今天的越寫悅快樂系列文章為大家帶來《陸蓉行為金融學講義》的第四章典型的交易錯誤，讓我們了解一下我們的決策如何影響著我們的投資行為。
作者介紹
陸蓉，上海財經大學金融學講席教授、博士生導師，美國康奈爾大學、美國南加州大學訪問學者。她的行為金融學課程在金融投資圈備受關注，碩博課程一座難求。
典型的交易錯誤
買入行為偏差：“漲停敢死隊”是怎么賺錢的
因為市場上的可選項太多，所以買入比賣出更困難。接下來，我為你介紹典型的買入行為偏差，幫你站在更高的視角審視自己的買入行為，了解這些偏差的產生原因和表現，在今后的投資中盡量避免這些偏差。
“漲停敢死隊”事件
先來看股市上一個非常經典的事件。中國的老股民可能還記得“漲停敢死隊” 事件。
“漲停敢死隊”曾經在中國股票市場轟動一時，是利用人們的買入行為偏差套利的專業團隊。
根據交易所規定，漲幅或跌幅排名靠前的個股，其交易量最大的營業部會被公布。曾經有段時間，寧波有家營業部經常上榜，這說明這家營業部可能有固定的機構專門運作漲停的股票，于是，市場人士給這家機構起名“漲停敢死隊”。
這個團隊引起了上海證券交易所的注意，交易所專門委托高級金融專家西肖爾斯（Seasholes）和吳國俊對“漲停敢死隊”做過詳細分析，發現了他們的套利手段。
“漲停敢死隊”的獲利策略
“漲停敢死隊”的策略是，在某只股票的股價第一次達到漲停后將其買入，然后第二天將其賣出。其中，85%的買入指令發生在股價第一次觸及漲停板的1小時內，而58%的買入指令發生在股價第一次觸及漲停板的5分鐘內。
這種做法并不違規，因為他們不是通過交易把股票拉成漲停，而是看到股票漲停后再迅速買入，這是利用公開信息的正常交易行為。
某只股票如果發生漲停，其漲停將大概率不止一次，那么追漲停將是一個有效的交易策略?！皾q停敢死隊”在股票當天漲停發生的第一次買入，然后第二天將其賣出。所以，他們大概率賺了一個漲停的收益。
“漲停敢死隊”的獲利條件
“漲停敢死隊”能夠獲利，有以下兩個條件：
第一，能夠買到漲停的股票。這些股票是由那些售贏持虧、過早出售贏利資產，想要“落袋為安”的投資者賣出的。
第二，能夠在第二天將股票賣出去。股票漲停之后，交易所和各大榜單會公布信息，這會吸引一部分投資者關注，最終引起買入。換句話說，“漲停敢死隊”將自己前一天吸收的籌碼有效出售給了慢他們一拍且關注力有限的普通投資者。
專家調查發現，“漲停敢死隊”賬戶的日收益率為1.16%，但普通個人投資者則在該策略中受損—在第一個漲停時賣出股票的個人投資者，損失了之后股價可能上漲帶來的1.46%的收益；而慢一拍買入股票的個人投資者，由于未來股價回歸，將遭受0.88%的損失。
“漲停敢死隊”利用了什么交易偏差
顯然，“漲停敢死隊”利用了人們的交易偏差。具體來說，交易偏差有如下兩種。
- 追漲
第一種被利用的買入行為偏差是普通投資者的“追漲”行為。很多人都聽說過“追漲殺跌”這個詞，這是一種常見的交易方式。因為“漲”是一只好股票的代表性特征，會讓人做出買入的行動。
但個人投資者的追漲行為往往慢人一拍?！皾q停敢死隊”就是利用了普通人慢的這一拍來獲利。
那追漲殺跌的行為錯在哪里？是投資者判斷失誤，還是反應太慢？
都不是。追漲殺跌本質上錯在“往回看”，投資者總以為歷史會重演，漲的還會再漲，跌的還會再跌。但根據2013年諾貝爾經濟學獎得主尤金·法瑪提出的有效市場假說，價格已經反映了所有可能得到的信息。因此，認為歷史會重演是沒有理論根據的。那為什么“漲停敢死隊”的追漲殺跌就不是錯誤了呢？因為他們的行為是有意識的。而普通投資者的行為是無意識的，這會導致他們的交易節點不對。如果普通投資者的交易節點能像專業機構一樣準確，那當然可以贏利。在這個案例中，普通投資者與“漲停敢死隊”的操作完全是反向的。這就是專業機構的行為金融交易策略—預測別人的錯誤，并利用他們的錯誤贏利。
普通投資者正確的做法應該是“往前看”，不受過去信息的影響，否則很容易被專業機構利用。
- 有限關注
第二種買入行為偏差是有限關注。在面對大量信息時，個人投資者的關注是有限的，他們更傾向于購買那些能夠引起關注的股票。做廣告、上新聞、獲獎等容易引起關注的事件，就可能引起買入。這也被稱為有限關注理論。
“漲停敢死隊”就是利用了這一點—他們知道漲停的股票一定會上榜，只要上榜就會獲得普通投資者的關注。
那所有能引起關注的事件都會引起買入嗎？好消息引起買入可以理解，壞消息怎么也會引起買入呢？
這其中既有規則的原因，又有心理的原因。對金融資產來說，壞消息雖然可能引發賣空，但賣空有很多限制條件，例如對股票融券的限制性規定，普通投資者賣空股票比較麻煩，因此賣空很少。同時，不少投資者相信“利空出盡是利好”，壞消息釋放以后就是一種好消息，因此凈效應也是買入。這就是有限關注理論的原理：能引起關注的事件會引發買入。
研究發現，以下三種情況特別容易引起投資者的關注。
第一，交易量增加。比如，股票放量會引起投資者的關注，放量指的是交易量突然大幅增加。放量的股票之所以會引起關注，是因為投資者覺得這類股票中可能隱含著某種別人知道而自己不知道的信息。
第二，有新信息發布。比如，公司發布財務報表，上新聞頭條等。但實際上，根據已經發布的信息再做交易已經晚了。
第三，有極端歷史收益。比如，某些股票上個交易日漲停或跌停。市場上的各種收益率排行榜（例如“龍虎榜”）會發布每個交易日漲幅或跌幅排名靠前的股票。國內外許多研究表明，進入榜單的股票對投資者有巨大的吸引力。
因為投資者普遍存在“追漲殺跌”和“有限關注”行為，所以在金融市場上才會經常被專業團隊利用，讓專業團隊有了套利成功的機會?？梢?，市場上行為金融交易策略的主要運作原理是：一部分投資者會犯錯，另一部分理性人或專業團隊則利用這種錯誤贏利。
其他買入行為偏差
除了“追漲殺跌”和“有限關注”，還有以下兩種常見的買入行為偏差。
第一，熟悉偏差。投資者傾向于重復操作同一只股票，也就是說：如果這只股票在上次賣出時是贏利的，投資者會傾向于再次買入；特別是，如果這只股票目前的價格又下跌了，投資者會更傾向于買入。這種行為可以用熟悉偏差來解釋：賣出時是贏利的，這會使人產生愉快的感覺，從而更愿意再次買入。可實際上正確的理念是，買入時不能總盯著自己熟悉的對象。
第二，攤薄成本偏好。攤薄成本指的是投資者買入已經持有的股票，在某只股票價格下跌時進行補倉，在心理上產生成本不斷降低的感覺。這是一種由狹隘框架（參見第三章“狹隘框架”）和參考點效應（參見第三章“參考點依賴”）造成的交易行為偏差。投資者買入時受狹隘框架的影響，選擇了自己已經持有的股票，缺乏全局觀；同時受參考點效應的限制，投資者總是“往回看”，而不是“向前看”，從而造成越跌越買的行為偏差。正確的做法應該是“向前看”，并且要有全局觀。
羊群效應 - 投資是否應該追求熱點
前文主要介紹了個人投資者的行為，下面我們來看群體行為。群體行為研究人與人互動后的表現。你會了解自己為何以及如何受他人影響，應該怎樣正確看待群體行為并避免錯誤。
社會心理學 - 三個臭皮匠訂個諸葛亮嗎
俗話說“三個臭皮匠頂個諸葛亮”，真是這樣嗎？
社會心理學的研究結果恰恰相反：三個臭皮匠不但頂不了一個諸葛亮，聯合起來的智商甚至連一個個體理性人的智商都達不到。幾乎每次金融市場的巨大崩潰都源自群體心理的崩潰，比如人類歷史上有記載的第一次金融泡沫—郁金香泡沫。
16世紀中期，郁金香傳入西歐后，受到了人們的狂熱追捧。1634年，炒買郁金香的熱潮甚至變成荷蘭的全民運動。1 000荷蘭盾一株的郁金香球根，不到一個月就升值為2萬荷蘭盾。無論處在哪個階層，人們都將財產變換為現金，投資于這種花卉。一株郁金香甚至可以換一座房子。1636年，為了方便郁金香交易，人們在阿姆斯特丹的證券交易所內開設了固定的交易市場。一年后，郁金香價格的總漲幅高達5 900%。然而，當人們沉浸在對郁金香的狂熱中時，一場大崩潰近在眼前。賣方突然大量拋售，公眾陷入恐慌，郁金香市場在1637年2月4日突然崩潰。一夜之間，郁金香球根的價格一落千丈，成千上萬的人在這場大崩潰中傾家蕩產。
不只是郁金香泡沫，人類歷史上幾乎每一次金融市場的大起大落都可以用社會心理學的研究結果解釋。社會心理學認為，人有理性的一面和非理性的一面，當非理性的一面在群體中被統一以后，群體的智商就會低于單個個體理性人的智商。
這一點對行為金融學有非常重要的意義。因為如果只考慮單個個體，個體的心理偏差是隨機發生的，那就有可能相互抵消。但社會心理學認為，人的非理性行為不是隨機的，而是會發生系統性偏差。當出現像股市大跌這樣的極端事件時，人們并不會像理性理論預期的那樣，通過買入來糾正向下的價格偏差。實際上，人們在恐慌性情緒下往往會相互踩踏、競相出售，從而使價格進一步偏離，甚至崩盤。
羊群效應和信息瀑布
社會心理學在金融市場上最重要的表現是羊群效應（又稱羊群行為），指的是投資者放棄自身判斷，追隨大眾決策的現象。比如，你早上去交易大廳，本來沒想買入，后來發現周圍人都在買，于是你也買了。不僅是個人投資者，機構投資者也會做出這種決策。比如，基金經理會互相打聽持倉情況，甚至放棄自己原來的判斷而與他人保持一致。
信息瀑布是一個與羊群效應非常近似的用語，指的是人們觀察到前人的信息后，會用別人的決策直接代替自己的決策，完全放棄自己的觀點，而且越往后，這種信息的疊加效應越強，像瀑布一樣。不同的是，信息瀑布強調信息的疊加現象，而羊群效應強調模仿的行為結果。
板塊輪動與概念股炒作
那么，羊群效應是怎么在金融市場上發揮作用的呢？
比如，中國股票市場上有一種常見現象—板塊輪動，它類似于行業輪動，包括但不限于行業輪動。行業輪動指的是，隨著經濟從繁榮到蕭條，再從蕭條到繁榮的周期性變化，在特定的經濟時期有特定的行業受益，投資者會根據經濟情況配置不同行業的股票，從而形成不同行業股票之間的強弱變化，所有國家都存在這一現象。
在中國股票市場上，除了行業具有輪動性，還存在板塊輪動現象，板塊可以按照地區、熱點話題、熱點事件等方式進行劃分，比如熱點事件板塊就包括新能源板塊、P2P（個人對個人）板塊等。板塊的輪動與經濟周期或基本面并沒有太大關系，它更大程度上源于投資者的行為聚集，也就是前文提及的羊群效應。投資者聚集于某個特定板塊，同買同賣，造成該板塊股價同向波動。
除了板塊輪動，羊群效應在概念股炒作中，也發揮了決定性的作用。
2017年，我的研究團隊做了一個由交易監管者委托的研究項目—概念股炒作中的羊群效應識別，這是交易監管者非常關注的問題。我們用真實的投資者交易數據，分析了概念股炒作的一般規律，并識別出了“領頭羊”的特征、“羊群”的特征及交易行為、股價突破壓力位前后羊群行為的變化。
在股市中，你也許會經常遇到炒作股票的情況。那我們就來看看，概念股究竟是怎樣被炒起來的。
我們通過研究發現，“領頭羊”一般是持倉市值超過1000萬元的超級大戶，而“羊群”則是持倉市值在50萬元以下的小戶和10萬元以下的散戶。大多數炒作模式是：“領頭羊”直接入場—拉抬股價—“羊群”跟進（占所有賬戶的60%～70%）。
在概念股的炒作中，超級大戶與中小散戶的凈買賣行為剛好相反。“領頭羊”提前建倉，在炒作期間凈賣出，他們的建倉速度較慢，但清倉速度很快。而“羊群”的行為慢于“領頭羊”，通常情況下，在“羊群”進場時，“領頭羊”已經建倉完畢。加之小散戶離場不果斷，炒作結束后未完全出貨，因此被套住的比例較高。
追逐熱點的投資行為錯在哪里
通過對概念股炒作中的羊群效應進行分析，我們可以發現，投資者追逐熱點的投資行為是不理性的。其中有幾個關鍵問題：
第一，很多概念股炒作缺乏基本面支撐。一些熱點問題完全是人為制造的，部分理性投資者或上市公司僅僅依靠投資者形成的羊群效應，就可以達到自己的目的。在發達市場上，機構投資者占比超過90%；而中國市場的投資者結構則明顯體現了“二八定律”，即個人投資者占比超過80%，但資金量并不大，能夠控制市場的是占比不足20%的機構投資者，這種結構容易形成羊群效應。
第二，在羊群效應產生的過程中，上市公司、分析師、媒體等都扮演了一定的角色，誘使投資者成為“羊群”。對上市公司而言，誘使羊群效應產生可以帶來短期利益。上市公司甚至換個名字就能成為熱點，其高管還可能單獨或與機構聯合，通過制造市場熱點誘導群體反應。羊群效應將推高短期股價，對高管減持股份、公司資本運作有利。
而分析師本應提供第三方客觀的投資評價，但受激勵方式的影響，他們會通過羊群效應推高股價，從而提升自己的業內評價。雖然這對分析師自身有利，但會造成其投資推薦不一定客觀。
媒體雖然不是利益相關者，但相關報道客觀上產生了信息傳播和信息強化的作用。
第三，投資者之所以被所謂的市場熱點吸引，成為“羊群”之一，其深層原因是被高收益、低概率的事件吸引。這種偏差我們在第三章“錯判概率導致的決策偏差”中詳細介紹過。市場熱點會使相關股票的收益比其他股票好，就像買彩票一樣，一旦中獎就有巨大收益。投資者看到很多把握住熱點并踩準市場節奏的人發家致富了，覺得自己也有這樣的運氣。他們錯在只看到了極端收益，卻忽視了其發生的小概率。
可見，識別概念股非常重要。在概念股的炒作中，真正能獲利的只有那些有目的的“領頭羊”。不少個人投資者喜歡看技術分析指標并據此行動。如果你覺得觀察到了某種信號，認為自己很有可能抓住了機會，切記保持警惕，不要成為羊群效應的犧牲者。因此，面對所謂的市場熱點，不能僅憑技術分析指標采取行動，減少交易頻率可以有效減少損失。
個人總結及收獲
今天我們學習了交易過程中經常出現的典型交易錯誤，通過我們的行為偏差來警示我們對于自己的投資行為要謹慎，不要被市場熱點吸引，不要成為顧念股的犧牲品，不要被市場中那些別有用心的人利用，成為犧牲品。因此，面對所謂的市場熱點，不能僅憑技術分析指標采取行動，減少交易頻次可以有效減少損失。我們把買入行為偏差作為警惕我們投資行為的報警器，盡量保持清醒，才能深入思考投資市場的投資行為，通過分析市場投資行為來講減少損失。若是我的文章對你有所啟發，那將是我莫大的榮幸，期待與您共同成長，遇到美好的未來，更好的自己。
