔真的單單只是一個光會看K線圖的趨勢投資者，他巨資砸進去就不害怕被這些人賣了嗎？

? ? 然后你再把這些公司的財報和?證券分析?一對比，你會驚呼 : 誰他媽說徐翔是個技術分析高手，他明明就是價值分析高手和會計做賬高手，而且他對對市場先生的理解也堪稱天才!

? ? 到這里，你才會驚奇的發現，格雷厄姆對投資平白無奇的定義里正真的偉大之處 : 通過分析，在安全的基礎上獲的滿意的回報。理性的投資和理性的投機，都是建立在對企業潛在價值的深入分析之上的。而投機和投資的區別，是在于安全性和對回報的預期上。投資者需要很高的安全邊際然后耐心而有紀律的執行下去，而成功的投機者則對安全邊際要求較低而且需要對市場有先天的敏感和洞察力（對于常人這是不可能的），而盲目的普通投機大眾則完全不關心安全邊際，像羊群一樣完全追隨市場的波動（就是所謂的追漲殺跌）。

3.如何理解債券和股票的關系

? ? 常識告訴我們 : 債券是我們花錢買的一個欠條，有固定利息并且本金安全;股票是我們花錢買的企業所有權，如果企業是下一個BAT我們就賺大了，如果企業是下一個樂視我們就賠慘了。常識真的完全對嗎？

? ? 而讀完?證券分析?之后，你會發現一個完全不同的思想 :

A.債券和股票在資本（注意是資本不是法律）的意義上是一個東西。它們進入企業的資產負債表后一同構成了總負債，塑造了企業的資本結構!

B.同一個公司通過調整債務和股本的比例調整公司的資本結構，公司的內在價值會發生巨大變化!

C.債券也和股票一樣都擁有內在價值，它的內在價值并不是面值或者發行價。債券和股票作為公司的融資渠道，它們的內在價值都取決于公司的賬面價值和收益，而公司為此付出的成本是利息和資本回報率!

D.債券市場也有一個市場先生，積極的投資者也可以在債券市場上尋找被低估的債券，從而取得遠遠超過利息的超額收益!

? ? 由于中國的債市門檻較高，表面上看中國的普通投資者似乎不能投資企業債券。但事實上，很多金融機構的表外資金通過各種金融創新其實繞開了規定。現在市面上很多高收益的理財產品,P2P和各種"寶寶"本質上就是企業債券，而且是不能正常從銀行,股市進行融資的二三流企業發行的沒有任何抵押擔保的"無抵押垃圾債券" !

? ? 而且更恐怖的是，這些債券通過高收益,各種創新的概念掩飾它們的本質，投資者甚至不知道自己的錢的最終流向，更不會有這些企業的財務報表和評級機構的評級。前兩年大公有個關于一些比較出名的互聯網公司們的P2P評級，將它們全部評為負面。如果你讀過格雷厄姆的?證券分析?，你是絕對不會把自己的錢放到這些東西里的。

? ? 再比如，從2016年開始國家開始對過剩產能"去庫存,去杠桿"，怎么做的呢，方法就是"債轉股"，把幾乎不能兌付債務的資產通過財務粉飾,資本運作和市場炒作，通過IPO上市和并購重組拋給廣大股民，通過資本收益來償還債務，而且在這中間國有各大金融機構還要撈一筆。如果你讀透了格雷厄姆關于債券以企業償付水平和盈利能力來衡量的思想，你會發現一個問題，這些資產連自身債務都償還不了，如何給股東投資回報 ! 所以2016年以后IPO和重組并購過剩產能的國企絕對不要沾，就算沾你要知道你的交易對手不是和你一樣的散戶，而是整個國有資本財團 !

? ? 如果你仔細了解巴菲特的歷史，你會發現他不僅是股神，也是債券和衍生品之王，他在債券,優先股,轉換債和衍生品上獲得了巨額的收益，完全不遜色于他的股權收益。他對債券和金融衍生品的理解之深，讓他早在90年代就預見到衍生品的繁榮會導致災難（2008年金融風暴，再比如2015年中國股災），他旗下數家保險和再保險巨頭公司，在他的干預下從未沾過利潤驚人的CDS業務，而正是CDS導致了AIG的重組和雷曼兄弟的倒閉。（金融危機后，李嘉誠為了告訴兒孫們風險是怎么回事，甚至還專門花了8000美元印出了四張AIG股票，把他的孫子孫女們叫到書房，給他們講這個世界上最大的保險公司在金融危機中破產的故事，有趣的是，他的孫子們才幾歲!!!）

? ? 巴菲特在債券上的思想基礎，就是格雷厄姆的思想!而且巴菲特更深一層，將股票理解為股權債券，將股票的資產回報率理解為一種無期限的利率，解釋了美國70年代滯脹期間股票市場長達十年的橫盤，堪稱經典!（有興趣可以讀一讀巴菲特1977年的?通貨膨脹如何欺詐股票投資者?）

? ? 經驗告訴你，長期而言投機總是會失敗，為什么？如果你將股票理解為公司發放的特殊的股權債券，這個問題就會得到合乎邏輯的解釋。

? ? 因為長期而言，股票的收益率，就是資本通過股票市場的這個股權融資通道，投入到企業所產生的平均的資本回報率 ! 就猶如，債券的長期回報率，就是資本通過債券市場這個債券融資通道，投資到企業所獲得的平均利息率!

? ? 而投機者想賺取超額的利潤，只能通過頻繁交易在市場波動中賺取差價，這些操作會導致高額的交易費用和摩擦成本。而他們在這個市場里本來應得的資本收益，一部分被這些成本耗損，一部分錢流入到真正長期投資人的手中，因此，長期來說投機必然會失敗。

? ? 打個比方，如果你20年前買入萬科A（茅臺,格力,云南白藥等等....）一直不動，收益會有近百倍，這些收益一部分為股息一部分為股票價格的增值（企業內在價值增長的表現），而這些收益的本質，是你通過股票投入到萬科A這家公司里的資本20年來的復合資本回報率 !

? ? 但是如果你選擇在萬科A這一只股票上持續頻繁交易，你的收益會遠低于此，為什么？你應得的錢去哪兒了？你仔細分析，會發現它們被分成三部分流到了不同的地方 :

A.一部分通過每次交易被劵商收走;

B.一部分在每次交易后被國家收了稅;

C.剩下的最大的一部分，通過千千萬萬個像你一樣的投機者分分秒秒,日日夜夜的交易，在這20年里逐漸推動了萬科A驚人的增長。這些錢慢慢匯聚成洪流，流到了真正長期持股的投資者的手中!

4.真的有所謂"價值投資"嗎?

? ? 放屁 ! 根本沒有所謂"價值投資"這個偽概念! 它不過是股票經紀商灌給股民們的迷魂湯，讓人們在盲目投機的時候覺得自己好像在投資!

? ? 格雷厄姆和巴菲特對于"如何用自己的錢在市場上獲得收益"這個問題，只提出了兩個概念 : 投資和投機。在?證券分析?里，根本就沒有"價值投資"這個概念。在巴菲特的所有著作里，根本找不到"價值投資"這個詞 !為什么?

? ? 因為不論是理性的投資還是理性的投機，如果不是建立在對公司真實價值的分析理解之上，根本就是盲目的蠢貨的投機行為 !

? ? 你讀?證券分析?，可以很明顯的感覺到，格老一直在說兩件事情 : 企業的內在價值和股票的市場價格。以絕對低于內在價值的價格買入就擁有了安全邊際，這樣會將市場波動風險和企業經營風險所導致的本金損失的可能降到最低。

? ? 而內在價值的衡量標準的最低線，就是清算價值，就是企業破產清算是的價值。如果企業瀕臨破產，股價必然非常低，如果你通過計算分析，以市場價格買入甚至比清算價值還低非常多，那你風險就很低而且有不錯的利潤。企業破產有三種途徑:

第一，直接拍賣清算，將所有資產拍賣后的現金償付債權人后，剩余部分為股東所有，在A股中一般由于維穩需要這種情況不可能發生，除非企業的財務造假十分猖獗，比如藍田造假案;

第二，企業重組，在美國企業重組主要是剝離虧損資產，留下可以繼續創造現金流的資產繼續經營，所得的資本分配，按照優先債權人,次級債權人,優先股股東,有協議的普通股股東和普通股股東的次序進行分配。而在A股由于是審核制度，在企業剝離虧損資產后殘留A股上市公司資格這個殼子是很值錢的，所以有了借殼，這其實是一種制度套利，這中間的有些交易其實就和標準的格雷厄姆的操作很接近了，在中國資本市場上這逐漸成為資本大鱷資本運作的標配，比如各個系---明天系，澤熙系等等手下都有大量的殼資源，也催生了一個專門的資本市場生意---養殼。

第三，單一股東逐漸低價買入危機企業的股票，達到完全控股，撤換管理層和沉余的員工，出售虧損資產，從而減輕優質資產的運營壓力，從而使企業的利潤和現金流逐漸提升。巴菲特購入伯克希爾哈撒韋和丹普斯特磨坊制造公司后的一系列操作就是這一類型。

? ? 在格雷厄姆的時代，大蕭條剛過去，人們沒有錢買股票而且覺得股票交易就是賭博，大量公司的股票價格低于清算價值甚至運營資產，即使這個公司運營良好利潤優厚，所以在格雷厄姆把他的安全邊際的思想主要放在了如何正確確定企業的清算價值上，而不太考慮盈利能力。

? ? 到了后來，美國經濟崛起，大量資金進入股市，股票價格低于賬面價值的數量越來也少。對于企業內在價值的確定，開始要更加注重盈利能力的確認。巴菲特提出一個概念，"企業的內在價值就是它在剩余壽命中所創造的現金流的折現"，就是著名的現金流折現法。但是以絕對低于內在價值的價格買入這一格雷厄姆思想的靈魂始終沒有改變。舉個例子，董明珠在2015年股災后在12-13元買入格力，劉姝威建議學生在股災后以120-130元買入貴州茅臺，寶萬之爭姚振華從10元開始一路買入萬科A，這些都是標準的"價值投資"!

? ? 現在有種觀點認為"價值投資"就是買入大藍籌,買入低市盈率股票而不論市場價格如何。這絕對是錯的，任何股票,債券,房地產和整個企業都可以是"價值投資"標的，只要它的價格足夠低，能夠給你提供安全邊際。就比如上邊的例子，以120-130元買入茅臺，甚至以200元買入都存在很高的安全邊際，但是如果以800元,900元買入就相當危險。以很低價格買入優質股，你可能得到戴維斯雙擊，但是以過高價格買入，你很能得到的就是戴維斯雙殺。

? ? 還有一種觀點，認為"價值投資"就是長線投資，就是買入然后不管。這也是錯誤的，投資只和市場價格與內在價值的關系有關。如果你買入后由于消息面,大股東增持,分紅和重組等等原因使市場價格迅速上升，超過內在價值，那你就應該迅速賣出獲利。比如，去年的方大碳素，由于企業一直處在虧損邊緣它的股價一路走低，在2016年末進一步大跌到8元左右盤整。但是如果你仔細研究基本面，其實由于去產能鋼鐵價格上升，各大鋼鐵公司走出持續數年的虧損陰影而大幅生產，對上游的碳極需求大幅增加，方大碳素生產的碳極價格大幅走高，方大碳素的2016年4季度的經營性現金流持續好轉，當時它的市盈率過高只是因為2016年前三個季度的拖累，其實它的股票價格已經大幅低于內在價值。2017年的一季報和中報直接現實出方大碳素盈利的好轉，股價一路走高最高到40左右。

? ? 當然，大多情況下市場重新發現內在價格偏離的速度是比較慢的。比如，青島啤酒2008北京奧運會后盈利創新高，其后青島啤酒股票價格在2009年創出最高價，之后一路下滑。主要原因是全國各大啤酒廠商比如華潤，燕京等等以及國外啤酒巨頭的進入，在劇烈的競爭下企業的為了競爭市場份額，采取擴大市場,并購,價格戰等等策略，而原材料價格一路上漲，導致青島啤酒的利潤表非常難看，到了2016年甚至出現虧損。但是在這背后如果你仔細分析，會發現在劇烈的競爭過后，全國大部分競爭力弱的啤酒企業紛紛倒閉或者被兼并，比如哈爾濱啤酒，黃河啤酒，三得利等等。全國的市場份額基本上被華潤，百威，青島，燕京等幾個巨頭瓜分，競爭格局逐漸穩固下來，啤酒業巨頭的競爭開始從低價品種往高價品種發展，毛利率逐漸提升，盈利水平好轉。在經歷2016的大跌之后，青島啤酒在2017年進入盤整期最低到30元，市場價格已經低于內在價值。2017年末，由于復星進入青島啤酒和啤酒業普遍提價的消息次級，青島啤酒開始價值了修復，短短10余天上漲致43元。

? ? 讀一讀現代商業的歷史，你會發現偉大的企業家在用自己經營積累起來的資本進行投資時，回報率高的驚人，絲毫不比巴菲特差，比如卡內基,摩根,比爾蓋茨,李嘉誠,馬云,馬化騰等等。而反過來看，牛逼的投資者用自己投資積累起來的資本收購企業進行經營時，經營管理也是頂尖水準，最典型的就是巴菲特。為什么?

? ? 因為投資和經營本來就是企業這枚硬幣的兩面，本來就是一對孿生兄弟。這些人的投資思想和經營思想，歸根結底，都是他們在他們的能力范圍內對現代公司和商業市場的理解認識。

5.?證券分析?這本書過時了嗎？

? ? 如果讀完?證券分析?，你找到了一些降低投資風險的方法,提高收益的理念和計算內在價值公式，然后拿著這些如獲至寶，算出幾個指標在選股器上一搜，找出幾個股票一買拿著致死不放，你只不過是學到了格雷厄姆思想的皮毛，學到了巴菲特思想的皮毛，就像金庸筆下的蕭遠山和慕容博一樣 ! 這些皮毛肯定會過時，而且必然會過時，就像你根據這些皮毛學著炒股必然會失敗一樣!

? ? ?證券分析?這本書，在真正的意義上，應該叫做: ?如何理解現代股份制公司和現代商業，如何理解資本主義的資本市場，進而如何理解建立在現代商業和市場之上的股份制公司所發行的證券并取得收益?。這就是這?證券分析?的偉大之處，只要資本主義市場還存在，它的思想永遠不會過時，只會歷久彌堅!

? ? 而你要在中國A股獲得長期巨額收益，你需要做三件事:

A.如何理解中國的股份制公司和商業特點?

B.如何理解中國社會主義的資本市場?

C.進而如何理解中國的股份制公司所發行的證券?

? ? 這是個艱苦的過程，而且是見仁見智。舉個例子，如果你能弄明白"寶萬之爭"里蘊含的商業和市場邏輯，那你會明白在A股上哪些才是真正有價值的股票,該什么時候買這些股票和要不要賣這些股票。

A.為什么寶能,安邦,恒大這些民資大鱷和國有資本會在萬科這塊肥肉上開戰?為什么是萬科?

B.為什么是股災后開戰?為什么股民都不愿意買一張股票，他們確花幾百億狂掃股票?是誰傻呢？

C.姚振華有什么資本,用什么辦法開戰?他為什么失敗了? 安邦恒大為什么會橫插一杠子?

D.王石為什么會說"萬科的大股東只能是國資"這種看似政治錯誤的話，最后卻勝了?為什么華潤始終無動于衷，而國資卻勝了?國資舍得放棄萬科嗎？

E.為什么寶能把手又伸向格力?為什么"寶萬之爭"過后開始了強監管，開始了金融去杠桿和去除影子銀行?金融業打虎是為了保護哪些企業?這些企業值得舉全金融業之力保護嗎？

F.解禁期過后，寶能為什么還不賣萬科還賬?為什么安邦,恒大不賣?為什么萬科這種龐然大物還能拉出漲停?