在談這本書之前，我們先來回顧一下往事：在歷史性的2015年12月4日，上交所、深交所、中金所正式發布指數熔斷相關規定，熔斷基準指數為滬深300指數，采用5%和7%兩檔閾值。可是吊詭的是，該機制于2016年1月1日起正式實施，但僅僅1月4日。1月7日，市場就兩次大規模觸發熔斷機制，股市大幅探底。，監管層不得不于2016年1月8日暫停熔斷機制。
實際上，熔斷機制的采用并不像許多人看來的草率，根據交易所的解釋，之所以實行熔斷機制，主要是考慮到投資者在價格發生變化時有一個冷靜期。這實際上是符合行為金融的有關假設的，我們知道，單個股票的和市場整體存在著相關性，大盤整體上行的時候，有的股票上漲的多一點，有的少一點，有的甚至會跌，這都是由特定股票與大盤的相關系數決定的。經典的金融學理論計算相關系數的方法，并不會因為市場下跌或市場上漲而有所變化，理論上，在給定歷史數據條件下，單個股票與市場的相關系數即β是一定的，但是實際情況并不是如此：
根據標準的金融理論，風險是對稱的，這是一種理想（fancy）的說法---可是情形并非如此。在市場價格指數變化與VIX交易者定價之間存在非常明顯的非線性關系。標準普爾指數100下跌5%的月份與暗含的波動率增加30%相對應，而5%的上漲僅與暗含波動率的8%相對應。
簡單來說，就是當市場下行的過程中，單個證券與市場的相關系數會被突然放大，假設正常情況下，某證券與市場β為0.5，則當大盤整體下跌10%，則該證券理論上應該下跌5%，但實際上，大盤下跌10%后，造成的后果竟然是單個證券下跌遠超5%；從而恐慌情緒被不斷放大：
在金融市場中，崩潰的發生也是單個市場參與者同步性加劇的結果。
這是什么原因呢？核心在于心理學基礎。因為我們對于損失和獲得的敏感程度不一樣。理論上，按照經濟學假設，作為一個個體，我們獲得100塊的快感，和失去100塊的痛苦，在量上應該是相等的，但是大家想想，是這樣嗎？實際不然，絕大多數人對于失去更為敏感，情愿不獲得也不要失去，這就像本書作者所說的：
圍繞參照點風險態度會有所變化（shift)(用數學語言是一種反射）。對于所得，價值函數是凸的。這就意味著價值函數在所失時比所得時要陡，這被稱為損失規避（loss aversion)
這是比較學術的表述，簡單來說，就是人們對失去的恐懼大于對獲得的渴望，因此一旦大盤下跌，人們往往會陷入恐慌，從而人為放大了風險。而熔斷機制就是為了防止大盤下跌過程中的非理性因素作用。
聽上去這個舉措很有道理，但是，但是，他失敗了，為什么呢？
實際上在熔斷機制推出后，我們觀察到的現象是什么呢？因為熔斷機制規定了大盤整體下跌一定幅度之后的交易終止，所以很多交易者在發現大盤下跌逼近熔斷閾值之時，害怕熔斷后無法交易，竟然提前拋售股票，最終導致熔斷提前實現。這個過程中，我們看到投資者完全是一個機會套利者，沒有人從股票的基本定價和估值去分析股票是否與有投資價值。這再一次證實了作者所言：金融市場實際上根本不是像經典金融學假設的一樣，是有效市場，充滿了理性人，而是充滿了各種情緒和非理性主導的投資者。
但是為什么非理性情緒會占上風？除了作為人性固有的心理學缺陷：比如證真偏差：
證真偏差（confirmation bias)是一種技術名稱，指的是人們希望去尋找與他們持有觀點相一致的信息。任何與其觀點（nule)相沖突的信息都會被忽略掉，而一致的信息則會被高估。P4
保守偏差：
這是頑固堅持一種觀點或預測的行為傾向。一旦表明一種立場，大多數人發現很難離開。即使離開也非常緩慢（這引起了對事件的反應不足）。
還有其他比如定位傾向等等。
但是作者還指出，之所以非理性投資者大量在金融市場存在，是因為市場遠非有效，市場的自我糾偏力量并不像我們想的那么強大。
Tips:有關有效市場理論：有效市場理論是現代金融市場的基石之一，所謂有效市場，是指在這個市場中，存在著大量理性的、追求利益最大化的投資者，他們積極參與競爭，每一個人都試圖預測單個股票未來的市場價格，每一個人都能輕易獲得當前的重要信息。在一個有效市場上，眾多精明投資者之間的競爭導致這樣一種狀況：在任何時候，單個股票的市場價格都反映了已經發生的和尚未發生、但市場預期會發生的事情。
簡單來說，股票價值已經充分被價格反映出來了，如果存在價值高估或者低估，那么這種套利空間會會立刻被套利者所利用。
有效市場并不是不承認市場的偏差，但是有效市場理論認為，一旦市場出現偏差，即股票價格并不能全面反映信息，那么套利者會出現。由于套利者的操作，市場又會恢復到正常狀態。但是，套利是有成本的，有時候套利成本過于高昂：
套利者被迫在復雜的市場環境下進行操作，股票價值并不確定，校正的對沖操作非常難以捉摸。實際上，套利者面臨的風險可分為如下兩類：1.基本面風險；2.融資風險/噪音交易者風險。
更令人絕望的是，理性套利者很難獲利，而非理性獲利者并不一定會被市場淘汰：
經濟學家們傳統的觀點是：在長期中，非理性交易者會從市場中被淘汰掉。因為他們一直在虧損。可是正像我們上面已指出的，有限套利和正反饋情形的存在，使得噪音交易者可一直存在下去。
噪音交易者能長期生存最有力的觀點是由王（Wang)提出的。王采用進化博弈論研究了證券市場的種群動態（population dynamics)。在他的模型中，財富累計的成長率推動了進化過程，而這是內生的。他發現，不論是缺乏自信的投資者還是持看空心態的投資者都無法在市場上生存。過分自信的持牛市心態的投資者也不能長期生存。只有那些持中等自信心態或牛市心態的投資者才能長期存在。
除了對有效市場理論的質疑之外，本書 還提出了一些實用交易方法，包括一些指標應用；同時還有一些有意思的富有啟發的對CAPM模型、三因素模型的一些批評，但是這些都是非常專業的范疇了，限于篇幅，本文不再贅述。文章最后，我想提出的這本書提供的一個最令我印象深刻的觀點來自于本書提出的期望效用理論的替代方法。我們知道，在進行投資決策過程中，期望效用理論一般是這樣的思路：
期望效用理論認為預期效用是對各種效用通過概率加權之后求和
舉個例子，比如我們說某項投資，50%的可能性獲利2000美元，50%的可能性損失1000美元，那么根據經典的期望效用理論，該項投資的預期效用就該是：F（x)=50%*2000-50%*1000=500美元。
但是作者認為這是非常理想化的狀態，真實人性更接近這樣的方式做決策：
預期理論認為人們也要最大化加權之后的效用和，當然加權的加權數與真實概率并不同相同，而且效用是由價值函數而非效用函數來決定的。
這里有兩個問題：
第一，加權數怎么決定。傳統理論認為人會根據客觀現實分配加權數，但實際上就像本書提到的種種心理學缺陷，人類往往會不顧現實，對他偏好的結果給予更高的賦值；
第二，效用如何決定？傳統理論認為，這是由效用函數來決定的，其實也就是根據獲得的實際回報來衡量。但是是這樣嗎？我們回想一個經典的案例：
如果有兩個人，有機會共享100元錢。由甲負責分配，乙有權拒絕；一旦乙拒絕，則兩人都無所得。
根據效用函數，只要甲給乙哪怕1塊錢，乙都改接受。因為相對于乙否決后兩人都無所得，乙至少獲得了實際回報。但是實驗結果并不是如此，只有甲乙的分配接近平等，乙才會接受。這正應了中國老話：不患寡而患不均。因此作者認為應該用價值函數代替效用函數。而價值函數就是強調了定位因素的重要性。所謂定位，就是人們判斷某項事務的效用，往往不是看他的絕對價值，而是與某參照物相比的價值。正如上文案例中，乙決定是否同意分配，參照的不是他的絕對所得，而是甲的所得。我們的幸福感也不是來自于自己絕對收入，而是與周邊人的比較。這又讓我想起當年金融學教授的一句名言：金融的關鍵在于你的benchmark是什么？
遺憾的是，本書還是偏專業了一些，所以可能受眾面不會特別廣，但是這絕對是一本了解金融、了解人類行為，進而了解人性的好書，墻裂推薦之。
原著摘錄：
證真偏差（confirmation bias)是一種技術名稱，指的是人們希望去尋找與他們持有觀點相一致的信息。任何與其觀點（nule)相沖突的信息都會被忽略掉，而一致的信息則會被高估。P4
表征性啟發式在金融領域有很多應用。例如，在處理盈利數據時完全又理由相信，投資者受制于小數定律的制約。如果一名投資者看到企業多期都獲得豐厚盈利，那么在小數定律作用下，他將會相信正在關注的企業是一個盈利高速增長的公司。P10
期望效用理論認為預期效用是對各種效用通過概率加權之后求和，預期理論認為人們也要最大化加權之后的效用和，當然加權的加權數與真實概率并不同相同，而且效用是由價值函數而非效用函數來決定的。P20
圍繞參照點風險態度會有所變化（shift)(用數學語言是一種反射）。對于所得，價值函數是凸的。這就意味著價值函數在所失時比所得時要陡，這被稱為損失規避（loss aversion) P22
孿生證券、股權分立、母公司謎團
根據標準的金融理論，風險是對稱的，這是一種理想（fancy）的說法---可是情形并非如此。在市場價格指數變化與VIX交易者定價之間存在非常明顯的非線性關系。標準普爾指數100下跌5%的月份與暗含的波動率增加30%相對應，而5%的上漲僅與暗含波動率的8%相對應。P25-26
從理論上講，可提前償還的債權（callable bonds）比不是等價的非此類債券的價值更好，因為它們包含了只對債權持有人造成損害的選擇權，也就是說，一種可以提前贖回的權利。斯郎塔夫（Longstaff，1992）則發現一些可贖回債權比等值的非贖回債權組成的債權組合價值要高。 P48
羅爾（Roll,1988)的研究表明，大規模市值股票的收益差異，如果是月度數據，總體經濟因素、在同一行業其他股票的當前收益和公開的企業特質消息只能解釋其中的35%，如果是每日數據只能解釋25%。換句話說，在股票間存在非常小的替代性，一種典型股票每日的波動僅僅只有四分之一可以通過對沖來化解。P41
套利者被迫在復雜的市場環境下進行操作，股票價值并不確定，校正的對沖操作非常難以捉摸。實際上，套利者面臨的風險可分為如下兩類：1.基本面風險；2.融資風險/噪音交易者風險。P44
基本面風險，簡言之，這種風險是套利者對他們該持有什么頭寸判斷錯誤。當我們面對非完全替代時，這是最明顯的錯誤。 P45
融資風險/噪音交易者風險，這種類型的風險反映了如下事實，套利者知道他們的市場中存在非理性的噪音交易者，所以他們持有的頭寸一直存在著由噪音者帶來的風險而造成的可能P45
經濟學家們傳統的觀點是：在長期中，非理性交易者會從市場中被淘汰掉。因為他們一直在虧損。可是正像我們上面已指出的，有限套利和正反饋情形的存在，使得噪音交易者可一直存在下去。P63
噪音交易者能長期生存最有力的觀點是由王（Wang)提出的。王采用進化博弈論研究了證券市場的種群動態（population dynamics)。在他的模型中，財富累計的成長率推動了進化過程，而這是內生的。他發現，不論是缺乏自信的投資者還是持看空心態的投資者都無法在市場上生存。過分自信的持牛市心態的投資者也不能長期生存。只有那些持中等自信心態或牛市心態的投資者才能長期存在。 P50
對現實世界的投資者來說，這種模型有幾種生動的寓意：首先，對于一種風格投資的真實平均收益是無法定義的。這就是說，我們無法肯定長期中價值類股票投資或者說成長類股票投資實際的超常業績，因為存在著轉換投資者。我們僅僅能觀察到某種投資風格的總收益。不可能從中具體分解出哪些部分是由基本面型投資者決定的（真正意義上的），哪些是由轉換型投資者做出的貢獻。P58
他發現預期未來收益最高的股票帶來的收益要大大低于預期收益增長最低的股票。P61
本書的目的是想表明，有太多的理由可相信，市場對價值類股票和成長類股票的定價并非純粹由風險來決定的，情緒和心理因素在其中發揮了重要（主導）的作用。P81
泰奧、韋爾奇和溫（Teoh,Welch and Wong,1998a,b)在分析討論首次公開募股和適時增發股票問題時提出了許多狹隘性框架的事例。他們指出，分析人員在進行預測時沒有考慮企業應計收支項目方面的信息。事實上，他們指出，對于應計收支項目水平高的股票，分析人員一般給出的預測增長速度也相對較快，而這與實際觀測到的應計收支項目水平高的企業一般業績較差的現實正好相反。P103
基本資產風險度量方法（如CAPM模型中的β）可用于資產損益表或債務可獲得性的企業；而需要經常接近市場的企業很可能要使用多因素模型。
厄伯、哈維和維斯甘塔研究股票市場的相關關系是根據1970年1月到1993年12月期間MSCI指數的月度數據、以美元表示的收益為基礎來進行的。他們根據市場條件對數據進行了排序，然后估計了每一個子樣本的相關關系。研究結論表明不對稱相關的程度有多大。例如，美國和德國的市場，在此期間，當市場處在上漲階段時相關程度只有8.6%，但是當市場處在下跌時，相關程度馬上上升到52%。P130
索尼蒂不僅發現了指數規律而且揭示出了這一數據的對數周期模式。這就是說，當一個系統越來越接近臨界點時，我們可以觀察到越來越短的變動周期。這種擺動系列的衰退服從幾何系列規律。P174
在金融市場中，崩潰的發生也是單個市場參與者同步性加劇的結果。P174
樂觀的管理者更愿意進行以分散投資為目的的購并。出于天生的樂觀傾向和過度自信，管理者會高估并購后得到的未來現金流量。凱普蘭和羅巴克（Kaplan and Ruback,1995)研究了1983-1989年期間51起高債務并購交易的案例，他們發現利息、稅收、折舊和其他項目攤銷前的盈利（EBITDA)水平的中位值分別比管理者一年前和兩年前的預期值低3.7%和14.4%。如果依賴于外部融資，管理者不會做出這樣的荒唐事情。如果有足夠的內部資金，就沒有什么能阻止管理者按其所說來作為了。所以，有剩余的現金流量會導致企業價值減少。P148
史萊佛和維舍尼（Vishny）（2001）提出了一個模型，該模型無疑會成為行為公司金融理論的重要基石。他們提出了一個模型，公司管理者在并購中尋找市場的錯誤定價。他們的模型提出了一些非常有意思的的預測：（1）當市場對股票定值過高時會采用股票作為支付手段進行并購，而定值過低時則會采用現金；（2）采用現金作為支付手段進行并購的對象在并購前的收益低，采用股票作為支付手段實施并購的企業收益高；（3）采用股票作為支付手段實施并購的企業長期收益很可能為負，而采用現金作為支付手段實施并購的企業長期收益很可能為正。P155
公司實際上是充當套利者來保護他們自己的股票價格。P155
