導(dǎo)讀：
銀行資管和資產(chǎn)證券化均是在摸索中高速增長，兩者若是緊密連接，可以提升金融體系資源配置效率，共同打造出美好的市場圖景
原標(biāo)題：資產(chǎn)證券化：變革與創(chuàng)新
來源：財經(jīng)雜志 作者：羅苓寧
業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀
根據(jù)不同時期的發(fā)展特點，可以對國內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程做出如下劃分：
萌芽階段（1996年－2004年）：該階段總體發(fā)行規(guī)模很小，市場上沒有形成明確的發(fā)行規(guī)范，發(fā)行主體基本不涉及境內(nèi)機構(gòu)，以離岸證券化為主。
試點發(fā)展階段（2005年－2008年）：人民銀行、銀監(jiān)會等主要監(jiān)管機構(gòu)對資產(chǎn)證券化進(jìn)行了廣泛的研究和討論，并成立試點工作協(xié)調(diào)小組，主導(dǎo)資產(chǎn)證券化的試點推進(jìn)工作。該階段資產(chǎn)證券化發(fā)行數(shù)量和規(guī)模都較快增長，但以信貸資產(chǎn)證券化為主，且需監(jiān)管部門審批同意后方可發(fā)行，導(dǎo)致發(fā)行效率不高。
停滯階段（2009年－2011年）：受國際金融危機浪潮的影響，監(jiān)管機構(gòu)出于審慎考量，暫時中止了對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的審批工作。
加速發(fā)展階段（2012年至今）：監(jiān)管機構(gòu)逐步意識到資產(chǎn)證券化是盤活存量資產(chǎn)、提升資金運用效率和調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的重要手段，各項政策規(guī)范和業(yè)務(wù)指引陸續(xù)予以公布，資產(chǎn)證券化終于開始廣泛進(jìn)入投資者視野，步入蓬勃發(fā)展時期。
國內(nèi)金融體系的分業(yè)監(jiān)管背景，決定了目前國內(nèi)主要的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也分化出四類主要模式，分別是：信貸資產(chǎn)證券化（銀監(jiān)會、央行共同主管）、企業(yè)資產(chǎn)證券化（證監(jiān)會主管）、資產(chǎn)支持票據(jù)（交易商協(xié)會主管）以及項目資產(chǎn)支持計劃（保監(jiān)會主管）。以上四種模式在發(fā)起主體、基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)以及流通場所上存在差異。此外，根據(jù)資產(chǎn)證券化發(fā)行方式的不同還可分為公募ABS與私募ABS，與公募資產(chǎn)證券化相比，私募資產(chǎn)證券化具有不占用試點額度、流程快、效率高、無需審批等特點，也因此受到眾多發(fā)行主體的青睞。
資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）的發(fā)行過程中不要求成立特殊目的載體作為風(fēng)險隔離，故無法真正實現(xiàn)資產(chǎn)出表，與資產(chǎn)證券化的核心要求有一定背離；而項目資產(chǎn)支持計劃暫時沒有形成公開、統(tǒng)一、完善的二級流通市場，僅在保險資產(chǎn)管理公司之間直接進(jìn)行交易和流轉(zhuǎn)。同時以上兩者的發(fā)行規(guī)模也相對較小，故本文討論以信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化為主，二者的風(fēng)險隔離載體分別是信托計劃和資產(chǎn)管理計劃，在總體流程上有一定相似度，目前的業(yè)務(wù)流程主要分為如下幾個步驟：
（1）資產(chǎn)池篩選
資產(chǎn)證券化發(fā)起人及其他協(xié)同機構(gòu)通過對符合準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的各類資產(chǎn)進(jìn)行盡職調(diào)查，組建成統(tǒng)一的資產(chǎn)池，打包出售給特殊目的載體（信托或資管計劃）。入池資產(chǎn)的規(guī)模及價格設(shè)定需要綜合考慮市場同類機構(gòu)的發(fā)行經(jīng)驗、資產(chǎn)提供部門的資產(chǎn)收益情況、風(fēng)險資本調(diào)整等因素，同時還需要考慮未來市場的資金價格和貸款投放價格等。
（2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計
特殊目的載體的管理機構(gòu)應(yīng)委托評級公司對基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險水平進(jìn)行評級，以評級公司對資產(chǎn)的評級為基礎(chǔ)，結(jié)合打包資產(chǎn)的期限結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流等特點，在一定的早償率、違約率、回收率的假設(shè)前提下對資產(chǎn)進(jìn)行分層結(jié)構(gòu)設(shè)計，同時結(jié)合資產(chǎn)池加權(quán)平均期限、利差高低等要素確定證券的償付方式。
（3）發(fā)行承銷
管理機構(gòu)委托券商等金融機構(gòu)作為主承銷商，對產(chǎn)品進(jìn)行定價和路演并完成證券的發(fā)行工作，公開發(fā)行后可在銀行間市場或交易所市場進(jìn)行交易。
（4）投后管理
特殊目的載體對應(yīng)的資金保管機構(gòu)對回流資金進(jìn)行管理，負(fù)責(zé)將資產(chǎn)池產(chǎn)生的收益通過登記托管機構(gòu)支付給投資者。
二者的常見交易結(jié)構(gòu)如圖1所示，
監(jiān)管政策逐步放開后，國內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展保持著一片欣欣向榮之勢，僅2016年上半年，國內(nèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模就達(dá)到了2892.27億元，同比增長高達(dá)71％。其中，信貸ABS發(fā)行規(guī)模為1345.84億元，同比增長17％；企業(yè)ABS發(fā)行規(guī)模為1512.75億元，同比增長196％；資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)行規(guī)模為33.68億元，同比增長5％。
在過去幾年中，信貸ABS的發(fā)行規(guī)模占比始終高于企業(yè)ABS，在資產(chǎn)支持證券發(fā)行品種中處于主要地位。但2016年上半年企業(yè)ABS的發(fā)行規(guī)模相同比增長近兩倍，成為市場上發(fā)行規(guī)模最大的證券化品種。
從存量角度看，截至2016年6月底，全國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存量規(guī)模達(dá)到8784.83億元，同比增長88％。其中，信貸ABS的存量為5177.21億元，同比增長45％；企業(yè)ABS的存量為3431.04億元，同比增長274％；ABN的存量為176.58億元，同比減少3％。企業(yè)ABS增長速度較為明顯，但信貸ABS存量占比仍然占據(jù)主導(dǎo)地位，約占市場全部存量的59％。
從收益率方面來看，由于發(fā)行市場及認(rèn)購主體的因素，ABS的收益率走勢與債券收益率走勢相關(guān)性較大，總體呈現(xiàn)先上行后下跌趨勢。從2016年上半年的發(fā)行利率走勢來看，信貸ABS的優(yōu)先級收益率在3.0％－4.5％之間，相對波動性較??；而企業(yè)ABS的優(yōu)先級收益率則位于4％至7％之間，由于受市場情況、供需情況、資金情況及企業(yè)信用情況等多方面因素的影響，相對波動性較大。
模式對比及現(xiàn)實問題
在業(yè)務(wù)方向的選擇上，我國對于美國的表外業(yè)務(wù)模式和德國的表內(nèi)業(yè)務(wù)模式均有過探索和嘗試。表外模式的目標(biāo)是改善銀行的監(jiān)管指標(biāo)，表內(nèi)模式的目標(biāo)是解決銀行的流動性問題。鑒于我國整個銀行體系在大多數(shù)情況下流動性相對充裕，我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實踐也更傾向于采取美國的表外模式。
而美國雖然在次貸危機后證券化資產(chǎn)的發(fā)行規(guī)模有顯著下降，但2015年全年公開發(fā)行的證券化資產(chǎn)總量仍然高達(dá)1.9萬億美元，占債券市場發(fā)行總量的比例約為30％；而國內(nèi)債券市場2015年共發(fā)行各類債券22.3萬億元，證券化資產(chǎn)的發(fā)行規(guī)模卻僅為6032.4億元，占比不足3％。從以上數(shù)據(jù)看，國內(nèi)的發(fā)展情況相較美國還有很大距離。對比美國的發(fā)展經(jīng)驗，我們目前面臨的問題主要表現(xiàn)在：
（1）基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍較小、規(guī)模不足。為了實現(xiàn)資源的有效配置，國家支持中小企業(yè)信貸、涉農(nóng)貸款以及基礎(chǔ)設(shè)施貸款等信貸領(lǐng)域優(yōu)先進(jìn)行資產(chǎn)證券化，但從市場的發(fā)行量來看仍是收效甚微。我國需要擴大基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇范圍和規(guī)模，監(jiān)管政策對于重點領(lǐng)域的信貸資產(chǎn)證券化也應(yīng)給予更多的支持。
（2）基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量控制標(biāo)準(zhǔn)缺失。國內(nèi)的資產(chǎn)入池要求一直沒有予以規(guī)定和明確，但考慮到目前要建立統(tǒng)一的入池標(biāo)準(zhǔn)也存在不小難度，且門檻過高不利于市場的壯大。故不妨考慮針對不同風(fēng)險信用等級的基礎(chǔ)資產(chǎn)，按照不同的規(guī)則進(jìn)行細(xì)分市場管理。
（3）評級體系亟須完善。我國目前的信用評級制度相對落后，評定的方法相對單一。建設(shè)統(tǒng)一、科學(xué)、公正的評級體系，對于資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展和國內(nèi)信用風(fēng)險定價機制的完善都有極大的促進(jìn)作用。
（4）投資者主體需進(jìn)一步擴大。目前，國內(nèi)資產(chǎn)證券化的市場基礎(chǔ)仍然略顯薄弱，證券化資產(chǎn)發(fā)行和投資仍集中在銀行系統(tǒng)，不但限制了市場規(guī)模和資產(chǎn)流動性，更造成風(fēng)險仍然積聚在銀行體系內(nèi)，達(dá)不到風(fēng)險分散的初衷。
（5）信息披露機制尚不完善。我國的資產(chǎn)證券化信息透明度較差，披露的信息缺乏統(tǒng)一規(guī)范，信息不對稱問題仍然突出，增加了投資者的投資成本。同時，投資者很難對證券化資產(chǎn)的真實價值和風(fēng)險進(jìn)行評估，也不利于投資者培育工作的開展。
（6）監(jiān)管政策有待改進(jìn)。主要包括：一、多龍治水的格局下，卻沒有形成統(tǒng)一的協(xié)調(diào)機制，造成監(jiān)管效率有所折扣。二、政府監(jiān)管的必要性毋庸置疑，但資產(chǎn)證券化在一定程度上存在監(jiān)管過度的問題，審批程序繁雜，審批周期長，阻礙了資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展。
發(fā)展趨勢及展望
1.擴大資產(chǎn)范圍
資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，需要進(jìn)一步擴大基礎(chǔ)資產(chǎn)范疇。從資產(chǎn)所處行業(yè)角度，監(jiān)管機構(gòu)鼓勵引入基礎(chǔ)設(shè)施項目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款等多元化信貸資產(chǎn)；從資產(chǎn)類別角度，交易所也曾經(jīng)明確基礎(chǔ)資產(chǎn)可以是應(yīng)收賬款、信貸資產(chǎn)、信托收益權(quán)等財產(chǎn)權(quán)利。由此可見，擴大基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍已經(jīng)形成監(jiān)管共識，但各類資產(chǎn)對應(yīng)的操作細(xì)則還有待完善，市場認(rèn)知仍有待培養(yǎng)。
2.統(tǒng)一監(jiān)管體系
目前國內(nèi)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管工作主要由銀監(jiān)會、人民銀行和證監(jiān)會分別負(fù)責(zé)，不同產(chǎn)品的監(jiān)管政策、操作規(guī)程也由上述三家分別制定，更重要的是主要交易場所被人為割裂。將交易平臺予以整合，對于資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展具有重要意義，不但可以為產(chǎn)品提供更多的流動性，還可以提高操作的一致性，達(dá)到節(jié)約社會資源的目的。
3.強化立法支持
立法需要對資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)、風(fēng)險隔離機制、定價機制、信息披露機制及交易制度等方面進(jìn)行詳細(xì)規(guī)定，以形成對市場參與者的有效約束。其中，信息披露制度的完善是關(guān)鍵，各個參與主體都應(yīng)按照一定準(zhǔn)則對涉及的信息進(jìn)行公開披露，確保信息的統(tǒng)一性。
4.完善運行機制
2008年的次貸危機仍赫赫在目，我們應(yīng)主動吸取經(jīng)驗教訓(xùn)，針對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)相關(guān)的各項機制積極完善。具體包括：
第一，建立健全資產(chǎn)證券化的信用評級機制，繼續(xù)推廣雙評級模式，并鼓勵以投資人付費模式規(guī)避道德風(fēng)險，使評級能夠合理體現(xiàn)資產(chǎn)的信用水平；
第二，漸進(jìn)、有序地開放基礎(chǔ)資產(chǎn)的準(zhǔn)入，保持監(jiān)管對市場和風(fēng)險的有效控制；
第三，保證投資者利益，利用資產(chǎn)證券化的風(fēng)險分散特性，要求發(fā)起人持有最低的風(fēng)險自留比例，從而約束發(fā)行人的利益函數(shù)，保證金融系統(tǒng)穩(wěn)定和投資者的利益。
5.培育投資主體
目前國內(nèi)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開展過程中，仍存在著投資者互持、投資群體有限的問題，風(fēng)險難以有效轉(zhuǎn)移。因此需要鼓勵更多市場主體的參與，尤其是提升保險、社?；?、各類資管機構(gòu)等大型機構(gòu)投資者的投資熱情，優(yōu)化市場結(jié)構(gòu)，增強標(biāo)的流動性。
與銀行資管結(jié)合
截至2015年末，銀行業(yè)理財資金余額已經(jīng)達(dá)23.5萬億元，在所有類型的資產(chǎn)管理機構(gòu)中位居第一。多家全國性商業(yè)銀行和股份制銀行的資管規(guī)模都超過1萬億元，成為任何市場都不可能忽略的重要機構(gòu)投資者。作為一名銀行資管從業(yè)人士，筆者認(rèn)為，銀行資管和資產(chǎn)證券化均是在摸索中高速增長，兩者若是緊密連接，可以提升金融體系資源配置效率，共同打造出美好的市場圖景。兩者的交集則主要表現(xiàn)為兩個方面：
（1）證券化資產(chǎn)的發(fā)起人
銀行資管可以作為證券化的發(fā)起機構(gòu)，將本行理財資金投資的債權(quán)類資產(chǎn)打包出售給特殊目的載體，實現(xiàn)資產(chǎn)剝離，并作為委托人牽頭整個ABS項目的落地。
作為發(fā)起機構(gòu)，銀行資管參與資產(chǎn)證券化的主要目的和發(fā)展契機體現(xiàn)在：
第一，促進(jìn)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)，開啟直接融資的大時代
“8號文”對銀行理財資金投資非標(biāo)的比例進(jìn)行了嚴(yán)格的限額管理——不得高于理財總量的35％或上年總資產(chǎn)的4％。目前國有大行的非標(biāo)余額尚有較大空間，而股份制銀行、城商行等機構(gòu)因為總資產(chǎn)規(guī)模較小，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的需求非常旺盛。理財投資的“非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)”已成為監(jiān)管和市場的共識，并且也是產(chǎn)品端轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)，而資產(chǎn)證券化則是非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)向標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)轉(zhuǎn)變的重要手段。
由上圖可見，截至2015年底，銀行資管投資的非標(biāo)資產(chǎn)占理財總規(guī)模的比例為15.73％，余額約為3.72萬億元。這部分資產(chǎn)均可以成為資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的目標(biāo)基礎(chǔ)資產(chǎn)，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)能為資產(chǎn)證券化的大發(fā)展帶來巨大的想象空間。
第二，合作推進(jìn)PPP業(yè)務(wù)，助力地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)
PPP融資模式是國家為地方政府融資指明的正路，而隨著PPP模式的深入開展，銀行資管也越來越多地參與到PPP項目的資金配套過程中來。
無論是來源于項目本身產(chǎn)生的回款，還是以協(xié)議形式約定的政府應(yīng)收賬款，合格的PPP項目都具有可預(yù)期的未來現(xiàn)金流入，是天然適合開展證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)；且項目用途大多是支持地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，屬于直接支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。故銀行資管在進(jìn)入PPP項目的過程中，如果能和資產(chǎn)證券化模式結(jié)合起來，既能夠為整個市場的發(fā)展起到很大的促進(jìn)作用，也能為銀行資管自身增加資產(chǎn)流動性，形成雙贏的選擇。
銀行資管可以對于能產(chǎn)生相對穩(wěn)定現(xiàn)金流（比如：收費權(quán)、PPP項目每年產(chǎn)生的經(jīng)營性收入、政府應(yīng)收賬款等）的PPP項目，開展批量的證券化操作，形成跨領(lǐng)域的收益項目庫，為打包項目資產(chǎn)做支撐，形成可以上市交易的證券化產(chǎn)品，提高社會資本參與動力。
截至2016年6月底，我國PPP項目總?cè)霂煲?guī)模達(dá)到12.5萬億元，項目落地規(guī)模達(dá)到1.7萬億元，占總項目入庫規(guī)模的13.2％，存在著巨大的發(fā)展空間。未來，伴隨PPP項目的發(fā)展與落地進(jìn)程加快，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品將逐步滲透到PPP項目當(dāng)中，成為增強項目流動性，實現(xiàn)再融資的重要渠道。
（2）證券化資產(chǎn)的投資者
銀行理財資金可以在資產(chǎn)符合準(zhǔn)入條件的情況下投資市場上的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。理財資金體量龐大，資產(chǎn)配置能力強，能夠為資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展打下堅實基礎(chǔ)。
2015年以來，銀行理財產(chǎn)品端收益率急速下降，規(guī)模迅速壯大，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的缺失成為行業(yè)性問題。在此背景下，證券化資產(chǎn)作為一類新興資產(chǎn)，更是迅速受到了市場的關(guān)注。
目前來看，銀行資管作為投資者參與到資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，需要重點關(guān)注以下幾個問題：
第一，重構(gòu)風(fēng)險審核體系
銀行資管在做投資審核流程時，難以跳出原有的貸款審核風(fēng)險體系，即考慮原始權(quán)益人的信用情況。而資產(chǎn)證券化則更需要在風(fēng)險評估上將審核重點放在基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況。資產(chǎn)證券化從基礎(chǔ)資產(chǎn)屬性上看，主要分為三類，一是依托資產(chǎn)本身，二是依賴企業(yè)資信，三是居于兩者中間的。
第一種資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)多是基于小額貸款、應(yīng)收賬款、租賃資產(chǎn)、保理資產(chǎn)等在法律上具有獨立性與現(xiàn)金流的可預(yù)測性，產(chǎn)品風(fēng)險收益特征更有條件與融資人/發(fā)行人隔離的，產(chǎn)品關(guān)注的核心是基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量、產(chǎn)品設(shè)計架構(gòu)和內(nèi)部增信。銀行資管作為投資人從風(fēng)險評估來看需要構(gòu)建自身對于該類廣泛分散的基礎(chǔ)資產(chǎn)的評估模型，搜集并且建立針對不同類別資產(chǎn)的違約概率數(shù)據(jù)，為投資決策提供數(shù)據(jù)支持。
第二種資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)則以各類收（受）益權(quán)等依賴企業(yè)持續(xù)經(jīng)營，或現(xiàn)金流有波動而依賴主體差額支付或流動性支持等基礎(chǔ)資產(chǎn)，例如景區(qū)門票收入、公路收費權(quán)等，這類產(chǎn)品難以脫離于融資人/發(fā)行人的信用而獨立存續(xù)，風(fēng)險收益特征相當(dāng)于有特定還款來源或現(xiàn)金流質(zhì)押的債券，運作邏輯類似于債券。在評估基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的同時需要考量融資人的主體信用情況。
第二，需進(jìn)行持續(xù)的投后監(jiān)控
資產(chǎn)證券化產(chǎn)品由于基礎(chǔ)資產(chǎn)分散的特點，難以采用單一主體信用情況監(jiān)控的方式來進(jìn)行投后管理。在國際資產(chǎn)證券化市場上，目前各國監(jiān)管當(dāng)局都在積極推動證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的信息披露。例如，美國《資產(chǎn)證券化信息披露與注冊》的最終版已經(jīng)通過并被采納。按此規(guī)定，2016年11月24日后發(fā)行的證券化產(chǎn)品必須按此規(guī)定向投資人提供規(guī)定要求的信息。此外，二級市場的交易信息也在披露的范圍之內(nèi)。在目前國內(nèi)資產(chǎn)證券化市場信息披露不充分的情況下，銀行資管作為投資人需要督促融資人/發(fā)行人加強信息披露，了解基礎(chǔ)資產(chǎn)動向，防范存續(xù)期資產(chǎn)風(fēng)險。
第三，關(guān)注交易機會
隨著資產(chǎn)證券化市場擴容，參與投資的活躍度提高，既有新的投資者進(jìn)入，也有經(jīng)驗豐富的投資者風(fēng)險偏好開始提升，銀行資管專門針對次優(yōu)檔、夾層檔研究投資中的交易機構(gòu)。
一方面，以債權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)支持證券的夾層檔在初始評級階段都要比優(yōu)先檔評級低，均低于AAA水平，但是隨著優(yōu)先檔的逐步到期，次級對于夾層的增信效果加強，夾層檔證券還有評級上調(diào)的可能，如果在證券評級上調(diào)后再在二級市場進(jìn)行交易出售，可以獲得可觀的資本利得。
另一方面，目前資產(chǎn)證券化產(chǎn)品信息披露并不完善，特別是產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)和現(xiàn)金流并不在市場公開發(fā)布，容易造成二級市場投資者信息不對稱風(fēng)險，投資機構(gòu)介入二級市場進(jìn)行做市交易，在為市場提供流動性的同時，也可獲取相應(yīng)的交易收益。
第四，建立獨立的分析工具
資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中優(yōu)先級/中間級/次級分別可看作債權(quán)/夾層/股權(quán)的資本結(jié)構(gòu)，同時附有期權(quán)屬性，在資產(chǎn)池的波動性下，資產(chǎn)證券化的股權(quán)產(chǎn)品收益空間很大，夾層產(chǎn)品兼具穩(wěn)健和博取超額收益的雙重特性，債權(quán)產(chǎn)品基于資產(chǎn)池分散性和結(jié)構(gòu)化安排本身有一定的自我風(fēng)險防御功能。
從基礎(chǔ)資產(chǎn)池到證券之間的關(guān)系是基礎(chǔ)資產(chǎn)和期權(quán)之間的關(guān)系，而市場上絕大多數(shù)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，除了資產(chǎn)池的現(xiàn)金流支撐，還有外部增信的支持，所以投資者應(yīng)從兩個維度建立分析邏輯。對于資產(chǎn)證券化除了信用違約，提前償付和利率變化是影響資產(chǎn)池現(xiàn)金流分布的另外兩類因素，這三類風(fēng)險之間也不完全獨立。資產(chǎn)證券化量化分析工具必須能夠分析所有影響現(xiàn)金流的因素，尤其要具備恰當(dāng)?shù)娘L(fēng)險關(guān)聯(lián)模型和動態(tài)分析功能，對現(xiàn)金流的不確定性能夠做出充分的判斷。通過分析工具以量化分析深入研究，為理財資金對證券化資產(chǎn)的配置提供合理建議。
作者為資管行業(yè)資深人士
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